Keuangan Desentralisasi Kedalaman Penelitian: Evolusi Pola Regulasi dan Penilaian Ulang Nilai di Bawah Kebijakan Baru SEC

I. Pendahuluan: Perubahan Kunci dalam Kebijakan SEC dan Regulasi DeFi

Keuangan Desentralisasi(DeFi) telah berkembang pesat sejak 2018, menjadi pilar utama sistem aset kripto global. DeFi menawarkan berbagai fungsi keuangan seperti perdagangan aset, pinjaman, dan derivatif, yang didukung oleh teknologi kontrak pintar dan penyelesaian on-chain untuk melakukan rekonstruksi mendalam terhadap keuangan tradisional. Sejak "Musim DeFi" pada tahun 2020, total nilai terkunci(TVL) sempat melampaui 180 miliar dolar AS, menunjukkan potensi yang besar.

Namun, perkembangan DeFi juga disertai dengan masalah seperti ketidakjelasan regulasi dan risiko sistemik. SEC AS sebelumnya menerapkan strategi penegakan hukum yang lebih ketat terhadap industri kripto, memasukkan protokol DeFi, DEX, dan lainnya ke dalam lingkup pengawasan. Antara tahun 2022-2024, beberapa proyek terkemuka diselidiki. Kurangnya standar penilaian yang berkaitan dengan tingkat desentralisasi dan pendanaan publik dalam jangka panjang membuat DeFi terjebak dalam kesulitan perkembangan.

Pada kuartal kedua tahun 2025, sikap regulasi mengalami perubahan besar. Ketua SEC yang baru mengusulkan jalur eksplorasi regulasi aktif untuk Keuangan Desentralisasi, termasuk mekanisme pengecualian inovatif, kerangka regulasi klasifikasi fungsi, dan memasukkan DAO ke dalam sandbox regulasi, dan lain-lain. Pergeseran kebijakan ini menandai perubahan pemikiran regulasi dari "secara default ilegal" menjadi "penyesuaian fungsi", memberikan peluang pengembangan baru bagi Keuangan Desentralisasi.

Dua, Evolusi Jalur Regulasi AS: Dari "Secara Default Ilegal" ke Logika Transformasi "Penyesuaian Fungsi"

Evolusi regulasi DeFi di Amerika Serikat mencerminkan proses regulasi keuangan dalam menanggapi teknologi yang muncul. Memahami perubahan ini perlu menelusuri akar sikap regulasi, umpan balik dari peristiwa penegakan hukum utama, dan ketegangan dalam penerapan hukum.

Sejak 2019, SEC terutama menggunakan Howey Test untuk menentukan apakah token DeFi merupakan sekuritas. Pada tahun 2021-2022, SEC melakukan serangkaian tindakan penegakan hukum yang mencolok, menyelidiki Uniswap Labs dan lainnya. Nada regulasi pada tahap ini dapat diringkas sebagai "secara default ilegal", meminta pihak proyek untuk membuktikan bahwa mereka tidak terlibat dalam transaksi sekuritas.

Namun, strategi ini segera menghadapi tantangan. Kasus litigasi mengungkapkan keterbatasan penilaian regulasi, seperti kasus SEC melawan Ripple. Pada saat yang sama, menghadapi tantangan mendasar pada struktur baru seperti DAO. Justru dalam konteks ini, SEC melakukan penyesuaian strategi pada awal 2025, beralih ke "regulasi yang sesuai fungsi".

Pendekatan regulasi baru menekankan prinsip netralitas teknologi dan pemisahan risiko, dengan membangun sistem klasifikasi risiko melalui pemodelan data, pengujian protokol, dan metode lainnya. Menerapkan mekanisme pengecualian untuk protokol yang sangat terdesentralisasi, sambil mengarahkan proyek untuk memasuki sandbox regulasi. Perubahan ini mencerminkan pemahaman yang lebih dalam tentang heterogenitas teknologi, serta mewakili upaya lembaga regulasi untuk memperkenalkan paradigma pengelolaan baru.

Tiga, Tiga Kode Kekayaan: Penilaian Ulang Nilai di Bawah Logika Sistem

Dengan kebijakan baru SEC yang diterapkan, sektor DeFi mendapatkan insentif positif yang telah lama ditunggu. Pasar mulai mengevaluasi kembali nilai protokol DeFi, beberapa jalur yang tertekan menunjukkan potensi untuk dievaluasi ulang. Dari logika sistem, saat ini evaluasi ulang nilai DeFi terutama terfokus pada tiga arah:

1. Premi institusi dari struktur perantara yang sesuai. Layanan KYC di blockchain, kustodian yang sesuai, dan lainnya menjadi jalur wajib untuk kepatuhan, proyek terkait akan mendapatkan toleransi kebijakan yang lebih tinggi.

2. Posisi strategis infrastruktur likuiditas on-chain. Platform DEX seperti Uniswap mengalami penurunan risiko hukum yang signifikan di bawah kebijakan baru, dan diharapkan akan kembali menjadi pilihan utama untuk aliran dana.

3. Rekonstruksi kredit dari protokol penghasilan endogen tinggi. Protokol peminjaman seperti Compound dan Aave diharapkan dapat menjadi "wadah arus kas stabil di blockchain" berkat model penghasilan yang dapat diukur.

Tiga garis besar di balik logika bersama ini adalah proses penyeimbangan di mana keuntungan dari pemahaman kebijakan diubah menjadi bobot penetapan harga pasar. Protokol DeFi akan pertama kalinya memiliki logika penetapan harga kredit seperti perusahaan keuangan, menciptakan prasyarat untuk mengakses sistem keuangan tradisional.

Empat, Reaksi Pasar: Dari TVL Melonjak ke Penilaian Ulang Harga Aset

Kebijakan baru SEC dengan cepat memicu reaksi berantai di pasar, membentuk umpan balik positif "ekspektasi sistem - arus balik dana - penilaian ulang aset". Terutama terlihat pada:

1. Total nilai kunci DeFi ( TVL ) meningkat secara signifikan. Dalam satu minggu setelah kebijakan baru, TVL DeFi di blockchain Ethereum meningkat dari 46 miliar dolar AS menjadi 54 miliar dolar AS, dengan kenaikan lebih dari 17%.

2. Revaluasi harga aset DeFi teratas. Harga token seperti UNI, AAVE rata-rata naik 25%-60% dalam seminggu, mencerminkan putaran penilaian baru oleh pasar terhadap kemampuan arus kas masa depan DeFi.

3. Perubahan struktur distribusi dana. Proporsi dana institusi meningkat, stablecoin dari bursa terpusat mengalir keluar, dan arus masuk bersih protokol DeFi meningkat, menunjukkan pemulihan kepercayaan investor.

4. Logika regresi valuasi. Pasar mulai menggunakan indikator seperti P/E, rasio TVL, dan lain-lain untuk melakukan penilaian ulang terhadap protokol DeFi, menandakan bahwa pasar DeFi bergerak menuju tahap yang lebih matang.

Meskipun reaksi pasar signifikan, namun penilaian ulang aset masih berada pada tahap awal, ruang untuk pencairan premi sistem masih jauh dari selesai. Saat ini, beberapa protokol terkemuka masih dinilai jauh di bawah level pasar bullish, dan masih ada ruang kenaikan di masa depan.

Lima, Prospek Masa Depan: Rekonstruksi Institusional DeFi dan Siklus Baru

Kebijakan baru SEC adalah titik balik kunci bagi industri DeFi menuju restrukturisasi institusional. Masa depan pengembangan DeFi akan menunjukkan tren berikut:

1. Paradigma desain dan transformasi model bisnis. Protokol akan merancang sistem identitas ganda yang memiliki keunggulan teknis dan atribut kepatuhan, membentuk paradigma baru "kepatuhan yang terintegrasi".

2. Diversifikasi model keuntungan. Pihak proyek akan lebih fokus pada pembangunan model keuntungan yang berkelanjutan, seperti pembagian pendapatan lapisan protokol, RWA yang di-chain, dll.

3. Rekonstruksi sistem mekanisme tata kelola. Menjelajahi kerangka tata kelola hibrida yang memiliki kekuatan hukum lebih, untuk meningkatkan efisiensi dan legitimasi pengambilan keputusan.

4. Transformasi subjek partisipasi dan struktur modal. Ambang masuk untuk investor institusi menurun, memunculkan lebih banyak produk kustom yang ditujukan untuk institusi.

5. Inovasi teknologi dan integrasi lintas rantai semakin cepat. Perlindungan privasi, protokol lintas rantai, dan teknologi lainnya akan mendapatkan dorongan pengembangan, mendorong pembentukan ekosistem integrasi multi-rantai.

Meskipun peluangnya signifikan, proses institusionalisasi DeFi masih menghadapi banyak tantangan, yang memerlukan kolaborasi semua pihak di industri untuk mendorong penyusunan standar dan pembangunan mekanisme swadisiplin.

Enam, Kesimpulan

Regulasi baru SEC membawa lingkungan di mana Keuangan Desentralisasi memiliki norma dan peluang yang bersamaan, mendorong industri dari pertumbuhan liar menuju perkembangan yang sesuai. Di masa depan, Keuangan Desentralisasi diharapkan dapat mencapai inklusi keuangan yang lebih luas dan perombakan nilai, tetapi masih perlu terus berupaya dalam risiko kepatuhan dan keamanan teknologi. Dengan adanya kejelasan regulasi, sektor Keuangan Desentralisasi mungkin akan mengalami ledakan secara menyeluruh, dan token blue-chip diharapkan mendapatkan penilaian ulang nilai.