ハウウェイテストは、金融商品が「証券」として認定される四つの条件を列挙しています。アメリカのSECが発表した『デジタル資産の「投資契約」分析フレームワーク（Framework for “Investment Contract” Analysis of Digital Assets）』では、デジタル資産におけるハウウェイテストの適用が明記されています。これから詳しく分析していきます。
香港証券先物委員会(Hong Kong Securities and Futures Commission)が発行した関連通達や政策慣行を精査することで、香港のRWAに対する監督の核心が、実際にはRWAをSTOの枠組みに組み込み、コンプライアンスに準拠して管理することであることを見出すことは難しくありません。 さらに、SFCは、比較的完全な仮想資産サービスプロバイダー(VASP)および仮想資産取引プラットフォーム(VATP)のライセンスシステムを確立し、仮想資産と実物資産を組み合わせる際の規制態度と基本原則をさらに明確にするために、2番目の仮想資産ポリシーステートメントを発行する準備をしています。 この制度的枠組みの下で、現実世界の資産、特にRWAを含むトークン化されたプロジェクトは、より高いレベルのコンプライアンス監視下に置かれています。
Web3弁護士が解明する：みんなが理解しているRWAとはどのようなものですか？
最近、Web3コミュニティでRWAプロジェクトについて多くの議論が交わされています。 インターネット上には、「RWAが香港の新しい金融エコシステムを再構築する」と主張する業界評論家がよくおり、香港特別行政区の既存の規制の枠組みに頼ることで、この道が画期的な発展の先駆けになると信じています。 大多数の同僚とコミュニケーションを取り、議論する過程で、最近はいわゆる「コンプライアンス」の問題について誰もが議論しており、「コンプライアンスとは何か」という問題に対する彼らの理解も異なることがわかりました。 この現象は、実際にはRWAの概念の理解にまだ違いがあるという事実に基づいています。
したがって、暗号化サラダは、専門の弁護士チームの立場から、この問題についてRWAの概念をどのように定義すべきかを議論し、RWAのコンプライアンスのレッドラインを整理する必要があります。
RWAの概念はどのように定義されるべきか？
（一）RWA プロジェクトの背景と利点
現在、RWAは市場での議論の焦点となり、新たな発展の波を徐々に形成しています。この現象の形成は主に以下の二つの背景に基づいています：
一つは、トークン自体の利点が伝統的な資金調達の不足を補うことができるからです。
従来の金融市場のプロジェクトは、長期にわたり高い参入障壁、長い資金調達サイクル、遅い資金調達スピード、複雑な退出メカニズムなどの固有の不足に直面しています。しかし、トークンによる資金調達は、これらの欠点を回避することができます。従来のIPOと比較して、RWAには以下のいくつかの顕著な利点があります：
**1. 資金調達のスピードが速い：**トークンの流通はブロックチェーン技術に基づいており、通常、分散型の仲介取引所で流通しています。これにより、従来の金融プロジェクトが直面する可能性のある外国資本の参入制限、業界政策の制約、ロックアップ期間の要求などの障害を回避し、元々数ヶ月または数年かかる審査プロセスを圧縮することができ、資金調達のスピードを大幅に向上させています。
**2. 資産の分散:**従来のIPOは単一の資産タイプを持ち、株式発行のみをサポートしているため、発行体の収益の安定性、収益性、および資産負債構造には厳しい要件があります。 ただし、RWAの場合、適切な資産の種類はより多様であり、あらゆる種類の非標準資産が含まれる可能性があるため、バンカブル資産の範囲が拡大するだけでなく、信用評価の焦点が原資産の品質に移り、発行者の資格しきい値が大幅に低下します。
**3. 資金調達コストが比較的低い：**従来のIPOは、投資銀行、監査法人、法律事務所などの多くの仲介機関が長期間にわたり協力して参加する必要があり、上場の全プロセスの費用は数百万から数千万円以上になる可能性があり、コストが膨大です。しかし、RWAは分散型取引所を通じてトークンを発行することで、仲介機関にかかる多額の費用を省き、さらにスマートコントラクトを運用することで、別の大きな人件費を削減しています。
まとめると、RWAはその独自の利点によって資金調達プロジェクトの最前線に立ち、Web3の世界と暗号通貨業界は伝統的なリアルワールドの資金とプロジェクトを特に必要としている。このため、現在、実質的なビジネス転換を達成したい企業から、単に「風口」に乗って「熱気」にあやかりたい企業まで、上場企業の細分野のリーダープロジェクトから、下層の「千奇百怪」のスタートアッププロジェクトまで、みんながRWAの応用可能性を積極的に探求している。
二は香港の「コンプライアンス」が熱をさらに加えた。
実際、RWAはしばらくの間海外で発展しており、この熱意の波は、香港が一連の規制革新を通過し、いくつかのベンチマークプロジェクトを実施した後、国内投資家が初めてコンプライアンスで「RWA」に参加するためのチャネルを提供したため、激しく来ました。 中国国民の手の届くところにある「準拠」のRWAが実施されました。 このブレークスルーは、ネイティブの暗号資産を引き付けただけでなく、従来の分野のプロジェクトやファンドがRWAの投資価値に注目し始め、最終的に市場を新たな高値に押し上げました。
しかし、RWAを試したいユーザーは本当にRWAが何であるかを理解しているのでしょうか？RWAのプロジェクトはさまざまで、基盤となる資産や運営構造は多種多様です。皆さんはそれらの違いを区別できるでしょうか？したがって、私たちはこの記事を通じて、コンプライアンスのRWAとは何かを詳しく定義する必要があると考えています。
一般的に、RWAは、基盤となる現実世界の資産をブロックチェーン技術を通じてトークン化するファイナンスプロジェクトと見なされています。しかし、各プロジェクトの基盤資産を詳しく調査し、プロジェクトの運営プロセスを逆推すると、これらのプロジェクトの基盤論理は実際には異なることがわかります。この問題に対して私たちは体系的な研究を行い、RWAの概念について以下のような理解をまとめました：
私たちは、RWAは実際には広義の概念であり、「標準的な答え」と呼べるものはないと考えています。ブロックチェーン技術を通じて資産のトークン化を実現するプロセスはすべてRWAと呼ぶことができます。
（二）RWA プロジェクトの要素と特徴
真正のRWAプロジェクトは、以下の特徴を備えている必要があります：
1. 現実資産を基盤とする
原資産が本物であるかどうか、そしてプロジェクトチームが透明で第三者による監査オフチェーン資産検証メカニズムを確立できるかどうかは、プロジェクトトークンが実際に効果的な価値決定を達成するかどうかを判断するための重要な基礎です。 たとえば、PAXGは、プロジェクトがリアルタイムで金にペッグされたトークンを発行し、各トークンは1オンスの物理的な金に裏打ちされており、金の準備金はサードパーティの管理プラットフォームにあり、四半期ごとの準備金監査はサードパーティの監査会社によって実施され、トークンによる対応する量の物理的な金の償還もサポートしています。 この透明性が高く、規制された資産検証メカニズムにより、プロジェクトは投資家の信頼を獲得し、実際の金融システムにおける効果的な評価の基礎を提供することができます。
2. 資産トークンのブロックチェーン化
資産のトークン化とは、現実世界の資産をデジタルトークンに変換し、スマートコントラクトとブロックチェーン技術を通じてオンチェーンで発行、取引、管理できるプロセスを指します。 RWAのバリューフローと資産管理プロセスは、スマートコントラクトによって自動化されています。 取引や決済を仲介業者に頼る従来の金融システムとは異なり、RWAプロジェクトはスマートコントラクトの助けを借りて、ブロックチェーン上で透明で効率的かつプログラム可能なビジネスロジックの実行を実現できるため、資産管理の効率が大幅に向上し、運用リスクが軽減されます。
資産のトークン化は、RWAに分割可能、取引可能、高い流動性という重要な特性を与えます。資産がトークン化されることで、資産は小額のトークンに分割され、投資のハードルが下がり、資産の保有と流通の方法が変わり、個人投資家も元々高ハードルの投資市場に参加できるようになります。
3. デジタル資産は権利の価値を持つ
RWAプロジェクトによって発行されるトークンは、プロパティ属性を持つデジタル資産である必要があります。 プロジェクトチームは、データ資産とデジタル資産を明確に区別する必要があります:データ資産は企業が所有するデータの集まりであり、価値を生み出すことができます。 対照的に、デジタル資産はそれ自体が価値があり、データを通じて価格を変更する必要はありません。 例えば、絵画をデザインし、ブロックチェーンにアップロードしてNFTを生成すると、NFTは確認して取引できるため、デジタル資産となります。 ただし、絵画で収集した多数のユーザーフィードバック、閲覧データ、クリック、およびその他のデータはデータ資産に属しており、データ資産を分析してユーザーの好みを判断し、作業を改善し、価格を調整できます。
4. RWA トークンの発行と流通は法律規制に準拠し、行政監督を受ける
RWAトークンの発行と流通は、既存の法的枠組みの中で行われなければならず、そうでなければプロジェクトの失敗につながるだけでなく、法的リスクにつながる可能性があります。 まず第一に、現実世界の資産は、トークン発行の基礎として機能することができるように、実在し、正当であり、紛争のない明確な所有権を持っている必要があります。 第二に、RWAトークンは通常、所得権または資産の持分を持っており、さまざまな国の規制当局によって証券として簡単に認識できるため、発行前に現地の証券規制に準拠して取り扱う必要があります。 また、発行者は、資産運用または信託のライセンスを保有し、KYCおよびマネーロンダリング防止手続きを完了しているなど、資格のある機関である必要があります。 流通を開始した後、RWAトークンの取引プラットフォームも規制する必要があり、通常は準拠した取引所または金融ライセンスを持つ流通市場が必要であり、分散型プラットフォームでのランダムな取引は許可されていません。 さらに、投資家がトークンにリンクされた資産の真の姿にアクセスできるようにするために、継続的に情報開示が必要です。 このような規制の枠組みの下でのみ、RWAトークンを合法的かつ安全に発行および流通させることができます。
さらに、RWAのコンプライアンス管理は典型的なクロスジャリスディクションの特徴を持っているため、資産の所在地の法律規範、資金の流通経路、各種の監督権限をカバーする体系的なコンプライアンスフレームワークを構築する必要があります。資産のオンチェーン、クロスチェーン、トークンの国境を越えたプラットフォームでの流通のライフサイクル全体において、RWAは資産の権利確定、トークンの発行、資金の流通、収益の分配、ユーザーの識別およびコンプライアンス監査などの複数のプロセスを含むコンプライアンスメカニズムを確立する必要があります。これは法律相談とコンプライアンス設計に関わるだけでなく、第三者の信託、保管、監査および監視技術ソリューションを導入する必要があるかもしれません。
（三）RWAプロジェクトの種類と規制
私たちは、要件を満たす RWA プロジェクトにおいて、以下の 2 つの並行するタイプが存在することを発見しました。
1. 狭義の RWA：実物資産のブロックチェーン化
私たちは、狭義のRWAが、真実性があり、検証可能な実際の資産をブロックチェーンにトークン化するプロジェクトを指すと考えており、これが一般的に理解されているRWAでもあります。その応用市場は非常に広範で、例えば、不動産や金などのオフラインの実際の資産にトークンが連動したプロジェクトです。
2. STO（セキュリティトークンオファリング）：金融資産のオンチェーン
狭義のRWAプロジェクトを除いて、私たちは現在市場に大量に存在するRWAプロジェクトがSTOであることを発見しました。
(1) STOの定義
基礎資産、運用ロジック、トークン機能の違いに基づいて、市場に存在するトークンは大きく二つのカテゴリーに分けることができます：ユーティリティトークン（Utility Token）とセキュリティトークン（Security Token）。STOとは、現実の資産を金融化し、ブロックチェーン上でセキュリティトークンの形でトークン化された持分や証明書を発行することを指します。
（2）証券型トークンの定義
証券型トークンは機能性トークンに対して、簡単に言えば、証券法の制約を受け、ブロックチェーン技術によって駆動されるオンチェーン金融商品で、電子株式に似ています。
（3）証券型トークンの規制
現在のアメリカやシンガポールなどの主要な暗号資産フレンドリーな国の規制枠組みの下で、一旦トークンが証券型トークンと認定されると、従来の金融監督機関（例えば証券取引委員会）の制約を受け、トークンの設計や取引モデルなどは現地の証券法に準拠しなければならない。
経済学の観点から見ると、金融商品の主な目標は、金融業者と投資家の間の需要と供給の関係を調整することです。 法的規制の観点から、投資家の利益を保護することに重点を置いている国もあれば、スムーズで革新的な資金調達行動を奨励する傾向がある国もあります。 この規制スタンスの違いは、各国の法制度の特定の規則、コンプライアンス要件、および執行レベルに反映されています。 したがって、RWA商品を設計および発行する際には、原資産の信憑性と正当性を考慮するだけでなく、商品構造、発行方法、流通経路、取引プラットフォーム、投資家のアクセスしきい値、資本コストなどの主要なリンクの包括的なレビューとコンプライアンス設計を実施する必要があります。
特に注目すべきは、あるRWAプロジェクトの核心的な魅力がその高いレバレッジや高いリターンの期待に基づき、「百倍、千倍のリターン」を主要なセールスポイントとする場合、その表面的なパッケージがどうであれ、その本質は極めて高い確率で規制当局によって証券商品として分類される可能性があるということです。一度証券と見なされると、そのプロジェクトはより厳格で複雑な規制システムに直面し、その後の発展の道筋、運営コスト、さらには法的リスクも大幅に増加することになります。
したがって、RWAの法的コンプライアンスを検討する際には、「証券法」の意味やその背後にある規制の論理を深く理解する必要があります。国や地域によって証券の定義や規制の重点は異なります。アメリカ、シンガポール、香港では、証券型トークンの認定基準が定義されています。トークンが現地の証券法における「証券」の認定基準を満たしているかどうかを判断することが、実際には定義方法であることは容易に理解できます。一旦証券の条件を満たすと、証券型トークンのカテゴリーに分類されます。したがって、主要国（地域）の関連条文を以下に整理しました：
A. 中国本土
中国本土の規制フレームワークにおいて、《中華人民共和国証券法》は証券を株式、社債、預託証券など、国務院が認定するその他の発行可能で取引可能な有価証券として定義し、政府債券及び証券投資ファンドの持分の上場取引も《証券法》の規制に含まれるとしています。
! Web3 Lawyer Decryption: RWA として誰もが理解していることは何ですか?
(上の写真は中華人民共和国証券法より引用)
B. シンガポール
シンガポールの《デジタルトークン発行ガイドライン》と《株式および先物法》には「証券型トークン」という概念は直接的には登場しませんが、トークンが「資本市場製品」として認定されるさまざまな状況が詳しく列挙されています：
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（上記の画像は『デジタルトークン発行ガイド』からの引用です）)
C. 中国、香港
中国香港地区の証券監視委員会は《証券および先物条例》において、証券のポジティブリストとネガティブリストについて具体的な列挙規定を設けています：
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（上図は《証券および先物条例》)からの引用
この規則は、「証券」を「株式、株式持分、債券、債券」として定義した構造的製品を含み、従来の媒体に存在することを制限していません。SFCは「仲介者がトークン化された証券に関連する活動を行うための通知」において、規制対象の性質が本質的にトークン化された伝統的な証券であることを明確に指摘しました。
D. アメリカ
アメリカ証券取引委員会（SEC）は、ハウイーテスト（Howey Test）を通過した製品を証券と見なすと規定しています。そして、証券と見なされた製品はSECの監視を受ける必要があります。ハウイーテストは、1946年のSEC対W.J. Howey社の事件でアメリカ最高裁判所によって確立された法的基準であり、ある取引や計画が「投資契約」を構成するかどうかを判断するために使用され、アメリカの証券法の監視に適用されます。
ハウウェイテストは、金融商品が「証券」として認定される四つの条件を列挙しています。アメリカのSECが発表した『デジタル資産の「投資契約」分析フレームワーク（Framework for “Investment Contract” Analysis of Digital Assets）』では、デジタル資産におけるハウウェイテストの適用が明記されています。これから詳しく分析していきます。
投資家がプロジェクト側にお金や資産を投入して、何らかの権利や期待されるリターンを得ることを指します。デジタル資産の分野では、法定通貨を使用するか暗号化通貨を使用してトークンを購入するかにかかわらず、価値交換行為が存在する限り、通常はこの基準を満たすと見なされます。したがって、ほとんどのトークンの発行は基本的にこの条件に適合しています。 一般的な企業
「共同企業」とは、投資者と発行者の間で利益が密接に結びついていることを指し、通常、投資者の収益がプロジェクトの運営成果に直接関連している形で現れます。トークンプロジェクトにおいて、トークン保有者のリターンがプロジェクト側のビジネスの発展やプラットフォームの運営成果に依存する場合、「共同事業」の特性を満たします。この条件は現実においても比較的容易に成立します。
この点は、トークンが証券型トークンに分類されるかどうかを判断するための鍵です。この条件は、投資家が製品を購入する目的が、将来の製品の価値上昇または他の経済的リターンを期待している場合、かつその利益が自身の使用または運営行為からではなく、他者の努力によって生み出されるプロジェクト全体の発展に依存している場合、そのような製品は「証券」と見なされる可能性があることを指します。
RWAプロジェクトに具体的に言及すると、投資家がトークンを購入する目的が、自己の使用や運営行為から得られる利益ではなく、将来の価値の上昇や経済的リターンを得ることである場合、そのトークンは「利益期待」を持つ可能性があり、証券の属性判定を引き起こすことがあります。特にトークンの収益が発行者やプロジェクトチームの専門的な運営、例えば流動性設計、エコシステムの拡張、コミュニティの構築、または他のプラットフォームとの協力に高度に依存している場合、この「他者の努力への依存」の特徴がその証券化の可能性をさらに強化します。
真の意味で持続可能な価値を持つRWAトークンは、市場の誇大広告、物語のラッピング、またはプラットフォームのプレミアムに依存して価値の成長を促進するのではなく、基礎となる現実世界の資産によって生み出された実質収入に直接固定されるべきです。 トークンの価値変動が、資産自体の収入の変化ではなく、主にその背後にいるチームの「再作成」またはプラットフォームの運用によるものである場合、それは「狭いRWA」の特性を持たず、セキュリティトークンと見なされる可能性が高くなります。
米国SECは、暗号トークンの規制においてハウエイテストを導入し、トークンの形式に依存して規制の態度を決定するのではなく、実質的な審査に移行しました：トークンの実際の機能、発行方法、投資家の期待に注目しています。この変化は、米国の規制当局が暗号資産の法的な位置付けを厳格かつ成熟したものにしていることを示しています。
RWA プロジェクト「コンプライアンス」の階層的法律論理とは何ですか？
RWAの概念と定義について多くを語ったので、今度は記事の冒頭で提起された核心的な問題、業界内で一般的に注目されている焦点に戻りましょう:
RWAが発展する中で、どのようなタイプのRWAが本当に「コンプライアンス」のRWAと見なされるのでしょうか？私たちは実践の中でどのようにRWAプロジェクトのコンプライアンスを満たすべきでしょうか？
まず、私たちはコンプライアンス、つまり地元の規制当局の監督を受け、規制フレームワークの規定に従うことを考えています。私たちの理解では、RWAのコンプライアンスは階層的な体系です。
第一層：サンドボックスコンプライアンス
ここでは、香港金融管理局（HKMA）が設計したEnsembleサンドボックスプロジェクトを指します。これは「コンプライアンス」に対する最も狭い、最も規制的な試験的定義です。Ensembleサンドボックスは、金融機関とテクノロジー企業が制御された環境下でRWAなどのプロジェクトを通じてトークン化アプリケーションの技術とモデルの革新を探索することを奨励し、彼らが主導するデジタル香港ドルプロジェクトをサポートします。
香港金融管理局（HKMA）は、中央銀行デジタル香港ドル（e-HKD）の推進とステーブルコインの規制探索において、将来の通貨システムの主権に対する高い重視を示しています。中央銀行デジタル通貨とステーブルコインの競争は、本質的に「通貨主権」の再定義と争奪です。サンドボックスは、一定程度までプロジェクト側に政策の余地と柔軟性を提供し、現実の資産のブロックチェーンへの探求的な実践を推進するのに役立ちます。
一方で、金管局はトークン化された資産の発展を積極的に促進しており、コンプライアンスの枠組みの下で、支払い、決済、融資などの現実のシーンでの応用を拡大することを試みています。アリペイグループを含む多くのテクノロジーおよび金融機関は、サンドボックスコミュニティの組織メンバーであり、デジタル資産エコシステムの構築に参加しています。規制サンドボックスに入るプロジェクトは、一定の程度で高いコンプライアンスと政策の承認を持つことを意味します。
しかし、現状から判断すると、これらのプロジェクトはまだ閉鎖的な運営状態にあり、広義の流通段階にはまだ入っておらず、資産の流動性や市場とのつながりの面で現実的な課題が残っていることを示しています。 安定した資本供給メカニズムと効率的な流通市場のサポートがなければ、RWAトークンシステム全体が真の経済的閉ループを形成することは困難です。
第二層：香港行政監督コンプライアンス
香港特区は国際金融センターとして、近年、仮想資産分野で制度的探求を継続的に進めています。中国で初めて仮想資産、特にトークン化証券の発展を明確に推進する地域として、香港はそのオープンでコンプライアンスが整った、政策が明確な規制環境を活かし、多くの内地プロジェクトが挑戦したい目標市場となっています。
香港証券先物委員会(Hong Kong Securities and Futures Commission)が発行した関連通達や政策慣行を精査することで、香港のRWAに対する監督の核心が、実際にはRWAをSTOの枠組みに組み込み、コンプライアンスに準拠して管理することであることを見出すことは難しくありません。 さらに、SFCは、比較的完全な仮想資産サービスプロバイダー(VASP)および仮想資産取引プラットフォーム(VATP)のライセンスシステムを確立し、仮想資産と実物資産を組み合わせる際の規制態度と基本原則をさらに明確にするために、2番目の仮想資産ポリシーステートメントを発行する準備をしています。 この制度的枠組みの下で、現実世界の資産、特にRWAを含むトークン化されたプロジェクトは、より高いレベルのコンプライアンス監視下に置かれています。
現在、香港で実施され、一定の市場影響力を持つRWAプロジェクトを見ると、ほとんどのプロジェクトが明確な証券属性を持っています。これは、発行されるトークンが現実資産の所有権、収益権、またはその他の譲渡可能な権利に関わるものであり、これが《証券および先物条例》で定義される「証券」を構成する可能性があることを意味します。したがって、この種のプロジェクトは、証券型トークン（STO）の方法で発行および流通されなければならず、規制の許可を得てコンプライアンスのある市場参加を実現することができます。
以上のように、香港におけるRWAの規制の位置付けは明確になっています：証券的属性を持つ現実の資産のチェーン上でのマッピングはすべてSTO規制の体系に含まれるべきです。したがって、香港が現在推進しているRWAの発展の道筋は、本質的に証券型トークン化（STO）の具体的な適用と実践だと考えています。
第三層：暗号化に優しい地域の明確な規制フレームワーク
一部の仮想資産に対してオープンな態度を持ち、規制メカニズムが比較的成熟している地域、例えばアメリカ、シンガポールおよび一部のヨーロッパ諸国では、暗号資産およびその現実資産の発行、取引、共犯者などの段階に対して、比較的体系的なコンプライアンスの道筋が確立されています。このような地域のRWAプロジェクトは、法に基づいて適切なライセンスを取得し、情報開示および資産コンプライアンス要件を遵守することができれば、明確な規制システムの下で運営されるコンプライアンスRWAと見なされます。
第四層：「汎コンプライアンス」
これは「コンプライアンス違反」の反対であり、最も広い意味でのコンプライアンスであり、具体的には、RWAプロジェクトが当面特定のオフショア管轄区域で仮想資産市場の「自由放任主義」の状態にあり、違法または違法であると明確に特定されておらず、そのビジネスモデルには現在の現地の法的枠組みの下である程度のコンプライアンススペースがあります。 この種のコンプライアンスの範囲や概念は曖昧で、その程度は完全な法的確認を構成するものではありませんが、法的規制が明確になる前は、「法律で禁止されていない」というビジネス状態です。
現実に私たちは、ほとんどのRWAプロジェクトが実際には前の2つのコンプライアンスを達成するのが難しいことを観察できます。ほとんどのプロジェクトは、前の3つの道を試みることを選択しています。つまり、特定の暗号「フレンドリー」な司法管轄区の緩和政策に依存し、主権の規制境界を回避し、比較的低コストで形式的な「コンプライアンス」を達成しようとしています。
したがって、RWAプロジェクトは表面的には「餃子のように」次々と実現していますが、実質的な金融価値を生み出す時点にはまだ達していません。根本的な転換は、香港がRWAの二次市場メカニズムを明確に探求できるかどうかに依存します——特に資本の国境を越えた流通回路をどのように開放するかです。もしRWA取引が香港のローカルな個人投資家向けの閉じた市場に制限され続けるなら、資産の流動性と資金の規模は非常に限られたものになるでしょう。突破を実現するためには、世界中の投資家がコンプライアンスメカニズムを通じて中国関連資産に資金を投入することを許可し、RWAの形で間接的に「中国の底値を買う」必要があります。
香港が果たす役割は、かつてのナスダックが世界のテクノロジー株にとって持っていた意味に類似しています。規制メカニズムが成熟し、市場構造が明確になれば、中国人が「出海」して資金調達をしたいときや、外国人が中国の資産を「底値買い」したいとき、最初のステップは必ず香港になるでしょう。これは単なる地域の政策の恩恵にとどまらず、金融インフラと資本市場の論理再構築の新たな出発点となるでしょう。
要約すると、RWAプロジェクトのコンプライアンスは現在の規模内で行われるべきであり、すべてのプロジェクトはポリシーの感度を維持しなければならず、法的な調整があれば、それは緊急に調整されなければならないと私たちは考えています。 これは、プロジェクトの初期段階でより多くのリソースを投資し、時間とコンプライアンスのコストが高くなることを意味しますが、長期的には、法律、運用、さらには投資家向け広報活動を含むシステミックリスクを大幅に削減できます。
すべての潜在的リスクの中で、資金調達リスクは間違いなくRWAに対して最も致命的な脅威です。プロジェクト設計が違法な資金調達と見なされた場合、資産が真実であるかどうか、技術が先進的であるかどうかに関わらず、重大な法的結果に直面し、プロジェクト自体の存続に直接的な脅威をもたらし、企業の資産や評判に重い打撃を与えます。RWAの発展過程において、異なる地域や異なる規制環境でのコンプライアンスの定義には必然的に差異が存在し、開発者や機関にとっては、自社のビジネスタイプ、資産属性、及びターゲット市場の規制政策を考慮しながら、段階的なコンプライアンス戦略を詳細に策定する必要があります。リスクが管理可能であることを前提に、RWAプロジェクトの実現を着実に進めることができます。
RWAプロジェクトの弁護士の提案
まとめとして、私たちは弁護士チームとして、コンプライアンスの視点から、RWAプロジェクトの全体的な推進プロセスにおいて注意すべきコアな要素を体系的に整理します。
1. 政策に優しい法域を選択する
現在の世界的な規制の状況において、RWAプロジェクトのコンプライアンス推進は、政策が明確で、規制システムが成熟しており、仮想資産に対してオープンな態度を持つ司法管轄区を優先的に選択すべきであり、コンプライアンスの不確実性を効果的に低下させることができる。
2. 基礎資産は実際に償還可能でなければならない
どんなに技術アーキテクチャが複雑であっても、RWAプロジェクトの本質は、現実の資産の権利をチェーン上にマッピングすることです。したがって、基盤となる資産の真実性、評価の合理性、償還メカニズムの実行可能性は、プロジェクトの信頼性と市場受容性を決定する核心要素です。
3. 投資家の承認
RWAの核心は資産のマッピングと権利の確認にあります。したがって、オフチェーン資産の最終的な買い手または利用者がオンチェーントークンが代表する権利を認めるかどうかは、プロジェクトの成功または失敗の鍵です。これは投資家の個人的な意志だけでなく、トークンの法的属性や権利の明確さとも密接に関連しています。
RWA プロジェクトチームはコンプライアンスプロセスを推進する一方で、もう一つの重要な問題に直面しなければなりません：投資家は情報を知っている必要があります。現実には、多くのプロジェクトが複雑な構造でリスクを包装し、底層資産の状況やトークンモデルのロジックを外部に明示的に開示しないため、投資家は十分な理解がないまま参加することになります。一旦、変動やリスクイベントが発生すると、市場の信頼危機を引き起こすだけでなく、規制の関心を引く可能性もあり、事態はしばしばより難しくなります。
したがって、明確な投資家選別と教育メカニズムを構築することが重要です。RWAプロジェクトはすべてのグループに開放されるべきではなく、一定のリスク耐性と金融理解能力を持つ成熟した投資家を意識的に導入する必要があります。プロジェクトの初期段階では、専門投資家認証メカニズム、参加限度の制限、リスク開示説明会など、一定のハードルを設ける必要があり、参加者が「知情自願」であることを確保し、プロジェクトの背後にある資産論理、コンプライアンスの境界、および市場流動性リスクを真に理解することが求められます。
4. チェーン内の機関のオペレーターがコンプライアンスを遵守していることを確認する
RWAの全プロセスには、資金調達、共犯者、評価、税務処理、国際コンプライアンスなどの複数のステップが関与することがよくあります。各ステップは、現実の規制機関やコンプライアンス要件に対応しており、プロジェクト側は関連する法的枠組みの下でコンプライアンス申告と規制の接続を完了し、法的リスクを低減する必要があります。例えば、資金調達に関わる部分では、証券発行やマネーロンダリング防止などのコンプライアンス義務が発生するかどうかに特に注意を払う必要があります。
5. 事後コンプライアンスリスクの防止
コンプライアンスは一回限りの行為ではなく、RWAプロジェクトが実施された後も動的な規制環境の変化に継続的に対処する必要があります。事後の観点から潜在的な行政調査やコンプライアンス責任を防ぐ方法は、プロジェクトの持続可能な発展の重要な保障です。プロジェクト側は専門のコンプライアンスチームを設立し、規制機関とのコミュニケーションメカニズムを維持することをお勧めします。
6. ブランド評判管理
情報伝達が高度に敏感なバーチャル資産業界において、RWAプロジェクトは世論管理と市場コミュニケーション戦略を重視する必要があります。透明で信頼できる専門的なプロジェクトイメージを構築することは、一般市民と規制当局の信頼感を高め、長期的な発展のために良好な外部環境を作り出すのに役立ちます。
まとめ
現在、仮想資産と現実経済が絶えず融合している過程で、さまざまなRWAプロジェクトの意図はさまざまであり、メカニズムも異なります。技術革新もあれば、金融実験もあります。異なるプロジェクトの能力、専門性、実践の道筋は千差万別であり、私たちはそれぞれを研究し、分類して観察する価値があります。
広範な研究とプロジェクトへの参加の過程で、市場参加者にとっての最大の課題は、多くの場合、技術レベルではなく、システムの不確実性、特に行政および司法実務の不安定性であることを深く認識しています。 したがって、私たちがより必要としているのは「実用的な基準」を探求することです-立法や規制の権限がなくても、業界の標準化とコンプライアンスの形成を実際に促進することは依然として価値があります。 参加者がもっと多く、道が成熟し、規制当局が十分な管理経験を確立している限り、システムは徐々に改善されます。 法の支配の枠組みの下では、実践を通じて認知的コンセンサスを促進し、コンセンサスを通じて制度的進化を促進することは、社会にとって一種の「ボトムアップ」の良性制度進化である。
しかし、私たちは同様にコンプライアンスの警鐘を鳴らし続けなければなりません。既存の司法および監督の枠組みを尊重することは、すべての革新行為の基本的な前提です。業界がどのように発展し、技術がどのように進化しようとも、法律は常に市場の秩序と公衆の利益を保障するための底線ロジックです。
この記事は著者個人の意見を表しており、特定の事柄に対する法律相談や法律意見を構成するものではありません。