CircleのIPO目論見書の詳細な分析:財務状況、ビジネスモデル、戦略的レイアウト

近日、Circle Internet Financialはアメリカ証券取引委員会にS-1の目論見書を提出し、ニューヨーク証券取引所に上場する計画を立てており、株式コードは"CRCL"です。USDCステーブルコインの発行者として、Circleの今回の上場は業界の広範な関心を引き起こしました。この記事では、財務状況、ビジネスモデル、戦略的意図などの観点から、この目論見書を深く分析し、Circleの発展論理とそれが暗号業界に与える潜在的影響を探ります。

1. サークルの財務状況

1.1 収益成長と利益減少の矛盾

Circleの財務データは、成長と圧力が共存する複雑な状況を示しています。2024年、同社の総収入は16.76億ドルに達し、前年同期比で16％の増加となりました。しかし、純利益は2.68億ドルから1.56億ドルに減少し、42％の減少となりました。この収入の増加と利益の減少が共存する現象の背後には、同社の経営課題が隠れています。

データによると、収入の増加は主にリザーブ収入から来ており、2024年には16.61億ドルに達し、総収入の99%を占める。これはUSDCの流通量が著しく増加したことに起因しており、2025年3月までに320億ドルに達し、前年比36%の増加となった。しかし、コスト面の圧力も増大している。流通および取引コストは7.20億ドルから10.11億ドルに増加し、40%の増加を示している。また、運営費も4.53億ドルから4.92億ドルに上昇しており、その中でも一般管理費は1.00億ドルから1.37億ドルに増加している。このコスト上昇の傾向は、直接的に会社の収益性に影響を与えている。

1.2 準備金収入の中心性

リザーブ収入はCircleの主要な収入源で、2024年には166.1億ドルに達し、総収入の99%を占めます。この部分の収入はUSDCリザーブ資産の利息収益から来ています。USDCはドルに対して1:1でペッグされたステーブルコインであり、1 USDCが発行されるごとに1ドルがサポートとして存在します。2025年3月時点で320億ドルのUSDC流通量は、同額のリザーブ資産を意味します。これらの資産は主に低リスクのツールに投資されており、米国債（85%は特定の資産運用会社の専用ファンドによって管理）や現金（10-20%は全世界的に重要な銀行に預けられています）。

2024年を例にすると、平均準備金規模が310億ドルと仮定し、国債利回りを5.35%で計算した場合、年率利息は約16.59億ドルとなり、実際の16.61億ドルとほぼ一致します。しかし、Circleはこの収入をある取引所と分け合う必要があり、実際には半分しか保持しません。これが純収入が比較的低い理由でもあります。準備収入の安定性はUSDCの流通量と金利水準にも依存しており、将来的に利下げや需要の変動に直面する場合、リスクをもたらす可能性があります。

1.3 資産と流動性の概要

Circleの資産構造は流動性と透明性に重点を置いています。85%のUSDC準備金は国債に投資され、10-20%は現金で、トップバンクに預けられ、毎月の公開報告により信頼を高めています。しかし、会社自身の現金と短期投資の利息収入はマイナスで、2024年には-3471.2万ドルで、管理費の影響を受ける可能性があります。具体的な総資産と負債データは完全には開示されていませんが、準備金管理の堅実さは明らかです。Circleの財務基盤は比較的堅実ですが、外部環境の変化の影響は無視できません。

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二、Circleビジネスモデルの解構

2.1 USDCのコアポジション

CircleのビジネスはUSDCを中心に展開されており、このステーブルコインは世界で二番目にランクされています。最新のデータによると、USDCの流通量は601億ドルで、市場シェアは約26%で、USDTに次いでいます。これは、支払い、クロスボーダー送金（市場規模150兆ドル）、および分散型金融（DeFi）に広く利用されており、ブロックチェーン技術を活用して迅速かつ低コストの取引を実現し、従来のシステムに比べて明らかな利点があります。

USDCの主な利点は、コンプライアンスと透明性です。これはEUの関連規制に準拠しており、2024年7月にフランスの関連許可を取得し、毎月の準備報告は監査機関によって検証されています。これらの特徴は、規制環境の中で有利な地位を占めることを可能にします。収入源の99%は準備金利息（16.61億ドル）から来ており、取引手数料やその他の収入は1516.9万ドルに過ぎず、割合は非常に小さいです。このような収入構造は、Circleの収益モデルが主にサービス手数料に依存するのではなく、「貯金して利息を得る」ことに近いことを示しています。

2.2 多様な試み

USDCを除いて、Circleはデジタルウォレット、クロスチェーンブリッジ（異なるブロックチェーンを接続する）および独自のLayer 2ブロックチェーンを開発中であり、USDCの使用シーンと拡張性を広げることを目指しています。これらのビジネスは現在、1516.9万ドルのその他の収入に含まれる限られた収益貢献をしています。それにもかかわらず、これらは将来の成長ポテンシャルを示していますが、技術開発の高い投資は短期的にコスト負担を重くする可能性があります。

2.3 とある取引所との複雑な関係

Circleとある取引プラットフォームの関係は非常にドラマチックです。両者はかつてUSDCを管理するアライアンスを共同設立し、2023年にCircleは2.1億ドルの株式でそのプラットフォームの株式を取得し、アライアンスを独立して管理しましたが、収益分配契約は現在も継続しています。そのプラットフォームは50%の準備金収入を受け取っており、2024年の分配コストは10.11億ドルに達する見込みです。この協力モデルは歴史的遺産であると同時に、現在の利益に大きな影響を与える要因でもあり、将来的に分配比率を調整するかどうかが注目されます。

第三に、上場の戦略的意図

3.1 資金調達と拡張

CircleのIPOは資金を調達することを目的としており、純額は発行価格に基づいて決定され、部分はRSU税金の支払いに使用され、残りは運営資本、製品開発および潜在的な買収に投入されます。USDCの市場シェアはわずか26%で、ある競合他社の67%を大きく下回っており、Circleは資金を通じて拡張を加速することを明らかに望んでおり、例えばLayer 2のパブリックチェーンやグローバル市場への浸透を進めています。

3.2 規制への対応と信頼性の向上

アメリカはステーブルコインに対する規制をますます厳格にしており、Circleは本社をアメリカに移転し上場を選び、監督機関の開示要求を積極的に受け入れています。公開された財務および準備データは、規制の期待を満たすだけでなく、機関の信頼を高めることにもつながります。この透明性の戦略は暗号業界において先見の明があり、Circleがより多くの伝統的な金融パートナーを獲得する可能性があります。

3.3 株主と流動性

Circleの株式構造は、Aクラス（1票/株）、Bクラス（5票/株、上限30%）、およびCクラス（議決権なし）に分かれており、創業者はコントロール権を保持しています。上場は、初期投資家や従業員に流動性を提供し、二次市場での取引（評価額40-50億ドル）は需要を示しています。IPOは資金調達であると同時に、株主へのリターンのバランスを取る手段でもあります。

第四に、暗号業界への啓蒙

4.1 業界のベンチマークを確立する

CircleのIPOは暗号会社に伝統的な出口パスを切り開きました。過去には、ICOとプライベートプレースメントが主流でしたが、リスクが高く流動性が低いものでした。CircleはIPOを通じて公共市場の実現可能性を証明し、これはリスク投資家の信頼を高め、より多くの資金が暗号スタートアップに流入することを引き寄せ、業界の発展を促進する可能性があります。

4.2 イノベーティブなプレイの可能性

Circleが成功すれば、他の企業も特別目的買収会社や直接上場を通じて迅速に市場に参入することを模倣するかもしれません。株式のトークン化、ブロックチェーン上での取引、またはDeFiとの組み合わせ（例：貸付やステーキングに使用）などは、潜在的な新しいプレイスタイルです。これらのモデルは、従来の金融と暗号金融の境界を曖昧にし、投資家に新たな機会をもたらす可能性があります。

4.3 リスクと課題

しかし、上場は容易ではありません。テクノロジー株市場は最近低迷しており（ある指数は2022年以来最悪の四半期）、これが価格を押し下げる可能性があります。また、規制の不確実性（例えば、ステーブルコインの法整備の厳格化）も脅威となります。Circleの成功と失敗は、暗号会社が伝統的な市場に適応できるかどうかを試すことになります。

まとめ

CircleのIPOは、その財務力、ビジネスの野心、業界の抱負を示しています。リザーブ収入はその命脈ですが、ある取引プラットフォームとの分配と金利依存はリスク要因です。上場が成功すれば、Circleはステーブルコイン市場の地位を強化するだけでなく、暗号業界に伝統的金融の扉を開き、資本と技術革新をもたらす可能性があります。コンプライアンスから出口戦略まで、Circleの物語は機会の展示であると同時にリスクの警告でもあります。暗号と伝統的金融の交差点で、彼らの次の一手は期待に値します。