يركز هذا التقرير على ثلاثة وحدات رئيسية هي تصنيع أجهزة التعدين، ومزارع التعدين الذاتية، والتعدين السحابي، حيث يقوم بتحليل سلسلة التوريد، هيكل التكلفة، التحولات الجغرافية، وأداء الأسهم، ويستعرض الاتجاهات والتغيرات المحتملة في خريطة التعدين العالمية، وفي الوقت نفسه يقيم آلية ردود الفعل لتأثير السياسات على هيكل أسعار البيتكوين على المدى المتوسط والطويل.
** تأليف: بوابة البحوث **
ملخص
● في أبريل 2025، أعلنت إدارة ترامب عن بدء سياسة "الرسوم الجمركية المتساوية"، حيث سيتم فرض "أدنى رسوم جمركية" بنسبة 10% على الشركاء التجاريين العالميين، وقد أثار هذا السياسة اضطرابات شديدة في الأصول ذات المخاطر العالمية.
● بيتكوين كأحد السلاسل العامة الرئيسية التي تعتمد آلية إثبات العمل (PoW)، تعتمد آلية إثبات العمل على أجهزة التعدين الفعلية للتعدين، وأجهزة التعدين ليست ضمن قائمة الإعفاء الضريبي الأمريكية، وبالتالي تواجه شركات التعدين ضغط تكاليف كبير.
● شهدت شركات تصنيع أجهزة التعدين انخفاضًا ملحوظًا خلال الشهر الماضي، والسبب الرئيسي في ذلك هو أن تصنيع أجهزة التعدين تعرض لضغوط من السياسات الضريبية على الجانبين العرض والطلب.
● تؤثر المزرعة التعدينية الخاصة بشكل رئيسي على جانب العرض، وتؤثر سياسة التعريفة الجمركية بشكل ضئيل على عملية بيع البيتكوين إلى بورصات العملات المشفرة.
● مزرعة التعدين السحابي تأثرت بسياسات التعريفات الجمركية بشكل نسبي أقل، وذلك لأن جوهر التعدين السحابي هو نقل تكلفة شراء أجهزة التعدين إلى العملاء من خلال رسوم خدمات قوة الحوسبة، وبالتالي فإن تآكل أرباح المنصة أقل بكثير من نموذج التعدين التقليدي.
● على الرغم من أن سياسة التعرفة الجمركية قد أثرت سلبًا على صناعة التعدين بيتكوين في الولايات المتحدة، إلا أن صناديق ETF بيتكوين الفورية التي تمثلها بلاك روك IBIT، والشركات الأمريكية مثل MicroStrategy التي تحتفظ بالعملة، لا تزال تتحكم في سعر بيتكوين.
● لم تعد أسعار بيتكوين هي المؤشر الوحيد، بل الاتجاهات السياسية، والأمن الجغرافي، وتوزيع الطاقة، واستقرار التصنيع هي المفاتيح الحقيقية لبقاء التعدين.
الكلمات الرئيسية: Gate Research، الرسوم الجمركية، بيتكوين، التعدين بيتكوين
المقدمة
في 2 أبريل/نيسان، أعلنت إدارة ترامب عن إطلاق سياسة "التعريفة المتبادلة"، وفرض "الحد الأدنى من التعريفة الأساسية" بنسبة 10٪ على الشركاء التجاريين العالميين، وفرض تعريفات عالية "شخصية" على البلدان التي تعاني من عجز تجاري كبير. أدت السياسة إلى تأرجح حاد في الأصول ذات المخاطر العالمية، حيث سجل كل من مؤشر ستاندرد آند بورز 500 وناسداك أكبر انخفاضات لهما في يوم واحد منذ مارس 2020. كما تقلصت الأصول في قطاع التشفير بشكل كبير. منذ إعلان ترامب عن التعريفات الجمركية ، أعلنت الصين تعريفات انتقامية بنسبة 84٪ على الولايات المتحدة ، وفرض الاتحاد الأوروبي تعريفات بنسبة 25٪ على 21 مليار يورو من البضائع الأمريكية ، وتبخرت القيمة السوقية الإجمالية لأسواق الأسهم العالمية بأكثر من 10 تريليونات دولار في أسبوع واحد.
في 9 أبريل، حدث تحول في سياسة التعرفة، حيث أعلن ترامب عن تعليق فرض رسوم على 75 دولة باستثناء الصين لمدة 90 يومًا، وكذلك علقت الاتحاد الأوروبي فرض الرسوم وبدأت مشاورات مع الجانب الأمريكي. في ذلك اليوم، ارتفع مؤشر S&P 500 بنسبة 9.51%، وارتفع مؤشر ناسداك بنسبة 12.02%، وزادت أسعار بيتكوين بنسبة 8.19% لتصل إلى 82,500 دولار، وارتفعت أسعار إيثيريوم إلى 1,650 دولار.
من بين العديد من مسارات أصول التشفير ، أصبح تعدين البيتكوين أحد أكثر الوحدات الاقتصادية تأثرا بشكل مباشر بسياسة التعريفة الجمركية نظرا لاعتماده القوي على معدات الأجهزة ، وسلسلة التوريد العالمية الواسعة ، وكثافة رأس المال العالية. تسبب الاحتكاك التجاري العالمي الناجم عن التعريفات المتبادلة للولايات المتحدة في صدمات متعددة لصناعة تعدين العملات المشفرة. نظرا لأن معظم آلات تعدين البيتكوين في العالم يتم تصنيعها في الصين ، فإن حرب التعريفات الجمركية بين الصين والولايات المتحدة ستؤدي إلى ارتفاع تكلفة استيراد آلات التعدين ، وسيرتفع معدل ضريبة التصدير الصينية إلى الولايات المتحدة إلى 145٪ ، مما سيضغط على خطة التوسع في مزارع التعدين في أمريكا الشمالية ؛ وكان انخفاض قيمة الرنمينبي سببا في تفاقم الضغوط المفروضة على سندات شركات التعدين الصينية بالدولار الأميركي، إلى جانب تقلب أسعار الكهرباء والطاقة، واستمرت تكاليف التشغيل في الارتفاع. في الوقت نفسه ، تسبب تقلب سعر العملة في أن دخل عمال المناجم كان له أيضا تأثير على عمال المناجم ، وتراجع سعر البيتكوين من 82500 دولار قبل الإعلان عن التعريفات إلى أقل من 75000 دولار.
على المستوى الكلي، تتزايد مخاوف التضخم من الاحتياطي الفيدرالي مع تداخل مشاعر الملاذ الآمن، مما يؤدي إلى ارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات، مما يعيق الميل إلى المخاطرة، ويؤدي إلى تشديد بيئة التمويل، مما يسبب انخفاض أسعار أسهم شركات التعدين بالتزامن مع قطاع التكنولوجيا. في ظل التوترات الجيوسياسية، تواجه التخطيط العالمي لقطاع التعدين إعادة هيكلة، وقد تسرع الشركات في الانتقال إلى مناطق صديقة للضرائب مثل جنوب شرق آسيا والشرق الأوسط. على المدى القصير، ستستمر حالة عدم اليقين في السياسة في تضخيم مخاطر تعدين البيتكوين، وقد يدخل القطاع في فترة جديدة من إعادة الهيكلة.
1. تواجه صناعة التعدين بيتكوين تأثيرًا مباشرًا من سياسة الضرائب، حيث انخفضت أسعار أسهم معظم الشركات ذات الصلة بأكثر من مؤشر NASDAQ 100.
Bitcoin ، كسلسلة عامة تستخدم بشكل أساسي آلية إثبات العمل (PoW) ، هي أيضا أصل التشفير ذو القيمة السوقية الأعلى ، وتعتبر على نطاق واسع "الذهب الرقمي". نظرا لأن آلية إثبات العمل تعتمد على منصات التعدين المادية للتعدين ، ولا يتم تضمين منصات التعدين ومكوناتها الرئيسية الأولية مثل أشباه الموصلات في قائمة استبعاد التعريفات ، فإن شركات التعدين ذات الصلة تواجه ضغوطا أكبر من حيث التكلفة. قد يؤثر تأثير المنبع الناجم عن سياسة التعريفة بشكل غير مباشر على الاتجاه المتوسط والطويل الأجل لأسعار البيتكوين من خلال آلية نقل التكلفة.
تشمل النظام البيئي الرئيسي لتعدين البيتكوين أجهزة التعدين ومزارع التعدين الخاصة والتعدين السحابي. تشمل شركات أجهزة التعدين بيتكوين دوت، وجيانان تكنولوجيا (ناسداك: CAN)، وبيتكوين واي، ويبانغ الدولية (ناسداك: EBON) وغيرها. تقع المصانع الرئيسية لعدة شركات في البر الرئيسي للصين. ومن بين هذه الشركات، تستحوذ بيتكوين دوت على الحصة الرئيسية في سوق أجهزة التعدين (حيث كشفت نشرة الاكتتاب لعام 2018 عن حصتها في السوق التي تتجاوز 70%).
تشمل شركات مزرعة التعدين الذاتية Marathon Digital (NASDAQ: MARA)، Riot Platform (NASDAQ: RIOT)، Cleanspark (NASDAQ: CLSK) وغيرها من الشركات. تقع المقرات الرئيسية لشركات مزرعة التعدين الذاتية المدرجة في ناسداك في الولايات المتحدة، لكن مزارعها منتشرة في عدة دول مثل الولايات المتحدة والإمارات العربية المتحدة وباراغواي. تمتلك Marathon أكبر مزرعة تعدين في العالم، حيث تتجاوز قوتها الحاسوبية الإجمالية 54EH/s، مما يمثل حوالي 6% من إجمالي قوة الشبكة الحالية.
تشمل الشركات الرئيسية في Cloud Computing Power Mining Farm Antpool و Bitdeer(NASDAQ: BTDR) و BitFufu(NASDAQ: BFBF) و Ecos وغيرها. على عكس مزارع التعدين التي يتم تشغيلها ذاتيا ، فإن مزارع تعدين طاقة الحوسبة السحابية تنقل جزئيا مخاطر تقلبات أسعار البيتكوين إلى العملاء عن طريق تغليف وبيع قوة الحوسبة المطلوبة للتعدين للعملاء الأفراد أو المؤسسات. تركز المنصة نفسها على اختيار الموقع والبناء والتشغيل اليومي للمنجم. تمتلك Bitdeer جزءا من مزارع التعدين الخاصة بها وجزءا من أعمال مزرعة تعدين طاقة الحوسبة السحابية. يحتوي BitFufu على خدمات الحوسبة السحابية فقط.
انخفضت أسهم الشركات ذات الصلة بتعدين البيتكوين على خلفية سياسة ترامب الجمركية. سقطوا جميعا أكثر من مؤشر ناسداك 100. من خلال قاعدة بيانات yfinance الخاصة ب Yahoo ، قام المؤلف بكشط أسعار إغلاق 8 شركات ذات صلة بتعدين البيتكوين في الشهر الماضي ، بالإضافة إلى مؤشر NASDAQ 100 كمعيار مرجعي. انخفضت أسهم الشركات ذات الصلة بتعدين البيتكوين بشكل حاد عندما أعلن ترامب عن التعريفات في 2 أبريل ، وانتعشت بشكل كبير بعد أن أعلن ترامب عن تأخير لمدة 90 يوما في تنفيذ التعريفات في 9 أبريل.
بعد توحيد البيانات ، منذ إصدار سياسة التعريفة الجمركية في 2 أبريل ، انخفضت آلات التعدين بشكل كبير في قطاع تعدين البيتكوين ، حيث انخفضت Canaan Technology بأكثر من 17٪ وانخفضت Ebang International بأكثر من 11٪. يليه قطاع التعدين الذي يعمل ذاتيا ، بقيادة Core Scientific ، والذي انخفض بأكثر من 10٪ في الشهر الماضي ؛ انخفض ماراثون بنسبة 0.8٪ فقط ، وهو أدنى مستوى في القطاع. في النهاية ، كانت مزارع الحوسبة السحابية أقل تأثرا بهذا ، حيث انخفض BitFufu بنسبة 5.9٪ فقط. انخفض مؤشر NASDAQ100 القياسي بنسبة 2.2٪
الجدول 1: أداء شركات تعدين بيتكوين ومؤشر ناسداك 100 (NDX) خلال الشهر الماضي
!
2. تحليل تأثير سياسة التعريفات الجمركية على القطاعات المختلفة في تعدين البيتكوين
بعد إعلان ترامب عن سياسة الضرائب، شهدت شركات التعدين المتعلقة ببيتكوين انخفاضات متفاوتة، لكن كما ذُكر أعلاه، فإن أداء أسعار الأسهم في مختلف القطاعات الفرعية يظهر أيضًا نوعًا من التباين. السبب الرئيسي في ذلك هو أن مختلف مراحل سلسلة إمداد التعدين المتعلقة ببيتكوين تتأثر بمستويات مختلفة من الضرائب.
الصورة 1: سلسلة الإمداد الأساسية لبيتكوين التعدين
!
2.1 جهاز التعدين
من حيث أداء سعر الأسهم، كان انخفاض شركات تصنيع أجهزة التعدين الأكثر وضوحًا في الشهر الماضي، والسبب الرئيسي في ذلك هو أن تصنيع أجهزة التعدين واجه ضغوطًا من سياسات التعريفات على كلا الجانبين، العرض والطلب. الشركات المصنعة لأجهزة التعدين تعتمد على مصانع مثل TSMC، سامسونج، وSMIC. تقوم شركات أجهزة التعدين أولاً بتصميم الدوائر المتكاملة (IC) الخاصة بشريحة ASIC، ثم تسلم المخططات إلى المصانع للتصنيع، وبعد نجاح التصنيع، ستقوم المصانع بإنتاج شريحة ASIC بكميات كبيرة، وتأخذ شركات التعدين الشرائح وتقوم بتغليفها لتصبح أجهزة تعدين.
تحتل شركة TSMC 64.9% من حصة السوق في مجال تصنيع الرقائق【1】، وطلبت إدارة ترامب من TSMC بناء مصنع لها في الولايات المتحدة، وإلا ستفرض عليها رسومًا جمركية تزيد عن 100%【2】. كما تتعرض شركات تصنيع الرقائق مثل SMIC و Hua Hong Semiconductor و Samsung لضغوط الرسوم الجمركية العالية من الولايات المتحدة. لا تمتلك شركات التصنيع خيارات سوى دفع الرسوم الجمركية وتقليل الطلبات القادمة من الولايات المتحدة، وأيًا كانت الخيارات، ستؤدي إلى انخفاض أرباح شركات التصنيع. قد يتم نقل هذا الضغط إلى منتجي أجهزة التعدين في أسفل السلسلة، مما يجعل المنتجين يدفعون أسعارًا أعلى لزيادة هامش الربح على طلبات شركات التصنيع.
من جانب الطلب ، نظرا لأن Bitmain و Canaan و Bitmicro وغيرها من الشركات مسجلة في الصين ، يتعين على المناجم الأمريكية مثل Marathon و Riot و Cleanspark تحمل تعريفات عالية ودفع تكاليف أعلى عند شراء آلات التعدين. لذلك ، على المدى القصير ، سوف تتقلص طلبات آلات التعدين بشكل كبير. خذ نموذج Bitmain الرئيسي ، Antminer S21 Pro ، ونموذج كنعان الرئيسي ، Avalon A15 Pro ، كأمثلة. قبل تنفيذ سياسة التعريفة ، دون النظر إلى تكاليف التشغيل ، بافتراض أن تكلفة الكهرباء هي 0.043 دولار / كيلوواط ساعة (Cleanspark تكلفة سعر الكهرباء للشركة في عام 2024) [3] ، فإن قوة الحوسبة للشبكة بأكملها هي 850EH / s [4] ، وعمر الاستهلاك لآلة التعدين هو 30 شهرا [5] ، والتكلفة الحالية لكل بيتكوين يتم تعدينها ل S21 Pro هي 68,367 دولارا ، وتكلفة كل بيتكوين يتم تعدينها ل A15 Pro هي $ 75,801。
الجدول الثاني: معلمات أجهزة التعدين الرئيسية لبيتكوين
!
ملاحظة 1: الصيغة الأساسية للحساب هي كما يلي:
إجمالي عدد العملات المستخرجة = قوة الحوسبة لجهاز التعدين × 60 × 24 × 365 × فترة الاستهلاك × مكافأة الكتلة /10/ قوة الحوسبة الشبكية /1000,000
التكلفة الإجمالية = سعر جهاز التعدين + قوة الحوسبة لجهاز التعدين × استهلاك الطاقة لجهاز التعدين × سعر الكهرباء × 24 × 365 / 1,000 (لم يتم احتساب تكلفة الأفراد وإيجار الموقع)
تكلفة التعدين = التكلفة الإجمالية / إجمالي كمية العملات المستخرجة
بمجرد أن تدخل سياسة التعريفات حيز التنفيذ، في حال التفاؤل، فإن سعر بيع أجهزة التعدين المُصدرة سيزداد بنسبة 30% على السعر الحالي، وبالتالي فإن تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام S21 Pro ستكون $80,105، بينما ستكون تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام A15 Pro $88,717. في حال التشاؤم، فإن سعر بيع أجهزة التعدين المُصدرة سيزداد بنسبة 70% على السعر الحالي، وبالتالي فإن تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام S21 Pro ستكون $95,756، بينما ستكون تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام A15 Pro $105,938.
الجدول 3: تكلفة تعدين العملات باستخدام أجهزة التعدين في حالات التعريفات المختلفة
!
لم تأخذ الأسعار المذكورة في الاعتبار تكاليف التشغيل المعقدة للمزرعة، وتشمل تكاليف التشغيل تكلفة استئجار الموقع وتكاليف العمالة، وإذا تم احتساب هذه التكاليف، فستزيد تكلفة تعدين العملات بشكل أكبر. الزيادة الكبيرة في الرسوم الجمركية ستجعل المزرعة تتحمل تكاليف تعدين أعلى، كما أن ضعف الطلب يؤثر بشكل كبير على الشركات المصنعة لأجهزة التعدين في الأعلى.
من منظور طويل الأجل، قد يقوم مصنعو أجهزة التعدين بإعطاء الأولوية للمناطق التي تتسم بسياسات جمركية ودية عند تخطيط القدرة الإنتاجية، ومن خلال استراتيجية توزيع القدرة الإنتاجية على مستوى العالم، يمكنهم تجنب المخاطر المحتملة للسياسات الجمركية وتحقيق تحسين في تكاليف الموردين.
2.2 مزرعة التعدين
بالمقارنة مع الشركات المصنعة لآلات التعدين ، والتي يتم ضغطها من خلال كل من العرض والطلب ، تتأثر مزارع التعدين ذاتية التشغيل بشكل أساسي بجانب العرض ، وتتأثر العملية التجارية لبيع البيتكوين إلى بورصات العملات المشفرة بسياسات التعريفة الجمركية. يتأثر سعر البيتكوين بسياسة التعريفة الجمركية ، وينفر رأس المال من سياسة عدم اليقين ، لذلك تختار الأموال قصيرة الأجل التدفق ، وانخفضت عملة البيتكوين بشكل كبير. ومع ذلك ، فإن مزارع التعدين التي تعمل ذاتيا مثل ماراثون ، عندما يكون التدفق النقدي كافيا ، ستختار استراتيجية اكتناز العملات المعدنية ، بدلا من بيع البيتكوين في البورصة فور تعدينها. على غرار استراتيجية شراء الديون الخاصة ب MicroStrategy ، أصدرت Marathon سندات قابلة للتحويل في عدة مناسبات لشراء البيتكوين مباشرة. نتيجة لذلك ، فإن مزارع التعدين الكبيرة أقل تأثرا نسبيا بانخفاض سعر البيتكوين. 【8】【9】【10】【11】
بالنسبة لمزارع التعدين الصغيرة ذات التدفق النقدي الضيق ، كان لانخفاض سعر البيتكوين تأثير كبير بشكل خاص على سعر سهمها. نظرا لمحدودية الأموال ، غالبا ما تكون هذه المناجم غير قادرة على الاحتفاظ بعملات البيتكوين الملغومة لفترة طويلة ولا يمكنها بيعها إلا مباشرة بعد التعدين للحفاظ على رأس المال التشغيلي. خلال فترة تراجع السوق ، يمكن أن تؤدي استراتيجية "الحفر والبيع" هذه إلى تفاقم ضغط البيع في السوق ، مما يؤثر بشكل أكبر على حركة سعر البيتكوين. كما هو موضح في الرسم البياني أدناه ، احتفظت Cipher و Hive ب 1,034 و 2,201 بيتكوين في مارس 2025 ، على التوالي ، بانخفاض 40٪ و 3٪ على أساس سنوي ، على التوالي. احتفظت Marathon و Riot ب 47,531 و 19,223 بيتكوين في مارس 2025 ، على التوالي ، بزيادة 173٪ و 126٪ على أساس سنوي ، على التوالي.
الجدول الرابع: تغير كمية العملات التي تمتلكها شركات مزرعة التعدين (من يناير 2024 إلى مارس 2025)
!
على مدار الشهر الماضي، كانت نسبة تغير أسعار الأسهم لمزارع التعدين الصغيرة والمتوسطة الحجم مثل Cipher وHive Digital بعد إعلان سياسة الرسوم الجمركية -7.1% و-5.5% على التوالي، حيث كانت نسبة انخفاض الأسعار واضحة بشكل ملحوظ مقارنةً مع المزارع الكبيرة مثل Marthon التي تلتزم باستراتيجية تخزين العملات.
ومع ذلك ، على المدى الطويل ، تتراوح دورة الاستهلاك لمعدات التعدين عادة من 2.5 إلى 3 سنوات ، مما يعني أن المناجم التي يتم تشغيلها ذاتيا تحتاج إلى نفقات رأسمالية مستمرة (CAPEX) لشراء منصات تعدين جديدة لتحل محل المعدات القديمة. على الرغم من أن شركات التعدين المختلفة تستخدم عيارات إحصائية مختلفة عند الكشف عن بيانات قوة الحوسبة (مثل المتوسط الشهري لقوة الحوسبة ، وقوة الحوسبة التي تعمل بالطاقة ، وقوة الحوسبة في نهاية الشهر ، وما إلى ذلك) ، فمن الصعب مقارنة مؤشرات قوة الحوسبة مباشرة بين الشركات المختلفة. من يناير 2024 إلى مارس 2025 ، تظهر بيانات قوة الحوسبة التي كشفت عنها شركات التعدين المدرجة الرئيسية أن معدل نمو قوة الحوسبة يتجاوز عموما 70٪. يكمن المحرك الأساسي للنمو المستمر لقوة الحوسبة في "القدرة التنافسية النسبية": في سياق الزيادة المستمرة في قوة الحوسبة للشبكة بأكملها ، إذا لم تزداد قوة الحوسبة لمزرعة التعدين نفسها ، فإن كمية البيتكوين التي يمكنها تعدينها ستستمر في الانخفاض. تعدين البيتكوين هو لعبة ديناميكية ، وتوسيع قوة الحوسبة يشبه الإبحار ضد التيار ، وإذا لم تتقدم ، فسوف تتراجع.
في هذا السياق، إذا تم تطبيق سياسة الضرائب على أجهزة التعدين بشكل رسمي، فإن الضغط على تكلفة مصنعي أجهزة التعدين في الأعلى سيتحول بلا شك إلى مزرعة التعدين في الأسفل، مما يزيد من تكلفة الإنتاج الهامشية في الصناعة، ويشكل تحديًا لربحية مزرعة التعدين المتوسطة.
2.3 التعدين السحابي مزرعة التعدين
تعتبر مزرعة التعدين السحابي في جوهرها نموذج إيجار، حيث أن الموردين هم مصنعي أجهزة التعدين، والجانب الآخر هو العملاء الأفراد والمؤسسات. لا تحتفظ مزرعة التعدين السحابي بالعملات أو تبيعها، بل تقوم بتعبئة قوة الحوسبة لمدة 30 يومًا أو 60 يومًا أو 90 يومًا وبيعها للعملاء، حيث يختار العملاء وفقًا لتقديراتهم الاحتفاظ بالعملات أو بيعها. وبالتالي، تكسب مزرعة التعدين السحابي بشكل أساسي رسوم الخدمة المدفوعة من قبل العملاء، دون التعرض بشكل مباشر للأرباح أو الخسائر الناجمة عن تقلبات البيتكوين.
تتمثل الميزة التنافسية الأساسية لمزرعة التعدين بالتعدين السحابي في تقليل تكاليف الإيجار والكهرباء والعمالة من خلال تحسين اختيار الموقع، مع الحفاظ على درجة عالية من المرونة في نشر قوة الحوسبة للتكيف مع تقلبات السوق - حيث يتطلب السوق الصاعد توسيع جهاز التعدين والمساحة بسرعة لتلبية احتياجات العملاء، بينما يتطلب السوق الهابط تقليص العمليات وتحويل قوة الحوسبة الزائدة إلى تعدين ذاتي، وتحدد هذه القدرة على التوازن الديناميكي مباشرة قوة الشركة التنافسية في السوق.
تأتي إيرادات شركة التعدين السحابي بشكل رئيسي من قوة الحوسبة على مستوى الشبكة. عندما ترتفع قوة الحوسبة على مستوى الشبكة، فهذا يدل على أن معظم المعدنين لا يزالون يتوقعون ارتفاع سعر البيتكوين في المستقبل، أو قد يختار المزيد من العملاء شراء التعدين السحابي؛ وعندما تنخفض قوة الحوسبة على مستوى الشبكة، فهذا يعني أن المعدنين لا يتوقعون اتجاه سعر البيتكوين. ستقل أيضًا نسبة التعدين السحابي من إجمالي قوة الحوسبة. تظهر البيانات في الشكل أدناه أنه بعد إعلان ترامب عن سياسة التعريفات الجمركية في 2 أبريل، حقق متوسط قوة الحوسبة اليومية لبيتكوين مستوى قياسيًا جديدًا في 5 أبريل، متجاوزًا 1 ZH/s لأول مرة.
الصورة 2: تغير قوة الحوسبة لشبكة بيتكوين الكاملة (من يناير 2025 إلى أبريل 2025)
!
على جانب التكلفة ، على الرغم من وجود ضغط تصاعدي على سعر آلات التعدين بسبب نقل سياسات التعريفة الجمركية ، فإن نموذج أعمال التأجير لمزارع تعدين طاقة الحوسبة السحابية لديه بطبيعة الحال آلية عازلة للمخاطر - جوهرها هو تمرير تكلفة شراء آلات التعدين للعملاء من خلال رسوم خدمة طاقة الحوسبة ، ويشارك بعض العملاء مباشرة في الاستثمار في الأجهزة من خلال اتفاقية استضافة آلة التعدين ، مما يجعل تآكل أرباح المنصة من خلال قسط آلة التعدين أضعف بكثير من نماذج التعدين التقليدية. تجعل ميزة تمرير التكلفة والإطفاء هذه مزارع تعدين طاقة الحوسبة السحابية منطقة أقل تأثرا بموجب سياسة التعريفة الجمركية لإدارة ترامب.
3. تأثير إعادة تشكيل مشهد تعدين بيتكوين على سعر بيتكوين
فرضت الولايات المتحدة مؤخرًا رسومًا على أجهزة التعدين من الصين ودول أخرى، مما أدى إلى ارتفاع كبير في تكاليف التشغيل لمعدني البيتكوين الأمريكيين. وهذا يوفر فرصًا أكبر للشركات غير الأمريكية لدخول صناعة تعدين البيتكوين، حيث يمكنها شراء أجهزة التعدين المصنعة في الصين من دول أخرى بتكاليف أقل، وبالتالي الحصول على ميزة تكلفة. على الرغم من أن مزرعة التعدين الأمريكية يمكنها تجنب بعض تأثيرات الرسوم من خلال إنشاء قواعد تشغيل في الخارج، إلا أنه لا يمكن إنكار أن هذه السياسات الضريبية زادت من تكاليف التشغيل والمخاطر السياسية لمزارع التعدين المحلية في الولايات المتحدة.
وفقا للخصم أعلاه ، فإن الإنتاج اليومي لعملات البيتكوين هو 450 قطعة نقدية ، وسيكون عمال المناجم الذين يقومون بتعدين عملات البيتكوين أكثر تشتتا ، وقد ينخفض صوت شركات التعدين الأمريكية مثل Marathon و Riot و Cleanspark. نظرا لأن شركات التعدين الكبيرة مثل Marathon قد استخدمت استراتيجيات اكتناز العملات المعدنية في الماضي ، والشركات في البلدان الأخرى التي تدخل محتملا إلى صناعة التعدين ليست واضحة بعد بشأن مواقفها تجاه Bitcoin ، فقد تختار استراتيجية "التعدين والبيع" (سحب العملات مباشرة بعد تعدين Bitcoin وبيعها في البورصات). من وجهة النظر هذه ، فإن سياسة التعريفة المرتفعة هبوطية بالنسبة لاتجاه سعر البيتكوين ككل. كما أن رحيل بعض المناجم من الولايات المتحدة يتعارض أيضا مع نية ترامب الأصلية المتمثلة في ضمان أن جميع عملات البيتكوين المتبقية "مصنوعة في أمريكا".
لكن على المدى الطويل، حدث تغيير جذري في المنطق الأساسي لبيتكوين في عام 2024. وتستمر صناديق ETF لبيتكوين الفورية، الممثلة بـ IBIT من بلاك روك، وشركات الاحتفاظ بالعملات، الممثلة بـ MicroStrategy، في امتلاك سلطة تسعير بيتكوين. حتى أبريل 2025، تمتلك IBIT 570,983 عملة بيتكوين【13】، وMicroStrategy تمتلك 528,185 عملة بيتكوين【14】. تستمر نسبة حيازة بيتكوين لكل منهما في الزيادة من إجمالي المعروض من بيتكوين【15】، وقوة الشراء لكليهما تكفي لامتصاص العدد الجديد من عملات بيتكوين المنتجة يوميًا.
الجدول 5: حيازة MicroStrategy و IBIT من بيتكوين والنسبة المئوية لها
!
الملخص
تقدم إدارة ترامب سياسة "الضرائب المتكافئة"، مما يشكل تحديًا مزدوجًا لتكاليف الإنتاج والتوزيع الجغرافي في صناعة بيتكوين. تعاني شركات تصنيع أجهزة التعدين من ضغط شديد بسبب قيود سلاسل التوريد وانخفاض الطلب، بينما تواجه مزرعة التعدين الخاصة ضغوطًا مزدوجة من ارتفاع التكاليف وزيادة النفقات الرأسمالية، في حين أن مزرعة التعدين السحابي تمتلك قدرة نسبية على التخفيف بفضل آلية "تحويل المخاطر". بشكل عام، قد تتقيد وتيرة توسع التعدين في أمريكا الشمالية، في حين تتوزع قوة الحوسبة العالمية بشكل أكبر نحو مناطق ذات ضرائب منخفضة مثل جنوب شرق آسيا والشرق الأوسط، وقد تنخفض قوة الشركات الأمريكية في بيئة بيتكوين بشكل مرحلي.
غالبا ما يكون لدى شركات التعدين استثمارات ضخمة ودورة طويلة وقدرة ضعيفة على مكافحة المخاطر. لا يمكن لشبكة Bitcoin نفسها تنظيم هذه المخاطر بشكل فعال ، وآليتها "مفتوحة وعادلة وتنافسية" بدلا من "دفاعية وقابلة للتكيف ومنظمة". وقد شكل هذا تناقضا بنيويا: فالسلسلة الصناعية وراء الأصول الأكثر لامركزية في العالم هي واحدة من أكثر المجالات عرضة للتدخل السياسي المركزي. ونتيجة لذلك، يجب على اللاعبين في مجال التعدين أن يدركوا أهمية السياسة. لم يعد سعر البيتكوين هو المؤشر الوحيد ، فاتجاهات السياسة والأمن الجيوسياسي وجدولة الطاقة واستقرار التصنيع هي المفاتيح الحقيقية لبقاء صناعة التعدين.
على المدى القصير، قد تشكل زيادة تكاليف التعدين بالإضافة إلى بعض سلوكيات "التعدين والبيع" من قبل بعض عمال المناجم ضغوطاً هامشية سلبية على سعر البيتكوين؛ لكن على المدى المتوسط والطويل، أصبحت قوى المؤسسات، مثل بلاك روك IBIT ومايكروستراتيجي، القوى المهيمنة في السوق، ومن المتوقع أن تكون قدرتها المستمرة على الشراء قادرة على تعويض ضغوط العرض والحفاظ على هيكل السوق. صناعة تعدين البيتكوين تمر بفترة حرجة من إعادة تشكيل السياسات وتحول الهيكل، ويجب على المستثمرين العالميين مراقبة تطورات السياسة وإعادة توازن سلسلة الصناعة الناتجة عن انتقال قوة الحوسبة.
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
Gate 研究院：العمق解读关税政策对بيتكوين矿业的影响
** تأليف: بوابة البحوث **
ملخص
● في أبريل 2025، أعلنت إدارة ترامب عن بدء سياسة "الرسوم الجمركية المتساوية"، حيث سيتم فرض "أدنى رسوم جمركية" بنسبة 10% على الشركاء التجاريين العالميين، وقد أثار هذا السياسة اضطرابات شديدة في الأصول ذات المخاطر العالمية.
● بيتكوين كأحد السلاسل العامة الرئيسية التي تعتمد آلية إثبات العمل (PoW)، تعتمد آلية إثبات العمل على أجهزة التعدين الفعلية للتعدين، وأجهزة التعدين ليست ضمن قائمة الإعفاء الضريبي الأمريكية، وبالتالي تواجه شركات التعدين ضغط تكاليف كبير.
● شهدت شركات تصنيع أجهزة التعدين انخفاضًا ملحوظًا خلال الشهر الماضي، والسبب الرئيسي في ذلك هو أن تصنيع أجهزة التعدين تعرض لضغوط من السياسات الضريبية على الجانبين العرض والطلب.
● تؤثر المزرعة التعدينية الخاصة بشكل رئيسي على جانب العرض، وتؤثر سياسة التعريفة الجمركية بشكل ضئيل على عملية بيع البيتكوين إلى بورصات العملات المشفرة.
● مزرعة التعدين السحابي تأثرت بسياسات التعريفات الجمركية بشكل نسبي أقل، وذلك لأن جوهر التعدين السحابي هو نقل تكلفة شراء أجهزة التعدين إلى العملاء من خلال رسوم خدمات قوة الحوسبة، وبالتالي فإن تآكل أرباح المنصة أقل بكثير من نموذج التعدين التقليدي.
● على الرغم من أن سياسة التعرفة الجمركية قد أثرت سلبًا على صناعة التعدين بيتكوين في الولايات المتحدة، إلا أن صناديق ETF بيتكوين الفورية التي تمثلها بلاك روك IBIT، والشركات الأمريكية مثل MicroStrategy التي تحتفظ بالعملة، لا تزال تتحكم في سعر بيتكوين.
● لم تعد أسعار بيتكوين هي المؤشر الوحيد، بل الاتجاهات السياسية، والأمن الجغرافي، وتوزيع الطاقة، واستقرار التصنيع هي المفاتيح الحقيقية لبقاء التعدين.
الكلمات الرئيسية: Gate Research، الرسوم الجمركية، بيتكوين، التعدين بيتكوين
المقدمة
في 2 أبريل/نيسان، أعلنت إدارة ترامب عن إطلاق سياسة "التعريفة المتبادلة"، وفرض "الحد الأدنى من التعريفة الأساسية" بنسبة 10٪ على الشركاء التجاريين العالميين، وفرض تعريفات عالية "شخصية" على البلدان التي تعاني من عجز تجاري كبير. أدت السياسة إلى تأرجح حاد في الأصول ذات المخاطر العالمية، حيث سجل كل من مؤشر ستاندرد آند بورز 500 وناسداك أكبر انخفاضات لهما في يوم واحد منذ مارس 2020. كما تقلصت الأصول في قطاع التشفير بشكل كبير. منذ إعلان ترامب عن التعريفات الجمركية ، أعلنت الصين تعريفات انتقامية بنسبة 84٪ على الولايات المتحدة ، وفرض الاتحاد الأوروبي تعريفات بنسبة 25٪ على 21 مليار يورو من البضائع الأمريكية ، وتبخرت القيمة السوقية الإجمالية لأسواق الأسهم العالمية بأكثر من 10 تريليونات دولار في أسبوع واحد.
في 9 أبريل، حدث تحول في سياسة التعرفة، حيث أعلن ترامب عن تعليق فرض رسوم على 75 دولة باستثناء الصين لمدة 90 يومًا، وكذلك علقت الاتحاد الأوروبي فرض الرسوم وبدأت مشاورات مع الجانب الأمريكي. في ذلك اليوم، ارتفع مؤشر S&P 500 بنسبة 9.51%، وارتفع مؤشر ناسداك بنسبة 12.02%، وزادت أسعار بيتكوين بنسبة 8.19% لتصل إلى 82,500 دولار، وارتفعت أسعار إيثيريوم إلى 1,650 دولار.
من بين العديد من مسارات أصول التشفير ، أصبح تعدين البيتكوين أحد أكثر الوحدات الاقتصادية تأثرا بشكل مباشر بسياسة التعريفة الجمركية نظرا لاعتماده القوي على معدات الأجهزة ، وسلسلة التوريد العالمية الواسعة ، وكثافة رأس المال العالية. تسبب الاحتكاك التجاري العالمي الناجم عن التعريفات المتبادلة للولايات المتحدة في صدمات متعددة لصناعة تعدين العملات المشفرة. نظرا لأن معظم آلات تعدين البيتكوين في العالم يتم تصنيعها في الصين ، فإن حرب التعريفات الجمركية بين الصين والولايات المتحدة ستؤدي إلى ارتفاع تكلفة استيراد آلات التعدين ، وسيرتفع معدل ضريبة التصدير الصينية إلى الولايات المتحدة إلى 145٪ ، مما سيضغط على خطة التوسع في مزارع التعدين في أمريكا الشمالية ؛ وكان انخفاض قيمة الرنمينبي سببا في تفاقم الضغوط المفروضة على سندات شركات التعدين الصينية بالدولار الأميركي، إلى جانب تقلب أسعار الكهرباء والطاقة، واستمرت تكاليف التشغيل في الارتفاع. في الوقت نفسه ، تسبب تقلب سعر العملة في أن دخل عمال المناجم كان له أيضا تأثير على عمال المناجم ، وتراجع سعر البيتكوين من 82500 دولار قبل الإعلان عن التعريفات إلى أقل من 75000 دولار.
على المستوى الكلي، تتزايد مخاوف التضخم من الاحتياطي الفيدرالي مع تداخل مشاعر الملاذ الآمن، مما يؤدي إلى ارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات، مما يعيق الميل إلى المخاطرة، ويؤدي إلى تشديد بيئة التمويل، مما يسبب انخفاض أسعار أسهم شركات التعدين بالتزامن مع قطاع التكنولوجيا. في ظل التوترات الجيوسياسية، تواجه التخطيط العالمي لقطاع التعدين إعادة هيكلة، وقد تسرع الشركات في الانتقال إلى مناطق صديقة للضرائب مثل جنوب شرق آسيا والشرق الأوسط. على المدى القصير، ستستمر حالة عدم اليقين في السياسة في تضخيم مخاطر تعدين البيتكوين، وقد يدخل القطاع في فترة جديدة من إعادة الهيكلة.
1. تواجه صناعة التعدين بيتكوين تأثيرًا مباشرًا من سياسة الضرائب، حيث انخفضت أسعار أسهم معظم الشركات ذات الصلة بأكثر من مؤشر NASDAQ 100.
Bitcoin ، كسلسلة عامة تستخدم بشكل أساسي آلية إثبات العمل (PoW) ، هي أيضا أصل التشفير ذو القيمة السوقية الأعلى ، وتعتبر على نطاق واسع "الذهب الرقمي". نظرا لأن آلية إثبات العمل تعتمد على منصات التعدين المادية للتعدين ، ولا يتم تضمين منصات التعدين ومكوناتها الرئيسية الأولية مثل أشباه الموصلات في قائمة استبعاد التعريفات ، فإن شركات التعدين ذات الصلة تواجه ضغوطا أكبر من حيث التكلفة. قد يؤثر تأثير المنبع الناجم عن سياسة التعريفة بشكل غير مباشر على الاتجاه المتوسط والطويل الأجل لأسعار البيتكوين من خلال آلية نقل التكلفة.
تشمل النظام البيئي الرئيسي لتعدين البيتكوين أجهزة التعدين ومزارع التعدين الخاصة والتعدين السحابي. تشمل شركات أجهزة التعدين بيتكوين دوت، وجيانان تكنولوجيا (ناسداك: CAN)، وبيتكوين واي، ويبانغ الدولية (ناسداك: EBON) وغيرها. تقع المصانع الرئيسية لعدة شركات في البر الرئيسي للصين. ومن بين هذه الشركات، تستحوذ بيتكوين دوت على الحصة الرئيسية في سوق أجهزة التعدين (حيث كشفت نشرة الاكتتاب لعام 2018 عن حصتها في السوق التي تتجاوز 70%).
تشمل شركات مزرعة التعدين الذاتية Marathon Digital (NASDAQ: MARA)، Riot Platform (NASDAQ: RIOT)، Cleanspark (NASDAQ: CLSK) وغيرها من الشركات. تقع المقرات الرئيسية لشركات مزرعة التعدين الذاتية المدرجة في ناسداك في الولايات المتحدة، لكن مزارعها منتشرة في عدة دول مثل الولايات المتحدة والإمارات العربية المتحدة وباراغواي. تمتلك Marathon أكبر مزرعة تعدين في العالم، حيث تتجاوز قوتها الحاسوبية الإجمالية 54EH/s، مما يمثل حوالي 6% من إجمالي قوة الشبكة الحالية.
تشمل الشركات الرئيسية في Cloud Computing Power Mining Farm Antpool و Bitdeer(NASDAQ: BTDR) و BitFufu(NASDAQ: BFBF) و Ecos وغيرها. على عكس مزارع التعدين التي يتم تشغيلها ذاتيا ، فإن مزارع تعدين طاقة الحوسبة السحابية تنقل جزئيا مخاطر تقلبات أسعار البيتكوين إلى العملاء عن طريق تغليف وبيع قوة الحوسبة المطلوبة للتعدين للعملاء الأفراد أو المؤسسات. تركز المنصة نفسها على اختيار الموقع والبناء والتشغيل اليومي للمنجم. تمتلك Bitdeer جزءا من مزارع التعدين الخاصة بها وجزءا من أعمال مزرعة تعدين طاقة الحوسبة السحابية. يحتوي BitFufu على خدمات الحوسبة السحابية فقط.
انخفضت أسهم الشركات ذات الصلة بتعدين البيتكوين على خلفية سياسة ترامب الجمركية. سقطوا جميعا أكثر من مؤشر ناسداك 100. من خلال قاعدة بيانات yfinance الخاصة ب Yahoo ، قام المؤلف بكشط أسعار إغلاق 8 شركات ذات صلة بتعدين البيتكوين في الشهر الماضي ، بالإضافة إلى مؤشر NASDAQ 100 كمعيار مرجعي. انخفضت أسهم الشركات ذات الصلة بتعدين البيتكوين بشكل حاد عندما أعلن ترامب عن التعريفات في 2 أبريل ، وانتعشت بشكل كبير بعد أن أعلن ترامب عن تأخير لمدة 90 يوما في تنفيذ التعريفات في 9 أبريل.
بعد توحيد البيانات ، منذ إصدار سياسة التعريفة الجمركية في 2 أبريل ، انخفضت آلات التعدين بشكل كبير في قطاع تعدين البيتكوين ، حيث انخفضت Canaan Technology بأكثر من 17٪ وانخفضت Ebang International بأكثر من 11٪. يليه قطاع التعدين الذي يعمل ذاتيا ، بقيادة Core Scientific ، والذي انخفض بأكثر من 10٪ في الشهر الماضي ؛ انخفض ماراثون بنسبة 0.8٪ فقط ، وهو أدنى مستوى في القطاع. في النهاية ، كانت مزارع الحوسبة السحابية أقل تأثرا بهذا ، حيث انخفض BitFufu بنسبة 5.9٪ فقط. انخفض مؤشر NASDAQ100 القياسي بنسبة 2.2٪
الجدول 1: أداء شركات تعدين بيتكوين ومؤشر ناسداك 100 (NDX) خلال الشهر الماضي
!
2. تحليل تأثير سياسة التعريفات الجمركية على القطاعات المختلفة في تعدين البيتكوين
بعد إعلان ترامب عن سياسة الضرائب، شهدت شركات التعدين المتعلقة ببيتكوين انخفاضات متفاوتة، لكن كما ذُكر أعلاه، فإن أداء أسعار الأسهم في مختلف القطاعات الفرعية يظهر أيضًا نوعًا من التباين. السبب الرئيسي في ذلك هو أن مختلف مراحل سلسلة إمداد التعدين المتعلقة ببيتكوين تتأثر بمستويات مختلفة من الضرائب.
الصورة 1: سلسلة الإمداد الأساسية لبيتكوين التعدين
!
2.1 جهاز التعدين
من حيث أداء سعر الأسهم، كان انخفاض شركات تصنيع أجهزة التعدين الأكثر وضوحًا في الشهر الماضي، والسبب الرئيسي في ذلك هو أن تصنيع أجهزة التعدين واجه ضغوطًا من سياسات التعريفات على كلا الجانبين، العرض والطلب. الشركات المصنعة لأجهزة التعدين تعتمد على مصانع مثل TSMC، سامسونج، وSMIC. تقوم شركات أجهزة التعدين أولاً بتصميم الدوائر المتكاملة (IC) الخاصة بشريحة ASIC، ثم تسلم المخططات إلى المصانع للتصنيع، وبعد نجاح التصنيع، ستقوم المصانع بإنتاج شريحة ASIC بكميات كبيرة، وتأخذ شركات التعدين الشرائح وتقوم بتغليفها لتصبح أجهزة تعدين.
تحتل شركة TSMC 64.9% من حصة السوق في مجال تصنيع الرقائق【1】، وطلبت إدارة ترامب من TSMC بناء مصنع لها في الولايات المتحدة، وإلا ستفرض عليها رسومًا جمركية تزيد عن 100%【2】. كما تتعرض شركات تصنيع الرقائق مثل SMIC و Hua Hong Semiconductor و Samsung لضغوط الرسوم الجمركية العالية من الولايات المتحدة. لا تمتلك شركات التصنيع خيارات سوى دفع الرسوم الجمركية وتقليل الطلبات القادمة من الولايات المتحدة، وأيًا كانت الخيارات، ستؤدي إلى انخفاض أرباح شركات التصنيع. قد يتم نقل هذا الضغط إلى منتجي أجهزة التعدين في أسفل السلسلة، مما يجعل المنتجين يدفعون أسعارًا أعلى لزيادة هامش الربح على طلبات شركات التصنيع.
من جانب الطلب ، نظرا لأن Bitmain و Canaan و Bitmicro وغيرها من الشركات مسجلة في الصين ، يتعين على المناجم الأمريكية مثل Marathon و Riot و Cleanspark تحمل تعريفات عالية ودفع تكاليف أعلى عند شراء آلات التعدين. لذلك ، على المدى القصير ، سوف تتقلص طلبات آلات التعدين بشكل كبير. خذ نموذج Bitmain الرئيسي ، Antminer S21 Pro ، ونموذج كنعان الرئيسي ، Avalon A15 Pro ، كأمثلة. قبل تنفيذ سياسة التعريفة ، دون النظر إلى تكاليف التشغيل ، بافتراض أن تكلفة الكهرباء هي 0.043 دولار / كيلوواط ساعة (Cleanspark تكلفة سعر الكهرباء للشركة في عام 2024) [3] ، فإن قوة الحوسبة للشبكة بأكملها هي 850EH / s [4] ، وعمر الاستهلاك لآلة التعدين هو 30 شهرا [5] ، والتكلفة الحالية لكل بيتكوين يتم تعدينها ل S21 Pro هي 68,367 دولارا ، وتكلفة كل بيتكوين يتم تعدينها ل A15 Pro هي $ 75,801。
الجدول الثاني: معلمات أجهزة التعدين الرئيسية لبيتكوين
!
ملاحظة 1: الصيغة الأساسية للحساب هي كما يلي:
إجمالي عدد العملات المستخرجة = قوة الحوسبة لجهاز التعدين × 60 × 24 × 365 × فترة الاستهلاك × مكافأة الكتلة /10/ قوة الحوسبة الشبكية /1000,000
التكلفة الإجمالية = سعر جهاز التعدين + قوة الحوسبة لجهاز التعدين × استهلاك الطاقة لجهاز التعدين × سعر الكهرباء × 24 × 365 / 1,000 (لم يتم احتساب تكلفة الأفراد وإيجار الموقع)
تكلفة التعدين = التكلفة الإجمالية / إجمالي كمية العملات المستخرجة
بمجرد أن تدخل سياسة التعريفات حيز التنفيذ، في حال التفاؤل، فإن سعر بيع أجهزة التعدين المُصدرة سيزداد بنسبة 30% على السعر الحالي، وبالتالي فإن تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام S21 Pro ستكون $80,105، بينما ستكون تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام A15 Pro $88,717. في حال التشاؤم، فإن سعر بيع أجهزة التعدين المُصدرة سيزداد بنسبة 70% على السعر الحالي، وبالتالي فإن تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام S21 Pro ستكون $95,756، بينما ستكون تكلفة تعدين 1 بيتكوين باستخدام A15 Pro $105,938.
الجدول 3: تكلفة تعدين العملات باستخدام أجهزة التعدين في حالات التعريفات المختلفة
!
لم تأخذ الأسعار المذكورة في الاعتبار تكاليف التشغيل المعقدة للمزرعة، وتشمل تكاليف التشغيل تكلفة استئجار الموقع وتكاليف العمالة، وإذا تم احتساب هذه التكاليف، فستزيد تكلفة تعدين العملات بشكل أكبر. الزيادة الكبيرة في الرسوم الجمركية ستجعل المزرعة تتحمل تكاليف تعدين أعلى، كما أن ضعف الطلب يؤثر بشكل كبير على الشركات المصنعة لأجهزة التعدين في الأعلى.
من منظور طويل الأجل، قد يقوم مصنعو أجهزة التعدين بإعطاء الأولوية للمناطق التي تتسم بسياسات جمركية ودية عند تخطيط القدرة الإنتاجية، ومن خلال استراتيجية توزيع القدرة الإنتاجية على مستوى العالم، يمكنهم تجنب المخاطر المحتملة للسياسات الجمركية وتحقيق تحسين في تكاليف الموردين.
2.2 مزرعة التعدين
بالمقارنة مع الشركات المصنعة لآلات التعدين ، والتي يتم ضغطها من خلال كل من العرض والطلب ، تتأثر مزارع التعدين ذاتية التشغيل بشكل أساسي بجانب العرض ، وتتأثر العملية التجارية لبيع البيتكوين إلى بورصات العملات المشفرة بسياسات التعريفة الجمركية. يتأثر سعر البيتكوين بسياسة التعريفة الجمركية ، وينفر رأس المال من سياسة عدم اليقين ، لذلك تختار الأموال قصيرة الأجل التدفق ، وانخفضت عملة البيتكوين بشكل كبير. ومع ذلك ، فإن مزارع التعدين التي تعمل ذاتيا مثل ماراثون ، عندما يكون التدفق النقدي كافيا ، ستختار استراتيجية اكتناز العملات المعدنية ، بدلا من بيع البيتكوين في البورصة فور تعدينها. على غرار استراتيجية شراء الديون الخاصة ب MicroStrategy ، أصدرت Marathon سندات قابلة للتحويل في عدة مناسبات لشراء البيتكوين مباشرة. نتيجة لذلك ، فإن مزارع التعدين الكبيرة أقل تأثرا نسبيا بانخفاض سعر البيتكوين. 【8】【9】【10】【11】
بالنسبة لمزارع التعدين الصغيرة ذات التدفق النقدي الضيق ، كان لانخفاض سعر البيتكوين تأثير كبير بشكل خاص على سعر سهمها. نظرا لمحدودية الأموال ، غالبا ما تكون هذه المناجم غير قادرة على الاحتفاظ بعملات البيتكوين الملغومة لفترة طويلة ولا يمكنها بيعها إلا مباشرة بعد التعدين للحفاظ على رأس المال التشغيلي. خلال فترة تراجع السوق ، يمكن أن تؤدي استراتيجية "الحفر والبيع" هذه إلى تفاقم ضغط البيع في السوق ، مما يؤثر بشكل أكبر على حركة سعر البيتكوين. كما هو موضح في الرسم البياني أدناه ، احتفظت Cipher و Hive ب 1,034 و 2,201 بيتكوين في مارس 2025 ، على التوالي ، بانخفاض 40٪ و 3٪ على أساس سنوي ، على التوالي. احتفظت Marathon و Riot ب 47,531 و 19,223 بيتكوين في مارس 2025 ، على التوالي ، بزيادة 173٪ و 126٪ على أساس سنوي ، على التوالي.
الجدول الرابع: تغير كمية العملات التي تمتلكها شركات مزرعة التعدين (من يناير 2024 إلى مارس 2025)
!
على مدار الشهر الماضي، كانت نسبة تغير أسعار الأسهم لمزارع التعدين الصغيرة والمتوسطة الحجم مثل Cipher وHive Digital بعد إعلان سياسة الرسوم الجمركية -7.1% و-5.5% على التوالي، حيث كانت نسبة انخفاض الأسعار واضحة بشكل ملحوظ مقارنةً مع المزارع الكبيرة مثل Marthon التي تلتزم باستراتيجية تخزين العملات.
ومع ذلك ، على المدى الطويل ، تتراوح دورة الاستهلاك لمعدات التعدين عادة من 2.5 إلى 3 سنوات ، مما يعني أن المناجم التي يتم تشغيلها ذاتيا تحتاج إلى نفقات رأسمالية مستمرة (CAPEX) لشراء منصات تعدين جديدة لتحل محل المعدات القديمة. على الرغم من أن شركات التعدين المختلفة تستخدم عيارات إحصائية مختلفة عند الكشف عن بيانات قوة الحوسبة (مثل المتوسط الشهري لقوة الحوسبة ، وقوة الحوسبة التي تعمل بالطاقة ، وقوة الحوسبة في نهاية الشهر ، وما إلى ذلك) ، فمن الصعب مقارنة مؤشرات قوة الحوسبة مباشرة بين الشركات المختلفة. من يناير 2024 إلى مارس 2025 ، تظهر بيانات قوة الحوسبة التي كشفت عنها شركات التعدين المدرجة الرئيسية أن معدل نمو قوة الحوسبة يتجاوز عموما 70٪. يكمن المحرك الأساسي للنمو المستمر لقوة الحوسبة في "القدرة التنافسية النسبية": في سياق الزيادة المستمرة في قوة الحوسبة للشبكة بأكملها ، إذا لم تزداد قوة الحوسبة لمزرعة التعدين نفسها ، فإن كمية البيتكوين التي يمكنها تعدينها ستستمر في الانخفاض. تعدين البيتكوين هو لعبة ديناميكية ، وتوسيع قوة الحوسبة يشبه الإبحار ضد التيار ، وإذا لم تتقدم ، فسوف تتراجع.
في هذا السياق، إذا تم تطبيق سياسة الضرائب على أجهزة التعدين بشكل رسمي، فإن الضغط على تكلفة مصنعي أجهزة التعدين في الأعلى سيتحول بلا شك إلى مزرعة التعدين في الأسفل، مما يزيد من تكلفة الإنتاج الهامشية في الصناعة، ويشكل تحديًا لربحية مزرعة التعدين المتوسطة.
2.3 التعدين السحابي مزرعة التعدين
تعتبر مزرعة التعدين السحابي في جوهرها نموذج إيجار، حيث أن الموردين هم مصنعي أجهزة التعدين، والجانب الآخر هو العملاء الأفراد والمؤسسات. لا تحتفظ مزرعة التعدين السحابي بالعملات أو تبيعها، بل تقوم بتعبئة قوة الحوسبة لمدة 30 يومًا أو 60 يومًا أو 90 يومًا وبيعها للعملاء، حيث يختار العملاء وفقًا لتقديراتهم الاحتفاظ بالعملات أو بيعها. وبالتالي، تكسب مزرعة التعدين السحابي بشكل أساسي رسوم الخدمة المدفوعة من قبل العملاء، دون التعرض بشكل مباشر للأرباح أو الخسائر الناجمة عن تقلبات البيتكوين.
تتمثل الميزة التنافسية الأساسية لمزرعة التعدين بالتعدين السحابي في تقليل تكاليف الإيجار والكهرباء والعمالة من خلال تحسين اختيار الموقع، مع الحفاظ على درجة عالية من المرونة في نشر قوة الحوسبة للتكيف مع تقلبات السوق - حيث يتطلب السوق الصاعد توسيع جهاز التعدين والمساحة بسرعة لتلبية احتياجات العملاء، بينما يتطلب السوق الهابط تقليص العمليات وتحويل قوة الحوسبة الزائدة إلى تعدين ذاتي، وتحدد هذه القدرة على التوازن الديناميكي مباشرة قوة الشركة التنافسية في السوق.
تأتي إيرادات شركة التعدين السحابي بشكل رئيسي من قوة الحوسبة على مستوى الشبكة. عندما ترتفع قوة الحوسبة على مستوى الشبكة، فهذا يدل على أن معظم المعدنين لا يزالون يتوقعون ارتفاع سعر البيتكوين في المستقبل، أو قد يختار المزيد من العملاء شراء التعدين السحابي؛ وعندما تنخفض قوة الحوسبة على مستوى الشبكة، فهذا يعني أن المعدنين لا يتوقعون اتجاه سعر البيتكوين. ستقل أيضًا نسبة التعدين السحابي من إجمالي قوة الحوسبة. تظهر البيانات في الشكل أدناه أنه بعد إعلان ترامب عن سياسة التعريفات الجمركية في 2 أبريل، حقق متوسط قوة الحوسبة اليومية لبيتكوين مستوى قياسيًا جديدًا في 5 أبريل، متجاوزًا 1 ZH/s لأول مرة.
الصورة 2: تغير قوة الحوسبة لشبكة بيتكوين الكاملة (من يناير 2025 إلى أبريل 2025)
!
على جانب التكلفة ، على الرغم من وجود ضغط تصاعدي على سعر آلات التعدين بسبب نقل سياسات التعريفة الجمركية ، فإن نموذج أعمال التأجير لمزارع تعدين طاقة الحوسبة السحابية لديه بطبيعة الحال آلية عازلة للمخاطر - جوهرها هو تمرير تكلفة شراء آلات التعدين للعملاء من خلال رسوم خدمة طاقة الحوسبة ، ويشارك بعض العملاء مباشرة في الاستثمار في الأجهزة من خلال اتفاقية استضافة آلة التعدين ، مما يجعل تآكل أرباح المنصة من خلال قسط آلة التعدين أضعف بكثير من نماذج التعدين التقليدية. تجعل ميزة تمرير التكلفة والإطفاء هذه مزارع تعدين طاقة الحوسبة السحابية منطقة أقل تأثرا بموجب سياسة التعريفة الجمركية لإدارة ترامب.
3. تأثير إعادة تشكيل مشهد تعدين بيتكوين على سعر بيتكوين
فرضت الولايات المتحدة مؤخرًا رسومًا على أجهزة التعدين من الصين ودول أخرى، مما أدى إلى ارتفاع كبير في تكاليف التشغيل لمعدني البيتكوين الأمريكيين. وهذا يوفر فرصًا أكبر للشركات غير الأمريكية لدخول صناعة تعدين البيتكوين، حيث يمكنها شراء أجهزة التعدين المصنعة في الصين من دول أخرى بتكاليف أقل، وبالتالي الحصول على ميزة تكلفة. على الرغم من أن مزرعة التعدين الأمريكية يمكنها تجنب بعض تأثيرات الرسوم من خلال إنشاء قواعد تشغيل في الخارج، إلا أنه لا يمكن إنكار أن هذه السياسات الضريبية زادت من تكاليف التشغيل والمخاطر السياسية لمزارع التعدين المحلية في الولايات المتحدة.
وفقا للخصم أعلاه ، فإن الإنتاج اليومي لعملات البيتكوين هو 450 قطعة نقدية ، وسيكون عمال المناجم الذين يقومون بتعدين عملات البيتكوين أكثر تشتتا ، وقد ينخفض صوت شركات التعدين الأمريكية مثل Marathon و Riot و Cleanspark. نظرا لأن شركات التعدين الكبيرة مثل Marathon قد استخدمت استراتيجيات اكتناز العملات المعدنية في الماضي ، والشركات في البلدان الأخرى التي تدخل محتملا إلى صناعة التعدين ليست واضحة بعد بشأن مواقفها تجاه Bitcoin ، فقد تختار استراتيجية "التعدين والبيع" (سحب العملات مباشرة بعد تعدين Bitcoin وبيعها في البورصات). من وجهة النظر هذه ، فإن سياسة التعريفة المرتفعة هبوطية بالنسبة لاتجاه سعر البيتكوين ككل. كما أن رحيل بعض المناجم من الولايات المتحدة يتعارض أيضا مع نية ترامب الأصلية المتمثلة في ضمان أن جميع عملات البيتكوين المتبقية "مصنوعة في أمريكا".
لكن على المدى الطويل، حدث تغيير جذري في المنطق الأساسي لبيتكوين في عام 2024. وتستمر صناديق ETF لبيتكوين الفورية، الممثلة بـ IBIT من بلاك روك، وشركات الاحتفاظ بالعملات، الممثلة بـ MicroStrategy، في امتلاك سلطة تسعير بيتكوين. حتى أبريل 2025، تمتلك IBIT 570,983 عملة بيتكوين【13】، وMicroStrategy تمتلك 528,185 عملة بيتكوين【14】. تستمر نسبة حيازة بيتكوين لكل منهما في الزيادة من إجمالي المعروض من بيتكوين【15】، وقوة الشراء لكليهما تكفي لامتصاص العدد الجديد من عملات بيتكوين المنتجة يوميًا.
الجدول 5: حيازة MicroStrategy و IBIT من بيتكوين والنسبة المئوية لها
!
الملخص
تقدم إدارة ترامب سياسة "الضرائب المتكافئة"، مما يشكل تحديًا مزدوجًا لتكاليف الإنتاج والتوزيع الجغرافي في صناعة بيتكوين. تعاني شركات تصنيع أجهزة التعدين من ضغط شديد بسبب قيود سلاسل التوريد وانخفاض الطلب، بينما تواجه مزرعة التعدين الخاصة ضغوطًا مزدوجة من ارتفاع التكاليف وزيادة النفقات الرأسمالية، في حين أن مزرعة التعدين السحابي تمتلك قدرة نسبية على التخفيف بفضل آلية "تحويل المخاطر". بشكل عام، قد تتقيد وتيرة توسع التعدين في أمريكا الشمالية، في حين تتوزع قوة الحوسبة العالمية بشكل أكبر نحو مناطق ذات ضرائب منخفضة مثل جنوب شرق آسيا والشرق الأوسط، وقد تنخفض قوة الشركات الأمريكية في بيئة بيتكوين بشكل مرحلي.
غالبا ما يكون لدى شركات التعدين استثمارات ضخمة ودورة طويلة وقدرة ضعيفة على مكافحة المخاطر. لا يمكن لشبكة Bitcoin نفسها تنظيم هذه المخاطر بشكل فعال ، وآليتها "مفتوحة وعادلة وتنافسية" بدلا من "دفاعية وقابلة للتكيف ومنظمة". وقد شكل هذا تناقضا بنيويا: فالسلسلة الصناعية وراء الأصول الأكثر لامركزية في العالم هي واحدة من أكثر المجالات عرضة للتدخل السياسي المركزي. ونتيجة لذلك، يجب على اللاعبين في مجال التعدين أن يدركوا أهمية السياسة. لم يعد سعر البيتكوين هو المؤشر الوحيد ، فاتجاهات السياسة والأمن الجيوسياسي وجدولة الطاقة واستقرار التصنيع هي المفاتيح الحقيقية لبقاء صناعة التعدين.
على المدى القصير، قد تشكل زيادة تكاليف التعدين بالإضافة إلى بعض سلوكيات "التعدين والبيع" من قبل بعض عمال المناجم ضغوطاً هامشية سلبية على سعر البيتكوين؛ لكن على المدى المتوسط والطويل، أصبحت قوى المؤسسات، مثل بلاك روك IBIT ومايكروستراتيجي، القوى المهيمنة في السوق، ومن المتوقع أن تكون قدرتها المستمرة على الشراء قادرة على تعويض ضغوط العرض والحفاظ على هيكل السوق. صناعة تعدين البيتكوين تمر بفترة حرجة من إعادة تشكيل السياسات وتحول الهيكل، ويجب على المستثمرين العالميين مراقبة تطورات السياسة وإعادة توازن سلسلة الصناعة الناتجة عن انتقال قوة الحوسبة.