Ethena: le meilleur choix pour fournir des dollars synthétiques dans un écosystème de chiffrement sur la chaîne.

Avec l'arrivée rapide du printemps après l'hiver, je souhaite revisiter l'article "La poussière sur la croûte terrestre" publié il y a un an. Dans cet article, j'ai proposé comment créer une monnaie stable soutenue par l'homme qui n'existe pas dépendamment du système bancaire traditionnel. Mon idée était de combiner les positions de contrats à terme perpétuels à la hausse et à la baisse des cryptomonnaies pour créer une unité monétaire synthétique. Je l'ai nommée "Nakadollar", car j'envisageais d'utiliser les contrats à terme "perpétuels" à la baisse de Bitcoin et XBTUSD comme moyen de créer un dollar synthétique. À la fin de l'article, je m'engage à faire de mon mieux pour soutenir une équipe de confiance afin de concrétiser cette idée.

Les changements en un an sont vraiment énormes. Guy est le fondateur d'Ethena. Avant de créer Ethena, Guy a travaillé dans un fonds d'investissement de 60 milliards de dollars, investissant dans des domaines spécialisés tels que le crédit, le capital-investissement et l'immobilier. Guy a découvert les problèmes des cryptomonnaies pendant le DeFi Summer de 2020, ce qui l'a conduit à une obsession. Après avoir lu le livre "Dust on Crust", il a eu l'idée de lancer son propre dollar synthétique. Mais comme tous les grands entrepreneurs, il voulait améliorer mon idée initiale. Il voulait créer un stablecoin dollar synthétique utilisant de l'ETH, plutôt que de l'utiliser avec du BTC. Du moins, c'était le plan au début.

La raison pour laquelle Guy choisit l'ETH est que le réseau Ethereum offre des revenus natifs. Pour assurer la sécurité et traiter les transactions, les validateurs du réseau Ethereum paient directement une petite quantité d'ETH pour chaque bloc via le protocole. C'est ce que j'appelle le rendement de staking de l'ETH. De plus, puisque l'ETH est maintenant une monnaie déflationniste, il y a une raison fondamentale pour que les transactions à terme, futures et swaps perpétuels ETH/USD continuent d'être à prime par rapport au marché au comptant. Les détenteurs de swaps perpétuels à découvert peuvent capturer cette prime. En combinant le staking physique de l'ETH avec une position à découvert sur les swaps perpétuels ETH/USD, on peut créer un dollar synthétique à haut rendement. À la fin de cette semaine, le rendement annuel de l'ETH au comptant par rapport au dollar (sUSDe) est d'environ >50%.

Si une équipe exécutive n'est pas en place, même les meilleures idées restent des paroles vaines. Guy a nommé son dollar synthétique "Ethena" et a constitué une équipe d'étoiles pour lancer rapidement et en toute sécurité ce protocole. En mai 2023, Maelstrom est devenu conseiller fondateur, en échange, nous avons obtenu des tokens de gouvernance. Dans le passé, j'ai collaboré avec de nombreuses équipes de haute qualité, et les employés d'Ethena vont droit au but et accomplissent leur tâche de manière exceptionnelle. Douze mois plus tard, le stablecoin Ethena USDe est officiellement lancé, avec un volume d'émission proche de 1 milliard de pièces (, et un TVL de 1 milliard de dollars; 1 USDe = 1 dollar ).

Laissez-moi mettre de côté mes genouillères et discuter ouvertement de l'avenir d'Ethena et des stablecoins. Je crois qu'Ethena dépassera Tether pour devenir le plus grand stablecoin. Cette prophétie prendra de nombreuses années à se réaliser. Cependant, je souhaite expliquer pourquoi Tether est à la fois la meilleure et la pire des entreprises de cryptomonnaie. Dire que c'est la meilleure, c'est parce que c'est peut-être l'intermédiaire financier qui génère le plus de profits pour chaque employé. En revanche, dire que c'est la pire, c'est parce que l'existence de Tether est destinée à plaire à ses partenaires bancaires traditionnels, plus pauvres. La jalousie des banques et les problèmes que Tether pose aux gardiens du système financier américain pourraient immédiatement entraîner la chute de Tether.

Pour tous les critiques de Tether qui ont été induits en erreur, je tiens à clarifier. Tether n'est pas une fraude financière et n'a pas menti concernant ses réserves. De plus, j'ai beaucoup de respect pour ceux qui ont créé et gèrent Tether. Cependant, permettez-moi de dire que Ethena va bouleverser Tether.

Cet article sera divisé en deux parties. Tout d'abord, j'expliquerai pourquoi la Réserve fédérale américaine ( la Fed ), le Département du Trésor américain et les grandes banques américaines liées à la politique souhaitent détruire Tether. Ensuite, j'explorerai en profondeur Ethena. Je présenterai brièvement comment Ethena est construit, comment il maintient son lien avec le dollar et quels sont ses facteurs de risque. Enfin, je proposerai un modèle d'évaluation pour le jeton de gouvernance d'Ethena.

Après avoir lu cet article, vous comprendrez pourquoi je crois qu'Ethena est le meilleur choix pour fournir des dollars synthétiques dans l'écosystème des cryptomonnaies sur la chaîne.

Note : Les stablecoins fiat soutenus physiquement sont des monnaies émises par les émetteurs qui détiennent des monnaies fiat sur un compte bancaire, comme Tether, Circle, etc. Les stablecoins fiat soutenus par synthèse sont des monnaies émises par les émetteurs qui détiennent des cryptomonnaies et des produits dérivés à court terme pour la couverture, comme Ethena.

Envie, jalousie, haine

Tether( code : USDT) est la plus grande stablecoin calculée en fonction de l'offre de jetons. 1 USDT = 1 dollar. USDT est envoyé entre les portefeuilles sur diverses blockchains publiques telles qu'Ethereum. Pour maintenir l'ancrage, Tether détient 1 dollar sur un compte bancaire pour chaque unité de USDT en circulation.

Si Tether n'a pas de compte bancaire en dollars, il ne peut pas remplir sa fonction de création de USDT, de conservation des dollars qui soutiennent le USDT et de rachat de USDT.

Créer: Sans compte bancaire, il est impossible de créer des USDT, car les traders n'ont pas d'endroit où envoyer leurs dollars.

Dépôt en dollars : Si vous n'avez pas de compte bancaire, il n'y a pas d'endroit pour stocker les dollars soutenant le USDT.

Rachat de USDT : Sans compte bancaire, il est impossible de racheter des USDT, car il n'y a pas de compte bancaire pour envoyer des dollars au racheteur.

Avoir un compte bancaire ne garantit pas le succès, car toutes les banques ne sont pas égales. Il existe des milliers de banques dans le monde qui peuvent accepter des dépôts en dollars, mais seules certaines banques détiennent un compte principal à la Réserve fédérale. Toute banque souhaitant effectuer un règlement en dollars par l'intermédiaire de la Réserve fédérale pour remplir ses obligations d'agent en dollars doit détenir un compte principal. La Réserve fédérale a le pouvoir décisionnel total sur les banques qui peuvent obtenir un compte principal.

Je vais expliquer brièvement le fonctionnement des services bancaires d'agent.

Il y a trois banques : la Banque A et la Banque B ont leur siège dans deux juridictions hors des États-Unis. La Banque C est une banque américaine qui possède un compte principal. Les Banques A et B souhaitent pouvoir transférer des dollars dans le système financier fiduciaire. Elles demandent chacune à utiliser la Banque C comme banque d'agent. La Banque C évalue la clientèle des deux banques et les approuve.

La banque A doit transférer 1000 dollars à la banque B. Le flux de fonds est de 1000 dollars du compte de la banque A à la banque C vers le compte de la banque B à la banque C.

Modifions légèrement l'exemple en ajoutant la banque D, qui est également une banque américaine avec un compte principal. La banque A désigne la banque C comme banque correspondante, tandis que la banque B désigne la banque D comme banque correspondante. Maintenant, que se passe-t-il si la banque A souhaite transférer 1000 dollars à la banque B ? Le flux de fonds est un transfert de 1000 dollars de la banque C depuis son compte à la Réserve fédérale vers le compte de la banque D à la Réserve fédérale. La banque D déposera finalement les 1000 dollars sur le compte de la banque B.

En général, les banques en dehors des États-Unis utilisent des banques correspondantes pour transférer des dollars par télégraphie à l'échelle mondiale. Cela est dû au fait que lorsque les dollars circulent entre différentes juridictions, ils doivent être réglés directement par la Réserve fédérale.

J'ai commencé à m'intéresser aux monnaies chiffrées en 2013. En général, les banques qui stockent la monnaie fiduciaire pour les échanges de monnaies chiffrées ne sont pas des banques enregistrées aux États-Unis, ce qui signifie qu'elles doivent compter sur une banque américaine ayant un compte principal pour traiter les dépôts et retraits de monnaie fiduciaire. Ces petites banques non américaines sont assoiffées d'affaires bancaires avec des entreprises de monnaies chiffrées, car elles peuvent facturer des frais élevés sans verser d'intérêts sur les dépôts. À l'échelle mondiale, les banques sont généralement désireuses d'obtenir des fonds en dollars bon marché, car le dollar est la monnaie de réserve mondiale. Cependant, ces petites banques étrangères doivent interagir avec leurs banques correspondantes pour traiter les dépôts et retraits de dollars en dehors de leur pays d'origine. Bien que les banques correspondantes tolèrent ces flux de monnaie fiduciaire liés aux affaires de monnaies chiffrées, pour une raison ou une autre, certains clients de monnaies chiffrées se voient parfois exclus par les banques correspondantes à la demande de petites banques. Si une petite banque ne respecte pas les règles, elle perdra sa relation avec sa banque correspondante ainsi que sa capacité à transférer des dollars à l'international. Une banque qui perd sa capacité de liquidité en dollars ressemble à un mort-vivant. Par conséquent, si la banque correspondante le demande, la petite banque abandonnera toujours les clients de monnaies chiffrées.

Lorsque nous analysons la force des partenaires bancaires de Tether, le développement de cette activité bancaire d'agence est essentiel.

Partenaires bancaires de Tether:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Union des Capitaux
• Ansbacher
• Deltec Banque et Trust

Parmi les cinq banques énumérées, seule Cantor Fitzgerald est une banque enregistrée aux États-Unis. Cependant, aucune de ces cinq banques n'a de compte principal auprès de la Réserve fédérale. Cantor Fitzgerald est un négociant en valeurs mobilières de premier plan, aidant la Réserve fédérale à exécuter des opérations sur le marché ouvert, telles que l'achat et la vente d'obligations. La capacité de Tether à transférer et à détenir des dollars est entièrement soumise aux banques intermédiaires changeantes. Compte tenu de la taille du portefeuille de bons du Trésor américain de Tether, je pense que leur partenariat avec Cantor est essentiel pour continuer à pénétrer ce marché.

Si les PDG de ces banques n'ont pas obtenu des parts de Tether par des négociations en échange de services bancaires, alors ils sont des idiots. Quand je présenterai plus tard les indicateurs de revenu moyen par employé de Tether, vous comprendrez pourquoi.

Cela couvre donc les raisons pour lesquelles les partenaires bancaires de Tether ne se comportent pas bien. Ensuite, je voudrais expliquer pourquoi la Réserve fédérale n'aime pas le modèle commercial de Tether et pourquoi, fondamentalement, cela n'a rien à voir avec le chiffrement, mais plutôt avec le fonctionnement du marché monétaire en dollars.

Banque à réserves pleines

D'un point de vue financier traditionnel, Tether est une banque à réserve intégrale, également connue sous le nom de banque au sens étroit. Une banque à réserve intégrale n'accepte que des dépôts et ne fait pas de prêts. Le seul service qu'elle propose est le transfert de fonds. Elle paie presque aucun intérêt sur les dépôts, car les déposants ne font face à aucun risque. Si tous les déposants demandent simultanément à récupérer leur argent, la banque peut immédiatement satisfaire leurs demandes. C'est pourquoi on l'appelle "réserve intégrale". En revanche, les banques à réserve partielle prêtent plus que ce qu'elles reçoivent en dépôts. Si tous les déposants demandent simultanément à une banque à réserve partielle de restituer leurs dépôts, la banque fera faillite. Les banques à réserve partielle paient des intérêts pour attirer les dépôts, mais les déposants prennent des risques.

Tether est essentiellement une banque de dollars entièrement réservée, offrant des services de transactions en dollars alimentés par la blockchain. C'est tout. Pas de prêts, pas de choses intéressantes.

La Réserve fédérale n'aime pas les banques à réserve intégrale, non pas à cause de qui sont leurs clients, mais à cause de la façon dont ces banques gèrent leurs dépôts. Pour comprendre pourquoi la Réserve fédérale déteste le modèle bancaire à réserve intégrale, je dois discuter des mécanismes de l'assouplissement quantitatif (QE) et de ses impacts.

Les banques ont fait faillite pendant la crise financière de 2008 parce qu'elles n'avaient pas suffisamment de réserves pour compenser les pertes des prêts hypothécaires défaillants. Les réserves sont des fonds que les banques déposent auprès de la Réserve fédérale. La Réserve fédérale surveille la taille des réserves des banques en fonction du montant total des prêts impayés. Après 2008, la Réserve fédérale s'est assurée que les banques ne manqueraient jamais de réserves. La Réserve fédérale a atteint cet objectif en mettant en œuvre le QE.

QE est le processus par lequel la Réserve fédérale achète des obligations auprès des banques et crédite les réserves détenues par la Réserve fédérale aux banques. La Réserve fédérale a effectué des achats d'obligations QE d'une valeur de milliers de milliards de dollars, entraînant une expansion du solde des réserves bancaires. Super !

L'assouplissement quantitatif n'a pas provoqué une inflation folle de manière aussi évidente que les chèques de stimulation COVID, car les réserves bancaires restent à la Réserve fédérale. Les mesures de stimulation COVID ont été directement remises aux citoyens pour une utilisation discrétionnaire. Si les banques prêtent ces réserves, le taux d'inflation après 2008 augmentera immédiatement, car cet argent sera entre les mains des entreprises et des particuliers.

L'existence des banques à réserves fractionnaires est destinée à octroyer des prêts; si les banques ne prêtent pas, elles ne gagnent pas d'argent. Par conséquent, toutes choses étant égales par ailleurs, les banques à réserves fractionnaires préfèrent prêter leurs réserves à des clients payants plutôt que de les laisser à la Réserve fédérale. La Réserve fédérale est confrontée à un problème. Comment s'assurer que le système bancaire dispose de réserves presque illimitées sans provoquer d'inflation ? La Réserve fédérale a choisi de "corrompre" le secteur bancaire plutôt que de prêter.

Les banques de pot-de-vin demandent à la Réserve fédérale de verser des intérêts sur les réserves excédentaires du système bancaire. Pour calculer le montant du pot-de-vin, on peut multiplier le montant total des réserves bancaires détenues par la Réserve fédérale par le taux d'intérêt des soldes de réserves (.