Analyse approfondie du prospectus IPO de Circle : situation financière, modèle commercial et stratégie de déploiement

Récemment, Circle Internet Financial a soumis un prospectus S-1 à la Securities and Exchange Commission des États-Unis, prévoyant une introduction en bourse sur le New York Stock Exchange sous le code boursier "CRCL". En tant qu'émetteur du stablecoin USDC, cette introduction en bourse de Circle suscite un large intérêt dans l'industrie. Cet article analysera en profondeur ce prospectus en examinant la situation financière, le modèle commercial et les intentions stratégiques, afin d'explorer la logique de développement de Circle et son impact potentiel sur l'industrie de la cryptographie.

I. Portrait financier de Circle

1.1 La contradiction entre la croissance des revenus et la baisse des bénéfices

Les données financières de Circle présentent une situation complexe où la croissance coexiste avec la pression. En 2024, le revenu total de l'entreprise s'élève à 1,676 milliards de dollars, soit une augmentation de 16 % par rapport à l'année précédente. Cependant, le revenu net a chuté de 268 millions de dollars à 156 millions de dollars, soit une baisse de 42 %. Cette situation de croissance des revenus et de baisse des bénéfices cache les défis opérationnels auxquels l'entreprise est confrontée.

Les données montrent que la croissance des revenus provient principalement des revenus de réserve, atteignant 1,661 millions de dollars en 2024, représentant 99 % des revenus totaux. Cela est dû à l'augmentation significative de la circulation de l'USDC, qui a atteint 32 milliards de dollars en mars 2025, soit une augmentation de 36 % par rapport à l'année précédente. Cependant, la pression sur le côté des coûts augmente également. Les coûts de distribution et de transaction sont passés de 720 millions de dollars à 1,011 milliard de dollars, soit une augmentation de 40 % ; les frais d'exploitation ont également augmenté, passant de 453 millions de dollars à 492 millions de dollars, dont les frais administratifs généraux sont passés de 100 millions de dollars à 137 millions de dollars. Cette tendance à la hausse des coûts affecte directement la rentabilité de l'entreprise.

1.2 La position centrale des revenus de réserve

Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle, atteignant 1,661 millions de dollars en 2024, représentant 99 % des revenus totaux. Cette part des revenus provient des intérêts générés par la gestion des actifs de réserve de l'USDC. L'USDC, en tant que stablecoin lié au dollar à un ratio de 1:1, est soutenu par 1 dollar pour chaque USDC émis. À la date de mars 2025, un volume d'USDC de 32 milliards de dollars signifie des actifs de réserve équivalents. Ces actifs sont principalement investis dans des instruments à faible risque, y compris des obligations d'État américaines (85 % gérées par un fonds spécialisé d'une société de gestion d'actifs) et des liquidités (10-20 % déposées dans des banques d'importance systémique mondiale).

Prenons l'année 2024 comme exemple. Supposons que la taille moyenne des réserves soit de 31 milliards de dollars, avec un rendement des obligations d'État calculé à 5,35 %, les intérêts annuels s'élèveraient à environ 1,659 milliard de dollars, ce qui correspond essentiellement aux 1,661 milliard de dollars réels. Cependant, Circle doit partager ces revenus avec une plateforme d'échange, ne conservant en réalité qu'une moitié. Cela explique également pourquoi le revenu net est relativement bas. La stabilité des revenus des réserves dépend également du volume en circulation de l'USDC et du niveau des taux d'intérêt. À l'avenir, si des baisses de taux ou des fluctuations de la demande se produisent, cela pourrait entraîner des risques.

1.3 Aperçu des actifs et de la liquidité

La structure d'actifs de Circle met l'accent sur la liquidité et la transparence. 85 % des réserves en USDC sont investies dans des obligations d'État, 10 à 20 % en espèces, déposées dans des banques de premier plan, et un rapport public est publié chaque mois pour renforcer la confiance. Cependant, les revenus d'intérêts provenant des liquidités et des investissements à court terme de la société sont négatifs, atteignant -34,712 millions de dollars en 2024, probablement en raison des frais de gestion. Bien que les données spécifiques sur les actifs et les passifs totaux n'aient pas été complètement divulguées, la robustesse de la gestion des réserves est évidente. Les bases financières de Circle sont relativement solides, mais l'impact des changements dans l'environnement externe ne doit pas être sous-estimé.

Deux, Déconstruction du modèle commercial de Circle

La position centrale de 2.1 USDC

L'activité de Circle est centrée sur l'USDC, qui est la deuxième stablecoin au monde. Les dernières données montrent que la circulation de l'USDC s'élève à 60,1 milliards de dollars, avec une part de marché d'environ 26 %, juste derrière l'USDT. Il est largement utilisé pour les paiements, les transferts transfrontaliers (taille du marché de 150 billions de dollars) et la finance décentralisée (DeFi), tirant parti de la technologie blockchain pour réaliser des transactions rapides et à faible coût, offrant des avantages significatifs par rapport aux systèmes traditionnels.

L'un des principaux avantages de l'USDC réside dans sa conformité et sa transparence. Il est conforme aux réglementations de l'Union européenne et a obtenu un permis en France en juillet 2024. Les rapports mensuels de réserve sont vérifiés par un organisme d'audit, ce qui lui confère une position favorable dans un environnement réglementaire. En ce qui concerne les sources de revenus, 99 % proviennent des intérêts de réserve (1,661 milliard de dollars), tandis que les frais de transaction et autres revenus ne s'élèvent qu'à 15,169 millions de dollars, représentant une part très faible. Cette structure de revenus indique que le modèle de rentabilité de Circle est plus proche de "faire fructifier ses économies" plutôt que de dépendre principalement des frais de service.

2.2 Tentatives de diversification

En plus de l'USDC, Circle développe également un portefeuille numérique, un pont inter-chaînes (connectant différentes blockchains) et une blockchain Layer 2 auto-développée, visant à étendre les cas d'utilisation et l'évolutivité de l'USDC. Ces activités contribuent actuellement de manière limitée aux revenus, étant incluses dans d'autres revenus s'élevant à 15,169 millions de dollars. Néanmoins, elles représentent un potentiel de croissance futur, mais les investissements élevés en développement technologique pourraient alourdir le fardeau des coûts à court terme.

2.3 Une relation complexe avec une plateforme de trading

La relation entre Circle et une certaine plateforme de trading est plutôt dramatique. Les deux ont cofondé une alliance pour gérer l'USDC, et en 2023, Circle a acquis des actions de cette plateforme pour 210 millions de dollars, prenant ainsi le contrôle indépendant de l'alliance, mais l'accord de partage des revenus continue jusqu'à présent. La plateforme a pris 50% des revenus de réserve, ce qui a entraîné des coûts de distribution atteignant 1,011 milliard de dollars en 2024. Ce modèle de coopération est à la fois un héritage historique et un facteur majeur influençant les profits actuels ; il sera intéressant de voir si les proportions de partage seront ajustées à l'avenir.

Trois, l'intention stratégique de l'introduction en bourse

3.1 Fonds et expansion

L'IPO de Circle vise à lever des fonds, le montant net étant déterminé en fonction du prix d'émission, une partie étant destinée au paiement des impôts sur les RSU, le reste étant investi dans le capital opérationnel, le développement de produits et des acquisitions potentielles. La part de marché de l'USDC n'est que de 26 %, bien en deçà des 67 % d'un concurrent, Circle espère clairement accélérer son expansion grâce à des fonds, par exemple en faisant progresser les chaînes publiques Layer 2 et en pénétrant le marché mondial.

3.2 Répondre à la réglementation et améliorer la réputation

La réglementation des stablecoins par les États-Unis devient de plus en plus stricte, Circle a déplacé son siège social aux États-Unis et a choisi de s'introduire en bourse, acceptant activement les exigences de divulgation des régulateurs. La publication des données financières et des réserves non seulement répond aux attentes réglementaires, mais renforce également la confiance des institutions. Cette stratégie de transparence est très avant-gardiste dans l'industrie crypto et pourrait permettre à Circle de gagner davantage de partenaires financiers traditionnels.

3.3 Actionnaires et liquidité

La structure du capital de Circle se divise en classes A (1 vote/action), B (5 votes/action, limité à 30 %) et C (sans droit de vote), les fondateurs conservant le contrôle. L'introduction en bourse offrira également de la liquidité aux investisseurs précoces et aux employés, et le marché secondaire (valorisé entre 4 et 5 milliards de dollars) a déjà montré une demande. L'IPO est à la fois un moyen de financement et un équilibre des retours pour les actionnaires.

Quatre, enseignements pour l'industrie de la cryptographie

4.1 Établir des références dans l'industrie

L'IPO de Circle a ouvert une voie de sortie traditionnelle pour les entreprises de cryptomonnaie. Par le passé, les ICO et les levées de fonds privées étaient prédominantes, mais elles comportaient des risques élevés et une faible liquidité. Circle a prouvé la viabilité du marché public avec son IPO, ce qui pourrait renforcer la confiance des capital-risqueurs et attirer davantage de fonds vers les start-ups en cryptomonnaie, stimulant ainsi le développement du secteur.

4.2 Possibilités de nouvelles méthodes de jeu

Si Circle réussit, d'autres entreprises pourraient imiter, par exemple en accédant rapidement au marché par le biais de sociétés d'acquisition à vocation spéciale ou d'une introduction en bourse directe. La tokenisation des actions, le trading sur la blockchain, ou la combinaison avec la DeFi (comme pour le prêt ou le staking), sont toutes des nouvelles façons potentielles de jouer. Ces modèles pourraient brouiller les frontières entre la finance traditionnelle et la finance cryptographique, offrant de nouvelles opportunités aux investisseurs.

4.3 Risques et défis

Cependant, l'introduction en bourse n'est pas un long fleuve tranquille. La récente morosité du marché des actions technologiques (le pire trimestre d'un certain indice depuis 2022) pourrait faire pression sur la tarification, et l'incertitude réglementaire (comme le resserrement de la législation sur les stablecoins) constitue également une menace. Le succès ou l'échec de Circle mettra à l'épreuve la capacité d'adaptation des entreprises de crypto-monnaie sur le marché traditionnel.

Conclusion

L'IPO de Circle démontre sa solidité financière, ses ambitions commerciales et ses aspirations sectorielles. Les revenus de réserve sont sa bouée de sauvetage, mais la dépendance à la répartition des revenus et aux taux d'intérêt d'une certaine plateforme de trading représente un risque. Si l'introduction en bourse réussit, Circle pourra non seulement consolider sa position sur le marché des stablecoins, mais aussi ouvrir la porte de la finance traditionnelle au secteur de la cryptographie, apportant ainsi des innovations en matière de capital et de technologie. De la conformité aux voies de sortie, l'histoire de Circle est à la fois une démonstration d'opportunités et un rappel des risques. À l'intersection de la cryptographie et de la finance traditionnelle, sa prochaine étape mérite d'être attendue.