Дві парадигми токенізації акцій: відкриті Децентралізовані фінанси та закриті стіни

Справжні світові активи ( RWA ) токенізація стала реальністю в сфері блокчейну. Особливо токенізація акцій, з появою кількох фінансових технологічних гігантів, ця структурна трансформація, що ґрунтується на технології блокчейн, вже розпочалася. Глобальні інвестори вперше мають можливість торгувати «цифровими акціями» основних компаній з низькими витратами та цілодобово. Цей звіт детально проаналізує внутрішню логіку поточних основних продуктів токенізації акцій, зосередившись на їх реалізації та потенційних ризиках.

Ми проведемо порівняльний аналіз на двох типових випадках: xStocks, який представляє шлях "відкритих Децентралізованих фінансів", і Robinhood, який представляє шлях "регульованого закритого саду", розглядаючи, як вони шукають баланс між суворим регулюванням, складними технологіями та величезними ринковими можливостями.

Один. Ядро аналізу: основна логіка відповідності

Першочерговим викликом токенізації акцій є дотримання норм, а не технології. На ринку сформувалися два різні шляхи дотримання норм: токени цінних паперів, що підтримуються активами в співвідношенні 1:1, та токени деривативних контрактів. Ці дві моделі мають суттєві відмінності в основній правовій структурі та операційній логіці.

Модель один: xStocks - обіймаючи відкритий шлях Децентралізованих фінансів

xStocks має на меті безпосереднє або непряме відповідність токенів, які користувачі тримають, праву власності або інтересу в реальних акціях. Це відображення реальних акцій на блокчейні, яке прагне до автентичності та прозорості активів.

Його правова структура витончена, через багато рівневі юридичні особи та чітку регуляторну рамку, максимально уникаючи правових ризиків, водночас приймаючи відкритість блокчейну. xStocks випускається швейцарською компанією Backed Finance, відповідно до швейцарського закону про DLT. У Ліхтенштейні створено спеціальну мету носія (SPV), яка володіє реальними акціями, забезпечуючи ізоляцію ризиків.

xStocks створив прозору систему підтримки активів та двосмугову ліквідність:

• 1:1 прив'язка: кожен токен на ланцюзі строго відповідає одній частці реальної акції
• Свідоцтво резервів: інтеграція з Chainlink PoR, реалізація онлайнової перевірки в реальному часі
• Подвійна ліквідність: ліквідність на CEX надається маркет-мейкерами, а в DeFi протоколах користувачі можуть самостійно надавати ліквідність для отримання доходу.

Модель 2: Robinhood - "загороджений сад" з пріоритетом на відповідність

Токени акцій на платформі Robinhood юридично не є власністю акцій, а є фінансовими деривативними контрактами, що відстежують ціну конкретних акцій. Їхня юридична природа є позабіржовими деривативами, а токени на блокчейні є лише цифровими свідоцтвами прав за контрактом.

Ця модель є практичною "регуляторною арбітражем", що упаковує продукти в уже існуючі, з чіткою регуляторною структурою фінансові інструменти, щоб швидко впроваджувати їх з низькими витратами. Токен випускається Robinhood Europe UAB, підлягає регулюванню Національного банку Литви та відповідає рамкам ЄС MiFID II.

Robinhood побудував закриту, але відповідну екосистему:

• KYC на ланцюгу та білий список: смарт-контракт вбудовує суворий контроль доступу, лише користувачі з Європейського Союзу, які пройшли KYC, можуть володіти та торгувати токенами.
• Обмежена комбінаційність Децентралізовані фінанси: Токени майже не можуть взаємодіяти з відкритими протоколами Децентралізовані фінанси
• Майбутнє планування: планується розробка мережі Layer 2 на базі Arbitrum Robinhood Chain

Два, порівняння технічної архітектури

1. Вибір базового блокчейну

xStocks вибирає Solana:

• Переваги: надвисока пропускна спроможність, низька вартість транзакцій, підтвердження за частки секунди
• Виклик: Історично існує ризик перерви в мережі

Robinhood вибирає Arbitrum:

• Переваги: успадкування безпеки Ethereum, зріла інфраструктура
• План: майбутня міграція на власну мережу Layer 2

2. Основні технологічні компоненти

Проектування смарт-контрактів:

• xStocks: стандартний SPL Токен, що може вільно передаватися
• Robinhood: ліцензовані токени з вбудованою логікою обмеження переказів

Пророк ( Chainlink ):

• Інформація про ціну: синхронізація реальних цін акцій на блокчейні
• Підтвердження резервів: перевірка достатності 1:1 прив'язки

Кросчейнова інтероперабельність ( Chainlink CCIP ):

• Реалізація кросчейн-переміщення активів, розширення ліквідності та сфер застосування

3. Актуалізація активів на блокчейні та операції SPV

1. Ізоляція активів: реальні акції зберігаються в незалежному SPV
2. Емісія токенів: авторизація на емісію в мережі після підтвердження SPV
3. Розподіл токенів: через регульовані біржі або прямий продаж кваліфікованим інвесторам
4. Управління життєвим циклом: обробка дій компанії, таких як дивіденди, спліт акцій тощо
5. Викуп та знищення: забезпечити баланс 1:1 між обігом на ланцюгу та резервами поза ланцюгом

Три, бізнес-модель та оцінка ризиків

1. Бізнес-модель та джерела прибутку

Робінзон Гуд:

• Чіткий дохід: стягнення 0,1% комісії за конверсію валюти з користувачів поза зоною євро
• Потенційний дохід: може включати платежі за потоки замовлень, платні послуги для членів тощо
• Розширення ринку приватного акціонерного капіталу: випуск токенів ненадійних компаній

xStocks (Kraken та забезпечені Finance):

• Комісія за угоду: Kraken стягує комісію з обох сторін угоди
• Витрати на карбування/викуп: Backed Finance для інституційних користувачів
• B2B послуги: надання рішень для токенізації активів

2. Матриця оцінки ризиків

• Ринковий ризик: коливання цін на акції, недостатня ліквідність
• Технічні ризики: вразливості смарт-контрактів, збій оракулів
• Регуляторний ризик: зміни політики, виклики крос-бортного відповідності
• Операційний ризик: безпека зберігання активів, виконання KYC/AML
• Кредитний ризик: дефолт емітента/контрагента
• Юридичні ризики: спори щодо власності, труднощі з прикордонним правозастосуванням

Ринкова структура та перспективи майбутнього

Основні гравці матриця порівняння

• Чистий Web3 нативний: xStocks, Synthetix тощо
• Трансформація фінансових технологій: Robinhood, eToro та ін.
• Традиційні фінансові компанії: BlackRock, Fidelity тощо

Ринкові тенденції та еволюційні шляхи

• Від ізоляції до інтеграції: глибока співпраця з традиційними фінансовими установами та екосистемою Децентралізовані фінанси
• Регуляторний драйв інновацій: ЄС MiCA, швейцарський закон про DLT та інші сприяють інноваціям відповідно до вимог
• Вхід інституцій та різноманітність продуктів: розширення до структурних продуктів, приватного капіталу тощо
• Токенізація приватного капіталу стає новим блакитним океаном: стикається з викликами оцінки, розкриття інформації тощо.

Майбутні ключові питання

• Конкуренція відкритого та закритого: дві моделі можуть довгостроково співіснувати
• Гонитва технологій та права: чи можуть технології, такі як крос-ланцюг, Layer 2, обчислення з конфіденційністю, отримати юридичну підтримку

Токенізація акцій переосмислює глобальні фінансові ринки. Незважаючи на численні виклики, напрямок, в який вона вказує, вже незворотний. Учасникам ринку необхідно активно і обережно приймати цю фінансову революцію на основі глибокого розуміння її базової логіки та потенційних ризиків.