前回の記事では、ステーブルコインの核心概念を深く探討し、現在の市場における主流ステーブルコインの運用メカニズムと応用シーンについて系統的な分析を行いました。分析を通じて、ステーブルコインの分野には巨大な上昇潜力が秘められていることが明らかです。しかし、ステーブルコインの技術革新は両刃の剣であり、広範な発展の可能性がある一方で、その潜在的なリスクも無視できません。オンチェーン分析機関のデータによると、2022年から2023年の間にステーブルコインを通じて行われた違法取引の総額は400億ドルに達しました。その中で、70%の暗号化詐欺犯罪活動および80%以上の制裁回避取引活動でステーブルコインが使用されました。したがって、革新とリスクのバランスを取るために、世界の規制機関はステーブルコインの体系的な規制フレームワークの構築を加速しています：アメリカは関連する立法プロセスを推進し続け、香港金融管理局は関連する条例を通過させ、"ステーブルコインサンドボックス"の規制メカニズムを構築しました。この技術中立とリスク管理の動的なバランスは、ステーブルコインの次の段階の発展のパラダイムを形成しており、ステーブルコイン業界が野蛮な成長からコンプライアンスの段階へと進化していることを示しています。この記事では、関連する業界研究や実務経験を基に、専門的な視点から以下の問題を整理し解答します：- ステーブルコインにはどのようなリスクが存在し、なぜステーブルコインに対する規制が必要なのか？- 現在、どの国や地域がステーブルコインに対して規制フレームワークを策定していますか？- 規制フレームワークの具体的な内容は何ですか？ステーブルコイン業界の参入障壁とコンプライアンス要件には何がありますか？- 長期的に見て、規制フレームワークの不断の改善はステーブルコイン業界の未来の発展にどのような影響を与えるでしょうか？### ステーブルコインにはどのようなリスクが存在し、なぜステーブルコインに対して規制が必要なのか？ステーブルコインの規制フレームワークはなぜそんなに重要なのか？現在、ステーブルコイン業界には2つの主要なリスクが存在します：一はステーブルコインの内生的リスクステーブルコインの価値の安定性は絶対的な保障ではなく、市場の合意と信頼メカニズムのバランスに基づいています。その核心的な論理は、ステーブルコインの相対的な安定性は準備資産の内在的な価値からではなく、保有者が発行者の履行能力に対する持続的な信頼に依存しているということです。この信頼は本質的に「合意駆動の通貨価値のバランス」であり、大多数の市場参加者がステーブルコインの価値の安定に基づいて取引や送金を行うとき、その価格の大幅な変動リスクは合意自体によって抑制されます。しかし、一度信頼の基盤に亀裂が生じると、ステーブルコインの安定性は急速に崩壊します。準備資産の不足や資金の流用などの管理失職行為を例に挙げると、市場がこのようなリスクに気付くと、ステーブルコイン保有者のコンセンサスメカニズムは急速に逆転または崩壊する可能性があります。具体的には、ステーブルコイン保有者の恐慌的な売却が通貨の価値の脱ペッグを引き起こし、通貨の価値の脱ペッグによって引き起こされる市場の恐慌感情がさらに売却の波を刺激し、最終的には自己強化の負のフィードバックループを形成します——いわゆる「死のループ」です。さらには、単一のステーブルコインの暴落が最終的に暗号通貨市場に一連の連鎖反応を引き起こし、最終的には全体市場のブラックスワンイベントとなることさえあります。この系統的リスクの伝播メカニズムは、2022年のLuna-UST事件で十分に検証されました。アルゴリズムステーブルコインの代表として、USTはLunaトークンとの複雑なアルゴリズムメカニズムに依存して、通貨の価値をドルにリンクさせることを維持しています。しかし、マーケットの流動性危機が発生すると、アルゴリズム設計の内在的欠陥が悪意のある攻撃によって次第に拡大されました。同時に、USTの透明性の欠如もさらに信頼危機の急速な蔓延を引き起こし、最終的に通貨の価値の崩壊を引き起こしました。この事件は、近400億ドルの時価総額の消失をもたらすだけでなく、暗号市場の連鎖反応を引き起こし、規制の制約がないステーブルコインに内在するリスクを十分に暴露しました。二はステーブルコインの外部リスクステーブルコインの匿名性とクロスボーダー流動性は、確かにその便利さと利点をもたらしますが、これらの特性は黒灰産業や違法犯罪活動に利用されやすくもあります。効果的な規制が欠如している場合、特にステーブルコインに対するマネーロンダリング（AML）およびテロ資金供与（CFT）コンプライアンス要件が不明確であれば、ステーブルコインは違法資金の流動の隠れた通路となり、金融システムの安全性に脅威を与える可能性があります。### アメリカ、香港のステーブルコイン規制フレームワークの紹介近年、世界的なステーブルコインの規制枠組みの発展は急速に進展している。香港、アメリカ、シンガポール、欧州連合、アラブ首長国連邦などの国や地域が迅速に推進し、関連する法律や規則を徐々に実施している。全体的に見て、現在各国のステーブルコインの規制フレームワークは主に以下の3つの大きな方向性に展開しています：- 発行者の参入基準：ステーブルコイン発行者の資格要件を明確にし、十分な資本力、リスク管理能力、業界経験を持っていることを確認します。- 通貨の安定メカニズムと準備資産の維持：発行者は十分なステーブルコインの準備資産を維持し、定期的な開示と独立監査を通じて透明性とコンプライアンスを確保することが求められます。- 流通環節のコンプライアンス：ステーブルコインの反マネーロンダリング（AML）と「顧客確認」（KYC）メカニズムを重点的に強化し、ステーブルコインが違法な資金の流れに使用されるのを防止する。そして次に、本稿は香港とアメリカに焦点を当て、その最新のステーブルコイン規制フレームワークを深く分析し、以下のいくつかの次元から議論を展開します：規制プロセス、規範文書、規制当局、および規制フレームワークの核心内容。**(1) 香港****1、規制プロセス**- 2022年1月:香港金融管理局（後文では「金管局」と略称される）は「暗号資産及びステーブルコインに関する討論文書」を発表し、ステーブルコインの性質および関連する規制の枠組みについての初歩的な検討を開始しました。- 2023年12月:香港金融管理局と財務省（以下「財務省」と称する）は、「香港におけるステーブルコイン発行者の監督制度に関する立法提案に関する相談文書」を共同で発表し、具体的なステーブルコイン監督フレームワークの草案を提案した。この文書の重点は、発行者の監督と保有者の保護にある。- 2024年3月〜7月:金管局は「ステーブルコインサンドボックス」プランを開始し、ステーブルコイン発行者の「サンドボックス」を立ち上げ、多くの企業がその「サンドボックス」の初期参加者となりました。- 2024年12月:2024年12月6日、香港政府は官報に『ステーブルコイン条例草案』（以下『ステーブルコイン条例』）を掲載し、12月18日に香港立法会に一読のため提出しました。香港の立法手続きに従い、法案が正式な法律になる前に、香港立法会の三回の読会（第一読、第二読、第三読）を完了する必要があります。本質的には、法案に対して三つの段階での宣読と審議を行うことです。したがって、《ステーブルコイン条例》は正式に法律として署名される前に、この手続きを完了しなければなりません。楽観的に見て、2025年内に完了する可能性があります。**2. 法律文書および対応する規制当局**香港のステーブルコイン規制フレームワークの核心となる規範文書は、24年12月に発表された《ステーブルコイン条例》であり、香港のステーブルコインの規制システムは前述の金融管理局と財務局によって主に担当されています。**3、規制フレームワークと主要内容****a.ステーブルコインの定義**まず、《ステーブルコイン条例》では広義の「ステーブルコイン」の定義を明らかにしています。《ステーブルコイン》条例第3条では、ステーブルコインは以下のいくつかの特性を備えている必要があります：- は計算単位または経済的価値の保存形式です；- 公共に受け入れられる取引媒体として、商品やサービスの購入、債務の清算、または投資に使用できる；- 分散型台帳システムに展開され、電子的に移転、売買、保管が可能である；- 単一資産またはバスケット資産を参照して安定した価値を維持します。注意が必要なのは、香港の《ステーブルコイン条例》は、広義のステーブルコインを規制するものではなく、特定の条件を満たす"指名されたステーブルコイン"に対して規制を行っている点です。《ステーブルコイン条例》第4条では、1つまたは複数の公式通貨に完全に従って価値の安定を維持するステーブルコインが、本条例で規制される"指名されたステーブルコイン"であることを明確に規定しています。**b.規制されたステーブルコイン関連活動**安定した通貨およびその概念を明確にした後、《ステーブルコイン条例》第五条は、当該条例の規制を受け、ライセンスを持つ必要があるステーブルコインに関する活動を明記しています。例えば、- 香港国内で指定されたステーブルコインを発行する；- 香港以外の国または地域で発行され、香港ドルに連動する指定されたステーブルコイン；- そして、一般に自分が行っているステーブルコイン関連の活動を積極的に広めること。**c. 発行者のエントリーしきい値**規制されたステーブルコイン関連活動を行いたい場合は、《ステーブルコイン条例》の規制枠組みの下で、対応するステーブルコイン発行ライセンスを取得する必要があります。このライセンスの承認条件には、以下の点が含まれるが、これに限られません：- まず、ライセンス申請者は法人格を持っている必要があり、香港に設立された会社または香港以外に設立された銀行機関である必要があります。- 次に、ライセンス申請者がステーブルコインに関連する活動を行うためには、期限内の義務を履行するための基本的な財政資源の要件を満たす必要があります。具体的には、ライセンス申請者が既に支払った資本金は$25,000,000香港ドルを下回ってはいけません。- 最後に、ライセンス申請者の株主、取締役、実質的支配者、高管などの関連する自然人も「ステーブルコイン条例」における相応の適合性要件を満たす必要があり、ここでは詳しくは議論しません。**d.通貨の安定メカニズムと準備資産の維持**そして、ステーブルコインの準備資産管理に関して、『指明ステーブルコイン』は以下の規定を定めています：- まず、ライセンス保持者はステーブルコインの準備資産ポートフォリオと他の資産を厳密に分離する必要があり、これによりその準備資産の独立性を確保します。- 次に、いつでもステーブルコインの準備資産の時価総額は、ステーブルコインの流通面価以上である必要があり、同額または過剰な準備を実現します。- 最後に、ライセンス保持者は、準備資産に対して適切なリスク管理ポリシーと管理制度を実施する必要があり、準備資産の管理ポリシー、リスク評価、構成および時価、定期監査の結果について、タイムリーかつ完全に公衆に開示する必要があります。**e. 流通に関するコンプライアンス要件**- まず、《ステーブルコイン条例》では、ライセンス保持者がリスク管理制度を特別に設立する必要があることを明確に規定しており、その制度は2022年に施行された《マネーロンダリングおよびテロ資金調達(改正)条例》に関する規定に適合し、指定されたステーブルコイン活動に関連するマネーロンダリングまたはテロ資金調達活動を防止しなければなりません。- 次に、指定されたステーブルコインの保有者は、そのステーブルコインを償還する権利を有し、指定されたステーブルコインの発行を行う必要があり、ステーブルコインの償還を制限する過度に厳しい条件を附加してはならず、償還に関連する不合理な手数料を徴収してはならない。**f.香港ステーブルコインサンドボックス**香港金融管理局はステーブルコイン規制を導入する際に、関連するステーブルコイン発行者にテスト環境とコンプライアンスサポートを提供することを目的とした「ステーブルコインサンドボックス」メカニズムを設立しました。現在、このサンドボックスには、金融管理局の初期承認を受けた複数のステーブルコイン発行者が既に存在しており、これには多くのテクノロジー企業や銀行が含まれています。これらの発行者は、香港で初めてコンプライアンスのあるステーブルコインを発行する主体となることが期待されています。"ステーブルコインサンドボックス"メカニズムは昨年開始されて試験運用されていますが、関連主体はまだ正式にステーブルコインの正式発行を完了していません。これらのサンドボックス内のステーブルコイン発行者は、2025年に香港のコンプライアンス要件を満たすステーブルコイン製品を正式に導入する可能性があると理解されています。**（二）アメリカ****1、規制プロセスと規範文書**米国におけるステーブルコインの現在の規制の枠組みを理解するために、2つの主要な規制文書は、Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act(以下、「GENIUS法」という)とStablecoin Transparency and Accountability for a Betterです レジャー経済法(以下「STABLE法」といいます)「GENIUS法案」はビル・ハガティ上院議員によって提案され、複数の上院議員の支持を得ています。この法案は2025年3月13日に参
グローバルなステーブルコインの規制フレームワークが加速して構築される中、香港とアメリカが先行者となる。
前回の記事では、ステーブルコインの核心概念を深く探討し、現在の市場における主流ステーブルコインの運用メカニズムと応用シーンについて系統的な分析を行いました。分析を通じて、ステーブルコインの分野には巨大な上昇潜力が秘められていることが明らかです。しかし、ステーブルコインの技術革新は両刃の剣であり、広範な発展の可能性がある一方で、その潜在的なリスクも無視できません。オンチェーン分析機関のデータによると、2022年から2023年の間にステーブルコインを通じて行われた違法取引の総額は400億ドルに達しました。その中で、70%の暗号化詐欺犯罪活動および80%以上の制裁回避取引活動でステーブルコインが使用されました。
したがって、革新とリスクのバランスを取るために、世界の規制機関はステーブルコインの体系的な規制フレームワークの構築を加速しています：アメリカは関連する立法プロセスを推進し続け、香港金融管理局は関連する条例を通過させ、"ステーブルコインサンドボックス"の規制メカニズムを構築しました。この技術中立とリスク管理の動的なバランスは、ステーブルコインの次の段階の発展のパラダイムを形成しており、ステーブルコイン業界が野蛮な成長からコンプライアンスの段階へと進化していることを示しています。
この記事では、関連する業界研究や実務経験を基に、専門的な視点から以下の問題を整理し解答します：
ステーブルコインにはどのようなリスクが存在し、なぜステーブルコインに対して規制が必要なのか？
ステーブルコインの規制フレームワークはなぜそんなに重要なのか？現在、ステーブルコイン業界には2つの主要なリスクが存在します：
一はステーブルコインの内生的リスク
ステーブルコインの価値の安定性は絶対的な保障ではなく、市場の合意と信頼メカニズムのバランスに基づいています。その核心的な論理は、ステーブルコインの相対的な安定性は準備資産の内在的な価値からではなく、保有者が発行者の履行能力に対する持続的な信頼に依存しているということです。この信頼は本質的に「合意駆動の通貨価値のバランス」であり、大多数の市場参加者がステーブルコインの価値の安定に基づいて取引や送金を行うとき、その価格の大幅な変動リスクは合意自体によって抑制されます。
しかし、一度信頼の基盤に亀裂が生じると、ステーブルコインの安定性は急速に崩壊します。準備資産の不足や資金の流用などの管理失職行為を例に挙げると、市場がこのようなリスクに気付くと、ステーブルコイン保有者のコンセンサスメカニズムは急速に逆転または崩壊する可能性があります。具体的には、ステーブルコイン保有者の恐慌的な売却が通貨の価値の脱ペッグを引き起こし、通貨の価値の脱ペッグによって引き起こされる市場の恐慌感情がさらに売却の波を刺激し、最終的には自己強化の負のフィードバックループを形成します——いわゆる「死のループ」です。さらには、単一のステーブルコインの暴落が最終的に暗号通貨市場に一連の連鎖反応を引き起こし、最終的には全体市場のブラックスワンイベントとなることさえあります。
この系統的リスクの伝播メカニズムは、2022年のLuna-UST事件で十分に検証されました。アルゴリズムステーブルコインの代表として、USTはLunaトークンとの複雑なアルゴリズムメカニズムに依存して、通貨の価値をドルにリンクさせることを維持しています。しかし、マーケットの流動性危機が発生すると、アルゴリズム設計の内在的欠陥が悪意のある攻撃によって次第に拡大されました。同時に、USTの透明性の欠如もさらに信頼危機の急速な蔓延を引き起こし、最終的に通貨の価値の崩壊を引き起こしました。この事件は、近400億ドルの時価総額の消失をもたらすだけでなく、暗号市場の連鎖反応を引き起こし、規制の制約がないステーブルコインに内在するリスクを十分に暴露しました。
二はステーブルコインの外部リスク
ステーブルコインの匿名性とクロスボーダー流動性は、確かにその便利さと利点をもたらしますが、これらの特性は黒灰産業や違法犯罪活動に利用されやすくもあります。効果的な規制が欠如している場合、特にステーブルコインに対するマネーロンダリング（AML）およびテロ資金供与（CFT）コンプライアンス要件が不明確であれば、ステーブルコインは違法資金の流動の隠れた通路となり、金融システムの安全性に脅威を与える可能性があります。
アメリカ、香港のステーブルコイン規制フレームワークの紹介
近年、世界的なステーブルコインの規制枠組みの発展は急速に進展している。香港、アメリカ、シンガポール、欧州連合、アラブ首長国連邦などの国や地域が迅速に推進し、関連する法律や規則を徐々に実施している。
全体的に見て、現在各国のステーブルコインの規制フレームワークは主に以下の3つの大きな方向性に展開しています：
発行者の参入基準：ステーブルコイン発行者の資格要件を明確にし、十分な資本力、リスク管理能力、業界経験を持っていることを確認します。
通貨の安定メカニズムと準備資産の維持：発行者は十分なステーブルコインの準備資産を維持し、定期的な開示と独立監査を通じて透明性とコンプライアンスを確保することが求められます。
流通環節のコンプライアンス：ステーブルコインの反マネーロンダリング（AML）と「顧客確認」（KYC）メカニズムを重点的に強化し、ステーブルコインが違法な資金の流れに使用されるのを防止する。
そして次に、本稿は香港とアメリカに焦点を当て、その最新のステーブルコイン規制フレームワークを深く分析し、以下のいくつかの次元から議論を展開します：規制プロセス、規範文書、規制当局、および規制フレームワークの核心内容。
(1) 香港
1、規制プロセス
香港金融管理局（後文では「金管局」と略称される）は「暗号資産及びステーブルコインに関する討論文書」を発表し、ステーブルコインの性質および関連する規制の枠組みについての初歩的な検討を開始しました。
香港金融管理局と財務省（以下「財務省」と称する）は、「香港におけるステーブルコイン発行者の監督制度に関する立法提案に関する相談文書」を共同で発表し、具体的なステーブルコイン監督フレームワークの草案を提案した。この文書の重点は、発行者の監督と保有者の保護にある。
金管局は「ステーブルコインサンドボックス」プランを開始し、ステーブルコイン発行者の「サンドボックス」を立ち上げ、多くの企業がその「サンドボックス」の初期参加者となりました。
2024年12月6日、香港政府は官報に『ステーブルコイン条例草案』（以下『ステーブルコイン条例』）を掲載し、12月18日に香港立法会に一読のため提出しました。
香港の立法手続きに従い、法案が正式な法律になる前に、香港立法会の三回の読会（第一読、第二読、第三読）を完了する必要があります。本質的には、法案に対して三つの段階での宣読と審議を行うことです。したがって、《ステーブルコイン条例》は正式に法律として署名される前に、この手続きを完了しなければなりません。楽観的に見て、2025年内に完了する可能性があります。
2. 法律文書および対応する規制当局
香港のステーブルコイン規制フレームワークの核心となる規範文書は、24年12月に発表された《ステーブルコイン条例》であり、香港のステーブルコインの規制システムは前述の金融管理局と財務局によって主に担当されています。
3、規制フレームワークと主要内容
a.ステーブルコインの定義
まず、《ステーブルコイン条例》では広義の「ステーブルコイン」の定義を明らかにしています。《ステーブルコイン》条例第3条では、ステーブルコインは以下のいくつかの特性を備えている必要があります：
は計算単位または経済的価値の保存形式です；
公共に受け入れられる取引媒体として、商品やサービスの購入、債務の清算、または投資に使用できる；
分散型台帳システムに展開され、電子的に移転、売買、保管が可能である；
単一資産またはバスケット資産を参照して安定した価値を維持します。
注意が必要なのは、香港の《ステーブルコイン条例》は、広義のステーブルコインを規制するものではなく、特定の条件を満たす"指名されたステーブルコイン"に対して規制を行っている点です。《ステーブルコイン条例》第4条では、1つまたは複数の公式通貨に完全に従って価値の安定を維持するステーブルコインが、本条例で規制される"指名されたステーブルコイン"であることを明確に規定しています。
b.規制されたステーブルコイン関連活動
安定した通貨およびその概念を明確にした後、《ステーブルコイン条例》第五条は、当該条例の規制を受け、ライセンスを持つ必要があるステーブルコインに関する活動を明記しています。例えば、
香港国内で指定されたステーブルコインを発行する；
香港以外の国または地域で発行され、香港ドルに連動する指定されたステーブルコイン；
そして、一般に自分が行っているステーブルコイン関連の活動を積極的に広めること。
c. 発行者のエントリーしきい値
規制されたステーブルコイン関連活動を行いたい場合は、《ステーブルコイン条例》の規制枠組みの下で、対応するステーブルコイン発行ライセンスを取得する必要があります。このライセンスの承認条件には、以下の点が含まれるが、これに限られません：
まず、ライセンス申請者は法人格を持っている必要があり、香港に設立された会社または香港以外に設立された銀行機関である必要があります。
次に、ライセンス申請者がステーブルコインに関連する活動を行うためには、期限内の義務を履行するための基本的な財政資源の要件を満たす必要があります。具体的には、ライセンス申請者が既に支払った資本金は$25,000,000香港ドルを下回ってはいけません。
最後に、ライセンス申請者の株主、取締役、実質的支配者、高管などの関連する自然人も「ステーブルコイン条例」における相応の適合性要件を満たす必要があり、ここでは詳しくは議論しません。
d.通貨の安定メカニズムと準備資産の維持
そして、ステーブルコインの準備資産管理に関して、『指明ステーブルコイン』は以下の規定を定めています：
まず、ライセンス保持者はステーブルコインの準備資産ポートフォリオと他の資産を厳密に分離する必要があり、これによりその準備資産の独立性を確保します。
次に、いつでもステーブルコインの準備資産の時価総額は、ステーブルコインの流通面価以上である必要があり、同額または過剰な準備を実現します。
最後に、ライセンス保持者は、準備資産に対して適切なリスク管理ポリシーと管理制度を実施する必要があり、準備資産の管理ポリシー、リスク評価、構成および時価、定期監査の結果について、タイムリーかつ完全に公衆に開示する必要があります。
e. 流通に関するコンプライアンス要件
まず、《ステーブルコイン条例》では、ライセンス保持者がリスク管理制度を特別に設立する必要があることを明確に規定しており、その制度は2022年に施行された《マネーロンダリングおよびテロ資金調達(改正)条例》に関する規定に適合し、指定されたステーブルコイン活動に関連するマネーロンダリングまたはテロ資金調達活動を防止しなければなりません。
次に、指定されたステーブルコインの保有者は、そのステーブルコインを償還する権利を有し、指定されたステーブルコインの発行を行う必要があり、ステーブルコインの償還を制限する過度に厳しい条件を附加してはならず、償還に関連する不合理な手数料を徴収してはならない。
f.香港ステーブルコインサンドボックス
香港金融管理局はステーブルコイン規制を導入する際に、関連するステーブルコイン発行者にテスト環境とコンプライアンスサポートを提供することを目的とした「ステーブルコインサンドボックス」メカニズムを設立しました。現在、このサンドボックスには、金融管理局の初期承認を受けた複数のステーブルコイン発行者が既に存在しており、これには多くのテクノロジー企業や銀行が含まれています。これらの発行者は、香港で初めてコンプライアンスのあるステーブルコインを発行する主体となることが期待されています。
"ステーブルコインサンドボックス"メカニズムは昨年開始されて試験運用されていますが、関連主体はまだ正式にステーブルコインの正式発行を完了していません。これらのサンドボックス内のステーブルコイン発行者は、2025年に香港のコンプライアンス要件を満たすステーブルコイン製品を正式に導入する可能性があると理解されています。
（二）アメリカ
1、規制プロセスと規範文書
米国におけるステーブルコインの現在の規制の枠組みを理解するために、2つの主要な規制文書は、Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act(以下、「GENIUS法」という)とStablecoin Transparency and Accountability for a Betterです レジャー経済法(以下「STABLE法」といいます)
「GENIUS法案」はビル・ハガティ上院議員によって提案され、複数の上院議員の支持を得ています。この法案は2025年3月13日に参