DeFiの詳細な調査:SECの新ポリシーの下での規制環境の進化と再評価

I. はじめに:SECのニューディールとDeFi規制環境における重要なターニングポイント

分散型金融(DeFi)は2018年以降急速に成長し、世界の暗号資産システムの中核的な柱となっています。 DeFiは、資産取引、貸付、デリバティブなどの豊富な金融機能を提供し、スマートコントラクト、オンチェーン決済、その他のテクノロジーに依存して、従来の金融の深い再構築を実現します。 2020年の「DeFiサマー」以降、DeFiのロックアップ総額は(TVL) 1,800億ドルを超え、大きな可能性を示しています。

しかし、分散型金融の発展は、合規性の曖昧さやシステムリスクなどの問題を伴っています。アメリカのSECは以前、暗号業界に対して厳しい法執行戦略を採用し、DeFiプロトコルやDEXなどを規制の範囲に含めました。2022年から2024年の間に、複数の主要プロジェクトが調査を受けました。去中心化の程度や公的資金調達などの判断基準が長期間欠如しているため、分散型金融は発展の困難に陥っています。

2025年第2四半期、規制の態度に重大な転換が見られた。SECの新任議長は、分散型金融の積極的な規制探索の道筋を提案し、革新的な免除メカニズム、機能分類の規制フレームワーク、DAOを規制サンドボックスに組み込むことを含んでいる。この政策の転換は、規制の考え方が「デフォルトで違法」から「機能適合」へと変わることを示し、分散型金融に新たな発展機会をもたらす。

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二、アメリカの規制の変遷: "デフォルトで違法"から"機能適応"への転換論理

アメリカの分散型金融（DeFi）規制の進展は、新興技術に対応する金融規制のプロセスを反映しています。この変化を理解するには、規制の態度の根源、主要な執行事件のフィードバック、および法律適用の緊張を振り返る必要があります。

2019年から、SECは主にHowey Testに基づいてDeFiトークンが証券に該当するかどうかを判断しています。2021年から2022年にかけて、SECは一連の公に行われた執行措置を取り、Uniswap Labsなどに対して調査を行いました。この段階の規制の基調は「デフォルトで違法」と要約でき、プロジェクト側に証券取引に該当しないことを証明することを求めています。

しかし、この戦略はすぐに挑戦に直面しました。訴訟ケースは、SEC対Ripple事件のように、規制判断の限界を明らかにしました。また、DAOなどの新しい構造に対して根本的な問題に直面しています。このような背景の中で、SECは2025年初頭に戦略を調整し、"機能適応型規制"に転向しました。

新しい規制のアプローチは、技術中立性とリスクの層分けを原則とし、データモデリングやプロトコルテストなどの手段を通じてリスク分類システムを構築することを強調しています。高度に分散型のプロトコルに対しては免除メカニズムを導入し、同時にプロジェクトを規制サンドボックスに誘導します。この変化は、技術の異質性に対する理解の深化を反映しており、規制当局が新しいガバナンスパラダイムを導入しようとする試みを表しています。

3. 富の3つのパスワード:制度的論理の下での価値の再評価

SECの新政策が施行されると、分散型金融（DeFi）セクターは久しぶりの制度的正のインセンティブを迎えました。市場はDeFiプロトコルの価値を再評価し始めており、複数の抑圧されたトラックが再評価の潜在能力を示しています。制度論理から見ると、現在のDeFiの価値再評価は主に3つの方向に集中しています:

1. コンプライアンス仲介構造の制度プレミアム。オンチェーンKYCサービス、コンプライアンス保管などがコンプライアンスの必須ルートとなり、関連プロジェクトはより高い政策の許容度を得る。

2. チェーン上の流動性インフラの戦略的地位。UniswapなどのDEXプラットフォームは新しい政策の下で法的リスクが大幅に緩和され、資金流入の第一選択肢として再び期待される。

3. 高い内生的収益協定の信用再建。Compound、Aaveなどの貸出協定は、定量化可能な収益モデルにより、「オンチェーンの安定したキャッシュフローの媒体」となることが期待されている。

この三つの主なラインの背後にある共通の論理は、政策認識の紅利が市場の価格決定権の再バランスプロセスに転換されることである。DeFiプロトコルは初めて金融企業に類似した信用価格決定論理を持ち、従来の金融システムへの接続の前提を創造する。

四、マーケットの反響:TVLの急上昇から資産価格の再評価へ

SECの新しい政策は、市場に連鎖反応を迅速に引き起こし、"制度予期-資金回帰-資産再評価"の正のフィードバックを形成しています。具体的には:

1. 分散型金融総ロックアップ量(TVL)が顕著に回復しました。新政策後の1週間で、イーサリアムチェーン上のDeFi TVLが460億ドルから540億ドルに上昇し、上昇率は17％を超えました。

2. 主要な分散型金融資産の価格再評価。UNI、AAVEなどのトークンの価格は1週間で平均25%-60%上昇し、市場が分散型金融の将来のキャッシュフロー能力について新たな評価を反映しています。

3. 資金分布構造の変化。機関資金の占比が増加し、中央集権型取引所からのステーブルコインの流出があり、分散型金融プロトコルへの純流入が回復し、投資家の信頼が回復していることを示しています。

4. 価値評価のロジスティック回帰。市場はP/EやTVL倍数などの指標を用いて分散型金融プロトコルの再評価を始めており、これは分散型金融市場がより成熟した段階へ進化していることを示しています。

市場の反応は顕著であるが、資産の再評価はまだ初期段階にあり、制度的プレミアムの実現可能性はまだ完成していない。現在、複数の主要プロトコルの評価は依然としてブルマーケットの水準を大きく下回っており、将来的には上昇の余地がある。

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5. 今後の展望:DeFiの制度化されたリストラと新たなサイクル

SEC新政はDeFi業界が制度化再構築に向かう重要な転換点です。今後のDeFiの発展は次のような傾向を示すでしょう:

1. 設計パラダイムとビジネスモデルの変革。プロトコルは、技術的優位性とコンプライアンス属性を兼ね備えた二重アイデンティティシステムを設計し、「内蔵コンプライアンス」という新しいパラダイムを形成します。

2. 利益モデルの多様化。プロジェクトチームは、プロトコルレイヤーの収益分配やRWAのオンチェーン化など、持続可能な利益モデルの構築により重点を置くようになります。

3. ガバナンス機構制度の再構築。法的効力のあるハイブリッドガバナンスフレームワークを探求し、意思決定の効率と合法性を向上させる。

4. 参加主体と資本構造の転換。機関投資家の参入障壁が低下し、機関向けのカスタマイズされた製品がより多く生まれる。

5. 技術革新とクロスチェーン統合の加速。プライバシー保護、クロスチェーンプロトコルなどの技術が発展の原動力を得て、マルチチェーン統合のエコシステムの形成を促進する。

尽管機会は顕著ですが、DeFi制度化のプロセスは多くの課題に直面しており、業界の各方面が協力して標準の策定と自主的なメカニズムの構築を進める必要があります。

VI. おわりに

SECの新政策はDeFiに規制と機会が共存する環境をもたらし、業界を野蛮な成長からコンプライアンスのある発展へと推進しています。今後、DeFiはより広範な金融の普及と価値の再構築を実現することが期待されますが、依然としてコンプライアンスリスクや技術的安全性などの面で継続的な努力が必要です。規制が明確になるにつれて、DeFiセクターは全面的な爆発を迎える可能性があり、ブルーチップトークンは価値の再評価を受けることが期待されています。