要点摘要：

• 聚焦以太坊（ETH）的数字资产金库规模加速扩张，短短两个月内累计囤积了220万枚ETH（占总供应量1.8%），加剧供需不平衡。
• 这些金库积极开展链上运作，通过质押和DeFi部署资金，提升回报，同时保障网络安全与流动性。
• 尽管尚处于资产积累阶段，更高水平的链上参与有望显著增强以太坊流动性与安全性，但也将相应提升企业金库面临的经营风险暴露。

数字资产金库新纪元

数字资产金库（DATs）指那些将BTC或ETH等加密货币计入企业资产负债表的上市公司，逐渐成为重要的市场入场渠道。2024年现货ETF上线，满足此前无法直接投资BTC和ETH的投资者需求。同理，数字资产金库也通过上市公司股票让市场获得这些资产及相关生态系统的敞口，并借此实现战略性融资及资本高效配置。

我们此前详细分析了Michael Saylor的战略实践，其公司通过股票与可转债发行融资，已累计持有超62.8万枚BTC（约占比特币总供应量的2.9%）。全球范围内，包括Marathon Digital、日本Metaplanet等公司纷纷效仿，为股东带来杠杆化的BTC敞口。该模式正在向其他生态圈迅速扩展，多家机构竞相将ETH纳入企业金库。

虽然共同目标是提升股东对核心资产的敞口，但ETH金库与BTC金库在可利用以太坊质押与DeFi生态方面有本质性不同，能通过ETH原生收益和链上资本高效运作进一步提升回报。本期《State of the Network》聚焦ETH数字资产金库对以太坊供给结构的影响，以及这些大型机构链上化后可能对网络带来的深远作用。

供给格局：争夺5%流通量的加速赛

自今年7月起，以太坊各大数字资产金库已合计增持220万枚ETH，约占当前总供应量的1.8%。目前有5家主力机构通过公开增发、私募配售（PIPE）等股权融资方式筹资，持续加仓。截止8月11日，具体持仓如下：

• Bitmine Immersion Technologies（115万ETH，约48亿美元）
• SharpLink Gaming（52.1万ETH，约22亿美元）
• The Ether Machine（34.5万ETH，约14亿美元）
• Bit Digital（12万ETH，约50300万美元）
• BTCS Inc.（7万ETH，约29300万美元）

Bitmine Immersion Technologies为目前持币最多的企业金库，已持有约0.95%总供应量，正以极快速度向5%目标推进。随着市场环境变化，企业争夺市场份额的进程不断加快，这些企业正借助低成本不断拓展ETH储备。

数据来源：Coin Metrics Network Data Pro及公开披露（截至2025年8月11日）

此趋势与以太坊发行机制交互后更为突出。以太坊采用权益证明机制（PoS），新ETH发放给验证者，同时部分手续费销毁，净发行量可在通胀和通缩之间变动。

自2022年9月“合并”升级后，已累计发行了244万ETH，同时销毁了198万ETH，净供应仅增加45.43万枚。7月以来，企业金库新增ETH持仓高达220万枚，远超同期净增供应。与比特币不同——后者总量固定、减半周期不断减少新增发行——以太坊整体处于供应弹性和阶段性通胀状态。考虑到ETH市值仅为BTC的四分之一左右，近期这波需求的规模与速度尤为引人关注。

数据来源：Coin Metrics Network Data Pro及公开文件

叠加以太坊ETF的资金流入，供需失衡态势更加明显。上述多类载体持续吸纳以太坊1.072亿枚自由流通供应，而链上已有29% ETH被质押，8.9%锁定于智能合约。金库和ETF的连续增持，将令市场对新增需求变得更加敏感。

生态链影响：质押、DeFi与链上资金活跃

大部分ETH金库仍在持续增持，但部分资金已逐步投入链上生态。企业通过以太坊质押与DeFi工具优化风险调整回报，提升资产效能。这与比特币金库存储为主的被动方式形成鲜明对比。SharpLink Gaming已将大部分ETH质押，BTCS Inc. 接入Rocket Pool获取收益，The Ether Machine和ETHZilla等多家企业也正筹划实施更主动态链上管理。

来源：Coin Metrics Network Data Pro

以太坊当前质押带来2.95%名义年化收益率和2.15%实际年化收益率（经通胀调整）。这不仅为企业金库提供了持续收益，还可享受长期资产升值。例如，若以当前约3%收益率、4,000美元ETH价格，以220万ETH的30%投入质押，则每年可带来约7900万美元收入。虽然大规模质押会导致收益率下滑，但以太坊激励机制下，收益递减曲线较为平缓，因此影响有限。

在质押方式上，企业既可自营验证节点，也能借助流动性质押协议。后者已被美国SEC认定为非证券，公司可通过Lido、Coinbase、RocketPool等平台获得流动性质押凭证。

来源：Coin Metrics ATLAS

尽管此类凭证（如Lido的stETH）存在一定风险，但已广泛应用于DeFi借贷或二次收益场景，提高资本使用效率。以Aave v3为例，ETH及流动性质押凭证在该协议下产生了110万ETH的可用流动性池。随着企业金库加持，市场流动性及收益空间有望进一步扩展。

来源：Coin Metrics Network Data Pro

虽然以太坊主网日交易量已创新高（170万至190万次），但手续费却处于近年来低位，得益于gas上限提升和blob扩容分流压力至L2。如果企业金库资金大规模进入链上，主网高价值交易有望提升区块空间利用率和手续费需求，从而形成金库活动－流动性－链上应用正向反馈循环。

企业金库表现如何影响链上生态

随着上市ETH金库不断拓展链上运作，其经营业绩已经直接影响到以太坊网络长期健康。大规模、长期持有既可减少市场流通、增加网络正当性及流动性深度，但其风险集中、杠杆隐患与运营波动也可能带来系统性风险外溢。

大型ETH金库持币的链上意义

尽管上述为网络宏观层面影响，实际每家金库仍随市场环境、投资者信心波动。若资产负债表稳健、信心充足，金库将继续扩充持仓、积极参与生态。如果价格大幅下跌、流动性紧张或杠杆水平过高，企业金库可能会大量抛售ETH，从而降低链上活跃度。

金库公司业绩相关指标

市场参与者如能同时追踪网络层面动态与金库公司财务状况，将能更有前瞻性地洞察金库行为对以太坊供给与链上生态的影响。

总结

企业ETH金库的壮大推动了流动性和网络活跃，同时加剧了杠杆管理与资本运作的风险。随着传统股权、债务压力日益与链上系统深度融合，相关风险也更易被迅速放大。展望未来，准确评估企业金库的影响，需要持续关注企业资产负债表和链上资金流动的健康状况。

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