実物資産のトークン化と不動産市場の探求

はじめに

実際の資産(RWA)のトークン化の概念は暗号通貨市場では新しいものではなく、2018年にはすでに登場していました。当時の資産トークン化と証券型トークン発行(STO)は今日のRWAの概念と類似点があります。しかし、当時の規制枠組みは未成熟であり、潜在的なリターンの利点も明確ではなかったため、これらの初期の試みは成熟した市場セグメントに発展することができませんでした。

2022年、アメリカの金利が引き続き上昇する中、アメリカ国債の利回りは暗号市場におけるステーブルコイン貸出利率を大幅に上回りました。これにより、アメリカ国債をRWAにトークン化することが暗号業界にとってより魅力的になりました。そのため、有名なDeFiプロジェクトや伝統的な金融機関を含む多くの関係者がRWA分野の探索を始めています。

過去2年間、市場には複数の不動産RWAプロジェクトが登場しました。これらは様々な方法で不動産投資市場を拡大し、不動産投資商品を豊富にし、投資家の参入障壁を低くすることを目的としています。本研究では、事例分析を通じて不動産RWAの設計の利点と欠点、及びその市場の潜在能力を探ります。これらのプロジェクトは主に北米の不動産資産と投資家を対象としているため、関連する政策、法規制、市場条件の議論は主に北米の不動産市場に関わるものとなります。

不動産市場のトークン化の方法

不動産市場は投資機会に満ちた広大な分野です。あるデータプラットフォームの2023年3月の研究によると、北米上場不動産市場の価値は1.3兆ドルに達し、世界の上場不動産市場の規模は2.66兆ドルに達しています。

不動産市場のトークン化の核心的な目標は、以下の1つまたは複数の目標を達成することです: より多様で柔軟な不動産投資商品を創出し、より広範な投資家グループを引き付け、不動産資産の流動性と価値を向上させること。これらの製品は主に3つの形で表れます:

1. 分散型不動産所有権ファイナンス
2. 地域別不動産市場指数商品
3. 不動産をトークン化して担保として使用する

さらに、トークン化とブロックチェーンの統合は、不動産資産の透明性と民主的ガバナンスを強化しました。

不動産投資信託(REIT)は、収益性のある不動産を所有、運営、または資金提供する会社です。REITは、一般投資家が配当収入と総回収に基づく投資機会を得ることができる共同基金に似た投資機会を提供し、地域の不動産市場の成長に寄与します。REITと不動産RWAは、不動産投資機会を分散化する点で類似しており、投資のハードルを効果的に下げ、不動産資産の流動性を向上させます。しかし、従来のREITは通常、投資家に管理の機会や所有権を提供せず、集中化された運営モデルを維持しています。それにもかかわらず、その厳格な資産審査と厳格な規制の枠組み内での投資構築は、不動産RWAプロジェクトに対する堅固な青写真を提供します。

過去2年間の不動産RWAプロジェクトの運営を通じて、私たちはその長所と短所をより明確に理解しました。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

通常、不動産RWAプロジェクトは上記の属性を持っています。具体的なケースを深く掘り下げると、管理や製品のアプローチの違いにより、各プロジェクトが実際の運営で直面する状況はさまざまであることがわかりました。

ケーススタディ

本章では、3つの不動産RWAプロジェクトを分析します。各プロジェクトは、不動産市場をトークン化するために異なる方法を採用しており、その分野で最も代表的です。注意が必要なのは、これらはまだ初期のプロジェクトであり、その製品は長期的かつ広範な市場検証とテストを受けていない点です。

RealT

RealTは2019年に開始され、市場で最も早い不動産RWAプロジェクトの1つであり、イーサリアムとGnosisブロックチェーン(を通じて主にGnosis上で)アメリカの住宅不動産を投資可能にすることに特化しています。

RealTは住宅物件を取得し、アメリカの規制に従って、所有権契約を保持する実体をトークン化します。これらの物件の管理、維持、および家賃の徴収責任は第三者管理機関に委託されます。経費を差し引いた後、特定の物件から生じる家賃はそのトークン保有者に分配されます。RealTはトークン化プロセスを担当しますが、彼らは法的に不動産資産を保有する会社とは分離されています。彼らのウェブサイトには、会社がデフォルトした場合、トークン所有者が物件契約を保有する会社を管理する別の会社を任命する権利を留保することが明記されています。市場に導入される物件に共同投資を強制することはありません。物件トークン保有者は、約2.5%の維持準備金と通常約10%の管理費を除いた、物件の家賃収入の一部を毎月受け取ることができます。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

あるプロジェクトを例にとると、不動産トークンの総価値は323,020ドルであり、各トークンの価格は52.10ドル、合計で6,200個のトークンが発行されました。この物件は毎月2,600ドルの家賃収入を生み出します。運営および管理費用622ドルを差し引いた後、月間純利益は1,978ドル、年間利益は23,736ドルとなります。したがって、各トークンは3.83ドルの分配を受け、年利回りは7.35%です。

この不動産に対して、RealTは100%のトークンを提供します。これは、RealTが顧客と共同で投資する必要がなく、ほぼ無リスクの運営モデルを維持できることを意味します。管理機関は8%の家賃を徴収し、残りの維持費用を加え、投資プラットフォームは不動産のトークン化、管理機関の選定、監督管理のために2%を徴収します。この方法により、RealTチームは膨大な管理時間を節約し、適格な不動産を見つけて市場にトークン化することに集中できます。

しかし、分散所有権が投資家にリスクを分散させるのに役立つ一方で、課題も生じます。投資者の財務的利益が小さい場合、企業の管理コストが実行不可能になることがあります。ある報告書は、不動産トークン保有者とRealTとの間の利益相反について説明しています。RealTは、保有する不動産を管理するために管理機関を選定します。もしRealTが不動産に対して大量の所有権を持っている場合、代理コストを削減できる可能性があります。なぜなら、管理の非効率が彼らに悪影響を及ぼすからです。しかし、もしRealTの持ち株が大きすぎると、トークンの流動性に悪影響を及ぼす可能性があり、小規模株主はタダ乗り者になる可能性もあります。これらの所有者は、大株主が雇用した管理機関が財務的に実行可能かどうかを監視することを期待するかもしれません。一方、RealTの持ち株が非常に小さい場合、RealTは管理機関を選定したり、監視プロセスに参加する動機が不足する可能性があり、多くの投資家も管理機関を効果的に監視することが難しいです。

研究者はRealT市場で最新に売り切れた10のトークンについて調査を行い、関連するブロックチェーンブラウザを使用して各不動産の保有者数を調べました。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

図表に示されているように、RealTは不動産を異なる数のトークンに分けており、各トークンの価格は約50ドルです。ほとんどの不動産はデトロイトにあり、約500人のトークン保有者がいます。そのうち2つの不動産の保有者は1,000人を超えています。現在、これらのデータを各保有者のトークン数と組み合わせることで、RealT投資家の投資範囲を理解することができます。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

約90%のRealT投資家は500ドル未満を投資し、約9%は500ドルから2,000ドルを投資し、1%はそれ以上を投資しています。これは、RealTがある程度、小口投資家のために不動産投資市場を創出し、住宅市場の流動性を高めることに成功したことを示しています。

RealTウォレットの取引データ(Gnosisウォレットアドレス:0xE7D97868265078bd5022Bc2622C94dFc1Ef1D402)に基づくと、RealTは約600万ドルの賃貸料総額を支払っています。プラットフォーム手数料は維持費、保険、税金に応じて変動し、賃貸料の約2.5%-3%に相当し、過去2年間で約15万から18万ドルのプラットフォーム収入に相当します。しかし、RealTは不動産投資への参加を強制しておらず、参加する場合でもその参加程度には明確な制限や指針がないため、RealTが賃貸収入から得られる収入はまだ開示されていません。

会社の構造の観点から見ると、RealTはデラウェア州にReal Token Inc.を設立し、これを会社の中心的な実体としています。この実体は不動産資産を所有しておらず、RealTプロジェクトの運営実体としてのみ機能しています。さらに、RealTはデラウェア州にReal Token LLCを設立し、一連の不動産会社の親会社として位置づけています。Real Token Inc.と同様に、Real Token LLCも不動産資産を所有しておらず、主な目的は法律手続きを簡素化し、ユーザーが会社と契約を結ぶことで全ての物件への投資に参加できるようにすることです。最後に、RealTは各投資物件に対して対応するSeries LLCを設立しています。Real Token LLCの子会社として、各Series LLCは特定の物件とそれに対応するトークンを所有しています。この構造は、一つの物件の財務的または法的な問題がRealT下の他の物件に影響を与えず、また親会社の運営にも影響を与えないことを保証することを目的としています。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

###パークル

Parclプロトコルは、ユーザーが世界の不動産市場の価格変動を取引できるDeFi投資プラットフォームです。ParclはAMMアーキテクチャを使用して合成資産の永久的なエクスポージャーを取得するために使用されます。ParclはParcl Labsの価格フィードを導入し、販売履歴に基づいて特定地域の不動産の指数を作成します。販売履歴の期間は、不動産取引の頻度に応じて変化する可能性があります。指数が作成された後、投資家は不動産の価値に対して投機する機会があり、不動産価格をロングまたはショートすることができます。

この方法はParclが法律問題を回避するのを可能にしました。なぜなら、プラットフォームの運営には実際の不動産が関与していないからです。誰かがそれが本当に不動産RWAプロジェクトであるかどうか疑問に思うかもしれません。なぜなら、それは上記の基準に合致しないからです。しかし、それは比較的人気のあるRWAプロジェクトであり、ある取引プラットフォーム、あるブロックチェーンのベンチャーキャピタル部門、ある有名な投資機関など、業界の多くの大規模機関からの投資を受けています。不動産RWAの多様化の可能性を議論することは合理的です。

Parclのテストネットは2022年5月にあるパブリックチェーン上で開始され、現在の総ロックアップ価値は1600万ドルです。1年以上の運営の後、Parclはあまり注目を集めていないようで、日々の取引量は1万ドル未満、日間アクティブユーザーは50人未満です。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

(10月26日の取引量の減少は、Parcl V3のアップグレードとプールアドレスの変更、さらには多くのプールの閉鎖が原因であるため、その日以降の取引量は含まれていません)

Parclの製品は簡素化され、迅速に開発されます。Parcl Labsの価格フィードと指数市場は良好に設計されており、使いやすいです。

運営面では、ParclチームはParcl Point、Real Estate Royaleなどのユーザー獲得プランを積極的に展開しています。これらの利点があり、多くの著名な投資機関からの支援を受けているにもかかわらず、Parclは市場で比較的控えめな姿勢を保ち、ユーザー層は小さく、取引量は限られています。市場はまだ不動産インデックス製品に対して準備が整っていないのかもしれません。

レイノ

いくつかの大手暗号通貨企業は、ユーザーが不動産をトークン化してローンの担保として使用する可能性を探求しています。ある企業は7月に発表し、同社のデジタル通貨チームがこの方向に向かって努力していると述べました。あるプロジェクトは、あるプラットフォームと統合され、不動産の担保ローンをサポートしています。あるプロジェクトは、トークン化された不動産をローンの担保として使用するオプションを提供していますが、このサービスは彼らが発行したトークンのみに限定されています。本質的に、このサービスはトークン借入商品に似ており、不動産所有者の資本流動性を実質的に増加させるものではありません。

Reinnoは2020年に開始され、2022年に運営を停止した廃棄プロジェクトです。市場にあまり痕跡を残さなかったものの、2つの注目すべき不動産RWA関連製品を導入しました。

最初の製品は、トークン化された不動産に基づく融資サービスです。物件所有者が資金調達を必要とする場合、彼らはReinnoに不動産の書類を提出できます。承認を得た後、Reinnoはデラウェア州で取引のために特別目的会社(を設立します。これは、親会社によって設立された子会社であり、財務リスクを隔離するために使用されます。