上場企業と暗号通貨の二項関係

イントロダクション

2024年トランプがアメリカ合衆国大統領に選ばれることは、世界の暗号資産業界にとって重要な出来事であり、暗号通貨に対する友好的な政策が彼の核心的な政権理念の一つとなる。続いて、ビットコイン国家準備、ステーブルコイン法案、Circleの上場など、一連の好意的な政策が実施される。暗号通貨業界は徐々にコンプライアンス化に向かい、規制を受け入れるようになる。

同時に、多くの上場企業がStrategyを模倣してBTCの通貨保有者となり始めています。世界中の上場企業は数万に上り、多くの企業は時価総額が著しく縮小し、流動性が不足しています。通貨保有者になることで、一部のスカスカ企業は新たな資金調達を行い、流動性を補充することができます。さらには、暗号資産とは無関係な企業も通貨保有に加わっています。例えば、アメリカの自動車改造業者ECDは5億ドルの資金調達を通じてビットコインの通貨保有者となりました。

最近、上場企業の通貨保有の選択肢が増えており、暗号資産Top100の中に多くの代幣が候補として挙げられています。実際、多くのプロジェクトの代幣は長期保有には適していません。多くの代幣は相対的に中央集権的で、創設チームの決定権が大きいため、通貨保有者がより大きな役割を果たすのは難しいです。本記事では、通貨保有者と暗号資産の関係、および分散化についての考察を詳しく論じます。

1. 上場企業の視点から見た暗号通貨

上場企業が資金調達のために暗号資産を購入する主な目的は時価総額の管理です。現在、34社の上場企業がBTCを保有しています。複数の企業の経営陣は2025年に積極的にETH、SOL、HYPEなどの暗号資産のホーダーに転身し、Strategyの道筋を模倣しています。この戦略は確かに上場企業の株価に顕著な成長をもたらしました。

Sharplink社は以前、スポーツ賭博を主な事業としており、2025年5月に4.25億ドルのプライベートファイナンスを完了し、主要な準備資産としてETHを大量に購入しました。同社の株価は10日で2.97ドルから124ドルに上昇し、増加率は40倍以上です。Cypherpunk Holdingsは2024年9月にSOL Strategiesに改名し、3か月で株価は0.08ドルから4.24ドルに上昇し、増加率は50倍以上です。

多くの上場企業が株価を引き上げるための良策として、通貨商への転換を考え、購入する暗号資産はBTCからSOL、HYPE、BNBなどに広がっている。実際、多くの企業の通貨購入は流行に流される行動であり、経営陣は暗号資産についての理解が不足し、長期的な戦略計画が欠けている。本章では、上場企業の観点から、異なるニーズに基づき、購入に適した暗号資産を選択する。

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1.1 カバーする資金調達コストの面 PoSブロックチェーン通貨>PoWブロックチェーン通貨

最初の一般の認識は、上場企業が通貨を保有することに関するもので、2020年にStrategyが一度に2万枚以上のBTCを購入したことに起因しています。CEOのマイケル・セイラーは、BTCを買うだけで売らないと宣言しました。2020年から2021年のBTCの牛市の中で、Strategyの知名度はますます高まり、暗号資産を購入することで上場企業が逆転するという資本市場のクラシックな事例となりました。

BitcoinはPoW（プルーフ・オブ・ワーク）の代表的なパブリックチェーンであり、CPU、GPU、ASICなどのチップの計算能力を使ってマイニングプールでハッシュ衝突を繰り返し、ブロックを生成してBTCの報酬を得ます。StrategyがBTCを購入する前に、ビットコインマイニング企業であるMarathon、Riot、Cleansparkなどの会社の主な業務はBTCを得るためのマイニングであり、バランスシート上には未販売の暗号資産が一部存在します。

上場企業にとって、BTCなどのPoW公チェーン資産は金と似ており、購入後は保有としてのみ使用され、"お金を生む"ことが難しい。PoS公チェーンはトークンにより多くの重みを与え、PoS公チェーン取引はノードがブロックを生成する必要があり、ノードになるためには一定数量のガバナンストークンをステーキングする必要がある。Ethereumネットワークのノードは固定で32 ETHをステーキングし、Solanaネットワークのノードにはステーキング数量に制限がない。ガバナンストークンの保有者は、部分的に取引Gas費を報酬として受け取ることができる（異なる公チェーンの分配メカニズムは異なる）。

債務ファイナンスに依存する上場企業にとって、PoSブロックチェーンガバナンストークンを保有し、ステーキングすることで、年利2%-7%の収益を得ることができます。この収益は、企業の債務ファイナンスコストをカバーすることができます。たとえ企業の業績が低下しても、PoSブロックチェーントークンを保有する企業は、利息返済の問題を心配する必要はありません。

1.2 上場企業はどのようにPoS公链类暗号資産を選ぶか

BTCに対する "Buy and Hold "戦略と比較して、上場企業がPoS公链のガバナンストークンを選定して購入することは、より複雑なシステムエンジニアリングです。 一部の企業は価格変動が大きい暗号資産を購入する傾向があり、他の企業は分散化の程度が高い暗号資産を購入する傾向があります。また、ノードを自社で構築できない企業は、成熟した流動性ステーキングプラットフォームを持つ暗号資産を購入する必要があります。 下表は、様々な次元から各トークンの特徴をまとめており、暗号資産の購入を計画している上場企業に包括的な参考を提供します。

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ステーキング収益率は株式配当率に類似しています。上場企業がPoSトークンのホルダーになる需要は主に三つのカテゴリーに分かれます：(1)高いステーキング収益を得て、資金調達コストをカバーし、ポジティブなキャッシュフローを確保する。(2)高い資産価値の増加を得て、株価の上昇を促進する。(3)エコシステム内で中心的な位置を占めており、パブリックチェーンエコシステム戦略を展開しています。以下では、上場企業の異なる目標に基づいて適切な対象を選定します。

1.2.1 高いステーキングリターンを追求する：SOLのステーキング利回りは高く、パブリックチェーンの取引量は安定している

増発株式や債券のコストが高い上場企業にとって、高い質押利回りの暗号資産は非常に魅力的です。Polkadot、Cosmos、Celestiaなどのパブリックチェーンは、7日間の年率リターンが10％を超えています。しかし、これらの資産は高インフレ率のため、価格の保全能力が非常に弱いです。過去1年でそれぞれ42％、36％、71％下落しました。質押利回りは通貨の価格下落をカバーできません。上場企業にとっては最適な選択ではありません。

相対的に、SOLは高いステーキング利回りを持ちながら、トークン価格が過去2年間上昇を維持しており、過去2年間の通貨価格の最大回撤は52%で、安定性が高い。Solanaのステーキング利回りモデルでは、ノードのステーキング利回り=(ブロックチェーン報酬+MEV収入+チップ収入)/総ステーキング量。

公式の分子部分はブロックチェーン報酬の割合が最も高く、パブリックチェーンの取引量に関連しています。Solanaパブリックチェーンの取引量は過去5年間で急速に増加しており、6月の月間取引量は29.7億件です。分母の側では、現在SOLのステーキング率は65%を超えており、大量のSOLがステーキングに追加されて利回りが低下することはありません。総合的に見ると、Solanaネットワークのノードのステーキング7%の報酬は比較的安定しています。

上場企業の観点から見ると、資金調達を通じてSOLを保有する業者になり、ノードのステーキングを通じて正の資金流を得るモデルにおいて、相対的に難しいのは自前のノードを構築することです。Solanaネットワークのノードは高性能なサーバーが必要で、最低限の構成は64コアプロセッサ、256Gのメモリ、1Tのハードディスクです。さらに、高速なネットワーク帯域幅のサポートも必要です。ソフトウェア面では、SolanaノードになるためにはGit、Rust、Dockerをダウンロードする必要があり、ノードを構成するには一定のコーディング知識が求められます。

可視的に、上場企業がSolanaネットワークノードを自ら構築するのは、技術的なハードルが高いです。企業が自らノードを構築するのが複雑だと考える場合、流動性ステーキングプラットフォームやRPCノードサービスを選択することができます。

Jitoは現在Solanaネットワークの主要な流動性ステーキングプラットフォームの1つで、ステーキング操作は簡単で、ウォレットを接続して金額を入力するだけで7.19%の年利を得られます（2025年7月3日現在）。しかし、ステーキングプラットフォームを通じて利益が一部減少し、プラットフォームは直接の手数料比率を表示しません。専門のステーキングプラットフォームでは、ステーキングを通じてより高いTipsやMEVの変動利益を得ることができ、ステーキング者は固定の年利を得られます。

TipsやMEVを通じて超過収益を得たいが、ノード構築のハードルと固定資金の投入を減らしたい企業は、HeliusなどのノードサービスプロバイダーのRPCノードサービスを選ぶことができます。ユーザーはサービスプロバイダーの裸金属サーバーをレンタルし、最低遅延(<50ms)と高スループットを確保し、Solanaバリデーターの高性能ニーズを満たします。JITOなどのステーキングプラットフォームのユーザー収益が固定で、プラットフォームの利益が変動するのとは対照的に、Heliusなどのサービスプロバイダーはユーザーに固定料金（異なるプランにより料金が異なる）を請求し、MEVやTipsなどの変動収益は完全にユーザーに帰属します。

三つの提案にはそれぞれ利点と欠点があります。ステーキングプラットフォームは、比較的少ない投資を行う軽量の通貨ホルダーに適しています。RPCノードのアウトソーシングサービスは、一定の投資を行う中規模の通貨ホルダーに適しています。独自のノードを構築することは、資本が豊富で技術的な能力を持つ通貨ホルダーに適しています。また、SOLの通貨ホルダーとしてのリスクもあります。Solanaネットワークは相対的に中央集権的で、これまでに何度もメインネットがダウンしたことがあり、トークンの価格に影響を与える可能性があります。

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1.2.2 価値の成長を追求する：HYPE取引手数料の買い戻しメカニズム、通貨の価格はすでに10倍の成長を達成しました

流動性が不足している上場企業にとって、短期的な主要な要求は株式の時価総額を向上させることであり、株式の売却などの方法を通じて企業の正常な運営を維持することです。上場企業は通貨を蓄える業者として、高い成長率や高評価の資産を購入することで株価を迅速に引き上げることが一般的な方法です。HYPEは2025年上半期の時価総額成長の主流暗号資産であり、上場企業がHYPEの通貨を蓄える業者となると、その株価はHYPEトークンの価格に連動し、企業の時価総額が短期的に急速に成長する可能性があります。

SUI、TRON、XRPなど、過去一年に市場価値が大幅に成長したパブリックチェーンと比較して、HYPEの利点は細分化されたトークンの需給管理にあり、HYPEトークンの希少性を確保しています。過去6ヶ月間、Hyperliquid支援基金は約97%のGas費収入をHYPEの買い戻しに再投資し、累計で91億ドル相当のHYPEを買い戻しました。現在、流通しているのは総供給量の34%に過ぎず、チームは23.8%のトークンを2027-2028年までロックアップしています。近く39%のトークンがコミュニティ報酬に使用され、徐々に配布される予定です。プロジェクトがベンチャーキャピタル資金を受け入れていないため、外部からの売却圧力がなく、HYPEの長期的な価値の可能性が高まっています。

Hyperliquidの運営ノードはSolanaよりも中心化されており、全体のネットワークはわずか21のノードで構成されています。これにより、ある程度パブリックチェーンの効率的な運用が維持されています。そのため、上場企業が大量のHYPEを購入しても、21のコアノードの1つになることは難しいです。パブリックチェーン公式のステーキングプラットフォームStakedHYPEは、ホーダラーがステークを通じて追加の収益を得るための選択肢となります。このプラットフォームには1000万枚以上のHYPEがステークされています。他のパブリックチェーンと比較して、HYPEのステーキング収益率は比較的低く、Staking Rewardsではわずか2.28%と表示されています。

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1.2.3 エコシステムの配置を追求する：ETHは去中心化の程度が高く、Layer2の開発難易度が低い

暗号資産分野でのパブリックチェーンの冗長現象が顕著である。Coingeckoの統計によると、現在全ネットワークのパブリックチェーンの総数は200を超えている。実際、大部分の開発者はEthereum、Solana、Suiなどの主要なパブリックチェーンを選択して製品を開発しており、大量の独立したパブリックチェーンの取引量は年々減少している。

上場企業の観点から見ると、一部の企業は単に通貨を蓄える業者になることを満たさず、通貨を蓄えた上で公チェーン上でDeFiやGameFiプロジェクトを開発し、ビジネス成長の第二の曲線を構築したいと考えています。イーサリアムLayer2モジュール型ブロックチェーンは、開発の難易度が低く、高い柔軟性を持つため、これらの企業の第一選択となっています。

Rollups as a Service (RaaS)は2024-2025年のブロックチェーンインフラストラクチャの重要なトレンドです。RaaSプラットフォーム（Caldera、Conduit、Zeeveなど）は、SDK、テンプレート、テストネットの水道口、ブロックエクスプローラーを含むワンストップソリューションを提供し、企業が数分でLayer2ネットワークを展開できるようにします。一方、従来の自社構築のRollupには6-9ヶ月かかる可能性があります。たとえば、Calderaは30分以内にRollupの展開を完了できると主張しています。この利便性は技術的なハードルを大幅に下げ、上場企業がインフラ管理ではなくビジネスの革新に集中できるようにします。

イーサリアムのDA層に関して、CelestiaとNearのデータ可用性（DA）層は、企業に効率的で低コストのソリューションを提供します。Celestiaはモジュラー設計とデータ可用性サンプリング（DAS）を通じて、データストレージと実行を分離し、取引コストを大幅に削減し、スケーラビリティを向上させ、DeFiアプリケーションに適しています。Nearはシャーディングアーキテクチャを利用して並列処理を実現し、高スループット需要シナリオのパフォーマンスを強化します。両者はRaaSプラットフォームとシームレスに統合され、開発プロセスをさらに簡素化し、上場企業がカスタマイズされたLayer2ネットワークを迅速に展開し、エコシステムの配置と革新的なアプリケーションの開発を加速できるようにします。

さらに、イーサリアムは高い分散化を持つネットワークであり、創始者のVitalikは常に分散化の理念を貫き、Layer2の独立した発展を奨励しています。Ethereumメインネットはコンセンサス層のみを担当しています。世界中には多くの非ブロックチェーン分野の有名企業がイーサリアムLayer2の開発チームに参加しています。

最後に、上場企業はETHの保有者として、大量の現物ETHポジションを持ち、Layer2上でのステーキング、貸出、支払いなどのアプリケーションを構築するのに優位性があります。