Phân tích sâu về bản cáo bạch IPO Circle: Tình trạng tài chính, mô hình kinh doanh và kế hoạch chiến lược

Gần đây, Circle Internet Financial đã nộp hồ sơ S-1 cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ với kế hoạch niêm yết trên sàn NYSE, mã cổ phiếu là "CRCL". Là đơn vị phát hành stablecoin USDC, việc niêm yết của Circle đã thu hút sự chú ý rộng rãi trong ngành. Bài viết này sẽ phân tích sâu về hồ sơ chào bán cổ phiếu này từ các khía cạnh tình hình tài chính, mô hình kinh doanh và ý định chiến lược, khám phá logic phát triển của Circle và tác động tiềm năng của nó đối với ngành công nghiệp tiền điện tử.

Một, Hình ảnh tài chính của Circle

1.1 Mâu thuẫn giữa tăng trưởng doanh thu và giảm lợi nhuận

Dữ liệu tài chính của Circle cho thấy một tình huống phức tạp với sự tăng trưởng và áp lực đồng thời. Năm 2024, tổng doanh thu của công ty đạt 1,676 triệu USD, tăng 16% so với năm trước. Tuy nhiên, lợi nhuận ròng đã giảm từ 268 triệu USD xuống còn 156 triệu USD, với mức giảm lên tới 42%. Hiện tượng tăng trưởng doanh thu cùng với sự sụt giảm lợi nhuận này ẩn chứa những thách thức trong quản lý của công ty.

Dữ liệu cho thấy, sự tăng trưởng doanh thu chủ yếu đến từ doanh thu dự trữ, đạt 1.661 triệu USD vào năm 2024, chiếm 99% tổng doanh thu. Điều này nhờ vào sự gia tăng đáng kể về lưu lượng USDC, đạt 32 tỷ USD tính đến tháng 3 năm 2025, tăng 36% so với năm trước. Tuy nhiên, áp lực chi phí cũng đang gia tăng. Chi phí phân phối và giao dịch tăng từ 720 triệu USD lên 1.011 triệu USD, tăng 40%; chi phí hoạt động cũng tăng từ 453 triệu USD lên 492 triệu USD, trong đó chi phí hành chính chung tăng từ 100 triệu USD lên 137 triệu USD. Xu hướng tăng chi phí này trực tiếp ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của công ty.

1.2 Vị trí cốt lõi của thu nhập dự trữ

Doanh thu từ dự trữ là nguồn thu chính của Circle, đạt 1,661 triệu USD vào năm 2024, chiếm 99% tổng doanh thu. Phần doanh thu này đến từ lãi suất thu được từ việc quản lý tài sản dự trữ của USDC. USDC, như một đồng stablecoin gắn với đô la Mỹ theo tỷ lệ 1:1, mỗi khi phát hành 1 USDC thì có 1 đô la Mỹ làm hỗ trợ. Tính đến tháng 3 năm 2025, tổng lưu thông 32 tỷ USD của USDC đồng nghĩa với tài sản dự trữ tương ứng. Những tài sản này chủ yếu được đầu tư vào các công cụ có rủi ro thấp, bao gồm trái phiếu chính phủ Mỹ (85% được quản lý bởi một quỹ chuyên dụng của một công ty quản lý tài sản) và tiền mặt (10-20% được gửi tại các ngân hàng quan trọng toàn cầu).

Lấy năm 2024 làm ví dụ, giả sử quy mô dự trữ trung bình là 31 tỷ USD, lợi suất trái phiếu chính phủ được tính toán theo tỷ lệ 5,35%, lãi suất hàng năm khoảng 1,659 triệu USD, gần như tương đồng với con số thực tế 1,661 triệu USD. Tuy nhiên, Circle cần chia sẻ khoản thu nhập này với một nền tảng giao dịch, thực tế chỉ giữ lại một nửa. Điều này cũng giải thích lý do tại sao thu nhập ròng tương đối thấp. Độ ổn định của thu nhập dự trữ còn phụ thuộc vào lưu lượng USDC và mức lãi suất, nếu trong tương lai phải đối mặt với việc giảm lãi suất hoặc biến động nhu cầu, có thể mang lại rủi ro.

1.3 Tài sản và tổng quan thanh khoản

Cấu trúc tài sản của Circle chú trọng đến tính thanh khoản và sự minh bạch. 85% dự trữ USDC được đầu tư vào trái phiếu chính phủ, 10-20% là tiền mặt, gửi tại các ngân hàng hàng đầu, và báo cáo công khai hàng tháng để tăng cường niềm tin. Tuy nhiên, thu nhập lãi từ tiền mặt và đầu tư ngắn hạn của công ty là âm, dự kiến năm 2024 là -34.712 triệu USD, có thể bị ảnh hưởng bởi phí quản lý. Mặc dù dữ liệu tổng tài sản và nợ cụ thể chưa được công khai hoàn toàn, nhưng sự vững chắc trong quản lý dự trữ là rõ ràng. Nền tảng tài chính của Circle tương đối vững chắc, nhưng không thể bỏ qua tác động của sự thay đổi môi trường bên ngoài.

Hai, Giải cấu trúc mô hình kinh doanh Circle

Vị trí cốt lõi của USDC 2.1

Kinh doanh của Circle lấy USDC làm cốt lõi, đồng stablecoin này hiện đứng thứ hai trên toàn cầu. Dữ liệu mới nhất cho thấy, tổng lượng USDC lưu thông đạt 60,1 tỷ USD, chiếm khoảng 26% thị phần, chỉ đứng sau USDT. Nó được ứng dụng rộng rãi trong thanh toán, chuyển tiền xuyên biên giới (quy mô thị trường 150 triệu tỷ USD) và tài chính phi tập trung (DeFi), sử dụng công nghệ blockchain để thực hiện các giao dịch nhanh chóng, chi phí thấp, có ưu thế rõ rệt so với hệ thống truyền thống.

Lợi thế chính của USDC nằm ở tính tuân thủ và minh bạch. Nó tuân thủ các quy định liên quan của Liên minh Châu Âu, đã nhận được giấy phép liên quan từ Pháp vào tháng 7 năm 2024, và báo cáo dự trữ hàng tháng được xác minh bởi các tổ chức kiểm toán, những đặc điểm này giúp nó chiếm ưu thế trong môi trường quản lý. Trong các nguồn thu nhập, 99% đến từ lãi suất dự trữ (1.661 triệu đô la), phí giao dịch và các nguồn thu khác chỉ đạt 15,169 triệu đô la, chiếm tỷ lệ rất nhỏ. Cấu trúc thu nhập này cho thấy mô hình lợi nhuận của Circle gần giống như "gửi tiền và sinh lời", chứ không phụ thuộc chủ yếu vào phí dịch vụ.

2.2 Những nỗ lực đa dạng hóa

Ngoài USDC, Circle còn đang phát triển ví kỹ thuật số, cầu nối chuỗi chéo (kết nối các chuỗi blockchain khác nhau) và chuỗi công cộng Layer 2 tự phát triển, nhằm mở rộng các trường hợp sử dụng và khả năng mở rộng của USDC. Các hoạt động này hiện tại đóng góp doanh thu hạn chế, nằm trong số 15,169,000 đô la doanh thu khác. Tuy nhiên, chúng đại diện cho tiềm năng tăng trưởng trong tương lai, nhưng đầu tư cao vào phát triển công nghệ có thể làm tăng gánh nặng chi phí trong ngắn hạn.

2.3 Mối quan hệ phức tạp với một nền tảng giao dịch nào đó

Mối quan hệ giữa Circle và một nền tảng giao dịch nào đó khá kịch tính. Hai bên đã cùng nhau thành lập một liên minh quản lý USDC, vào năm 2023 Circle đã mua lại cổ phần của nền tảng đó với giá 210 triệu USD, kiểm soát độc lập liên minh, nhưng thỏa thuận phân chia doanh thu vẫn tiếp tục cho đến nay. Nền tảng đó chiếm 50% doanh thu dự trữ, dẫn đến chi phí phân phối lên tới 1.011 triệu USD vào năm 2024. Mô hình hợp tác này vừa là di sản lịch sử, vừa là yếu tố chính ảnh hưởng đến lợi nhuận hiện tại, việc có điều chỉnh tỷ lệ phân chia trong tương lai là điều đáng chú ý.

Ba, Ý định chiến lược niêm yết

3.1 Vốn và Mở rộng

IPO của Circle nhằm mục đích huy động vốn, số tiền ròng sẽ được xác định theo giá phát hành, một phần sẽ được sử dụng để thanh toán thuế RSU, phần còn lại sẽ được đầu tư vào vốn hoạt động, phát triển sản phẩm và mua lại tiềm năng. Thị phần USDC chỉ 26%, thấp hơn nhiều so với 67% của một đối thủ cạnh tranh, Circle rõ ràng muốn tăng tốc mở rộng thông qua việc huy động vốn, chẳng hạn như thúc đẩy chuỗi công khai Layer 2 và thâm nhập thị trường toàn cầu.

3.2 Đối phó với quy định và nâng cao uy tín

Mỹ đang siết chặt quy định đối với stablecoin, Circle đã chuyển trụ sở về Mỹ và chọn lên sàn, chủ động chấp nhận yêu cầu công bố của cơ quan quản lý. Việc công khai dữ liệu tài chính và dự trữ không chỉ đáp ứng mong đợi của các cơ quan quản lý mà còn có thể tăng cường niềm tin của các tổ chức. Chiến lược minh bạch này có tính tiên phong trong ngành công nghiệp crypto, có thể giúp Circle thu hút thêm nhiều đối tác tài chính truyền thống.

3.3 Cổ đông và tính thanh khoản

Cấu trúc cổ phần của Circle được chia thành lớp A (1 phiếu/cổ phiếu), lớp B (5 phiếu/cổ phiếu, giới hạn 30%) và lớp C (không có quyền biểu quyết), người sáng lập giữ quyền kiểm soát. Việc niêm yết cũng sẽ cung cấp tính thanh khoản cho các nhà đầu tư sớm và nhân viên, giao dịch trên thị trường thứ cấp (định giá 40-50 tỷ USD) đã cho thấy nhu cầu. IPO vừa là huy động vốn, vừa là một động thái cân bằng lợi ích cho các cổ đông.

Bốn, những gợi ý cho ngành công nghiệp tiền điện tử

4.1 Xây dựng chuẩn mực ngành

IPO của Circle đã mở ra con đường thoát truyền thống cho các công ty tiền điện tử. Trước đây, ICO và huy động vốn riêng là phổ biến, nhưng rủi ro cao, thanh khoản kém. Circle đã chứng minh tính khả thi của thị trường công cộng thông qua IPO, điều này có thể tăng cường niềm tin của các nhà đầu tư mạo hiểm, thu hút nhiều vốn hơn vào các công ty khởi nghiệp tiền điện tử, thúc đẩy sự phát triển của ngành.

4.2 Khả năng của các cách chơi đổi mới

Nếu Circle thành công, các công ty khác có thể bắt chước, chẳng hạn như thông qua công ty mua lại có mục đích đặc biệt hoặc niêm yết trực tiếp để nhanh chóng vào thị trường. Được mã hóa cổ phiếu, giao dịch trên blockchain, hoặc kết hợp với DeFi (như để cho vay hoặc stake), đều là những cách chơi mới tiềm năng. Những mô hình này có thể làm mờ ranh giới giữa tài chính truyền thống và tài chính tiền điện tử, mang lại cơ hội mới cho các nhà đầu tư.

4.3 Rủi ro và thách thức

Tuy nhiên, việc niêm yết không phải là một con đường trải đầy hoa. Thị trường cổ phiếu công nghệ gần đây ảm đạm (một chỉ số có quý tồi tệ nhất kể từ năm 2022) có thể khiến giá niêm yết bị giảm, sự không chắc chắn trong quy định (như việc siết chặt luật lệ về stablecoin) cũng là một mối đe dọa. Sự thành bại của Circle sẽ thử thách khả năng thích ứng của các công ty tiền điện tử trên thị trường truyền thống.

Kết luận

IPO của Circle thể hiện sức mạnh tài chính, tham vọng kinh doanh và khát vọng ngành nghề của mình. Doanh thu dự trữ là mạch sống của nó, nhưng sự phụ thuộc vào phân chia và lãi suất với một nền tảng giao dịch nào đó là một rủi ro. Nếu niêm yết thành công, Circle không chỉ củng cố vị thế trên thị trường stablecoin mà còn có thể mở ra cánh cửa tài chính truyền thống cho ngành công nghiệp tiền điện tử, mang lại vốn và đổi mới công nghệ. Từ tuân thủ đến lộ trình thoát, câu chuyện của Circle vừa là sự thể hiện cơ hội, vừa là lời nhắc nhở về rủi ro. Tại giao điểm giữa tiền điện tử và tài chính truyền thống, bước tiếp theo của nó đáng được mong chờ.