29 июля 2025 года Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) разрешила авторизованным участникам (Authorized Participants, Aps) осуществлять физические закупки и выкуп продуктов, торгуемых на бирже (Exchange Traded Products, ETP), на криптовалютных биржах. Кроме того, SEC одобрила новую модель торговли опционами на спотовый биткойн ETF. Это включает введение гибких торговых опционов (Flexible Exchange Option, FLEX) и настраиваемых деривативов, которые предоставляют участникам рынка больший голос в характеристиках контрактов, включая цену исполнения, дату истечения и стиль исполнения. SEC также увеличила лимит позиций по опционам на биткойн ETF с 25,000 контрактов до первоначальных десяти раз, то есть до 250,000 контрактов. Этот шаг знаменует собой значительное изменение в политике американского регулятора ценных бумаг в области криптовалют, что не только предоставляет более гибкое пространство для политик для эмитентов ETP, авторизованных участников и инвесторов, но и повысит эффективность торговли и ликвидность на рынке.
1.2 Различия между криптоактивами ETP и традиционными ETF
Биржевые торгуемые продукты ETP - это инвестиционные продукты, которые котируются и торгуются на национальных фондовых биржах, включая биржевые фонды (ETF), биржевые торгуемые ноты (ETN) и биржевые торгуемые товары (ETC). Криптоактивы ETP обычно создаются в форме траста, который владеет активами, состоящими из спотовых криптоактивов или производных инструментов, привязанных к криптоактивам. Траст, выступая в качестве эмитента ценных бумаг, регистрирует свои ценные бумаги и категории ценных бумаг в соответствии с Законом о ценных бумагах 1933 года и Законом о биржевой торговле 1934 года, и подчиняется положениям о противодействии мошенничеству в федеральном законодательстве о ценных бумагах.
ETF зарегистрированы в соответствии с Законом о инвестиционных компаниях 1940 года. Эмитенты ETF полагаются на уполномоченных участников для создания и выкупа долей ETF в обмен на ценные бумаги или корзину ценных бумаг, отслеживаемую ETF. Уполномоченные участники затем торгуют долями ETF на бирже (то есть на вторичном рынке).
Требования к отчетности ETP отличаются от ETF. ETP должен представлять годовые аудированные финансовые отчеты (форма 10-K) и квартальные финансовые отчеты (форма 10-Q). Это соответствует требованиям традиционных компаний, зарегистрированных на фондовых рынках США. В отличие от этого, хотя ETF также должен представлять годовые аудированные финансовые отчеты (форма N-CSR), он должен предоставлять только дополнительные полугодовые финансовые отчеты.
Эволюция регулирования ETP криптоактивов в США
2.1 История развития криптоактивов ETP
С 2013 года, когда Winklevoss впервые подал заявку на создание биткойн ETF в SEC США, несколько эмитентов пытались получить разрешение на создание биткойн ETF, но американские регулирующие органы отклонили различные попытки.
В октябре 2021 года SEC одобрил первый в США биткойн-фьючерсный ETF: ProShares Bitcoin ETF (BITO). После одобрения этого фьючерсного ETF SEC столкнулась с судебным иском, касающимся преобразования внебиржевых (OTC) биткойн-спотовых продуктов в ETP.
29 августа 2023 года Апелляционный суд округа Колумбия одобрил просьбу заявителя и отменил ранее принятое решение SEC о запрете. Вскоре после этого SEC в октябре 2023 года одобрил листинг фьючерсного ETP на эфир. Это решение также проложило путь к окончательному одобрению спотового ETP на биткойн в январе 2024 года.
10 января 2024 года SEC одобрило上市 и торговлю несколькими спотовыми биткойн ETP. Изначально большинство заявок на спотовые биткойн ETP заявляли, что будут использовать физические закупки и выкупы. Однако в течение периода запроса мнений SEC все заявки были пересмотрены и изменены на использование только денежных закупок и выкупов. Перед этим одобрением все заявки на спотовые биткойн ETP были отклонены из-за вопросов защиты инвесторов, потенциальных рисков манипуляции ценами и отсутствия соглашений о мониторинге с более крупными регулируемыми биткойн-рынками.
23 мая 2024 года SEC одобрила изменения в правилах биржи, позволяющие листинг и торговлю несколькими видами спотовых ETP на основе эфира. Модель кэшевых подписок и выкупов также была продолжена для спотовых ETP на основе эфира.
2.2 Последние новости регулирования ETP для криптоактивов
2.2.1 SEC выпустило новые рекомендации по раскрытию информации о криптоактивах ETP
1 июля 2025 года Служба корпоративных финансов SEC США опубликовала новые рекомендации по раскрытию информации о криптоактивах ETP, направленные на обеспечение четких указаний по выпуску и регистрации криптоактивов ETP в рамках федерального законодательства о ценных бумагах, способствуя нормальному функционированию рынка.
В данном руководстве указано, что эмитенты криптоактивов ETP должны в соответствии с положениями Закона о ценных бумагах и Закона о биржах США завершить выпуск продуктов и раскрытие информации, связанной с регистрацией. Включая факторы риска, описание бизнеса, поставщиков услуг траста, хранение трастовых активов, а также сборы и расходы, описание ценных бумаг, планы распределения, управление, конфликты интересов, финансовые отчеты и др.
В краткосрочной перспективе эти рекомендации могут сдерживать выпуск некоторых продуктов с недостаточной раскрываемостью информации, побуждая инвесторов пересмотреть риск-премии, что приведет к давлению на отток средств из ETP продуктов. В долгосрочной перспективе это ускорит подачу заявок и внедрение продуктов ведущими институтами, снизит неопределенность регулирования и затраты на соблюдение норм, формируя более зрелую и упорядоченную экосистему инвестиций в криптоактивы.
Стоит отметить, что помимо того, что операция крипто-ETP сделала ключевой шаг вперед, ее上市通道 также ожидает существенная оптимизация.
Чикагская товарная биржа BZX (Cboe BZX), Nasdaq и Нью-Йоркская фондовая биржа Arca (NYSE Arca, Inc.) подали в SEC предложение о внесении значительных изменений в правила. Предлагается установить общие стандарты для листинга и торговли товарными трастовыми акциями, что должно ускорить процесс одобрения публичной торговли такими продуктами. Согласно действующим правилам, биржи обязаны подавать форму 19b-4, что запускает срок рассмотрения до 240 дней. Предложенная структура может сократить это время, институционализировав и стандартизировав процесс листинга "одна монета - одно рассмотрение". Это поможет значительно упростить процесс листинга, снизить затраты на выпуск и открыть эффективный и прозрачный путь для листинга товарных ETP, включая криптоактивы.
Значение механизма физического погашения в отрасли
3.1 Сравнение механизмов физического и денежного выкупа
Перед этим одобрением на американском рынке требовалось, чтобы спотовые биткойн и эфириум ETP использовали модель наличной подписки и выкупа. Это означает, что когда уполномоченные участники (обычно традиционные гиганты, такие как Goldman Sachs, JPMorgan и другие профессиональные маркетмейкеры) покупают доли ETP, они сначала должны передать наличные эмитенту, который затем покупает биткойн или эфириум на спотовом рынке. При выкупе эмитент сначала должен продать криптоактивы, чтобы вернуть наличные, а затем передать их уполномоченным участникам.
Физическая модель эмиссии и выкупа позволяет уполномоченным участникам напрямую передавать реальные биткойны или эфиры эмитенту ETP для приобретения новых долей. При выкупе эмитент ETP может напрямую передать соответствующие криптоактивы уполномоченным участникам. Таким образом, эмитенту не нужно управлять большими объемами денежного потока и потоков криптоактивов, и он может завершить сложные операции купли-продажи за короткое время.
3.2 Положительное влияние на рынок криптоактивов
Физическое обращение имеет значительные преимущества в контроле за торговыми издержками и проскальзыванием, снижении потенциальной налоговой нагрузки, повышении эффективности ценообразования активов и увеличении ликвидности на рынке.
(1) Торговые издержки и проскальзывание: Кэш-эмиссия и выкуп сопровождаются массовыми продажами криптоактивов, что приводит к накоплению торговых сборов и возникновению проскальзывания при крупных сделках. Применение модели физической эмиссии и выкупа к крипто-ETP может снизить торговые трения и предоставить эмитентам и маркет-мейкерам большую гибкость.
(2) Налоговая нагрузка: Согласно правилам IRS, при обмене криптовалюты на фиатную валюту, который подлежит налогу на прирост капитала, инвесторы должны вычесть свою базу затрат из цены продажи, чтобы вычислить прирост или убыток капитала, и уплатить соответствующий налог на прирост капитала. Кэш-редемпция связана с покупкой и продажей криптоактивов, что увеличивает налоговую сложность и создает потенциальные налоговые обязательства по налогу на прирост капитала, которые в конечном итоге часто перекладываются на инвесторов. Модель физической редемпции позволяет инвесторам отсрочить возникновение прироста капитала до момента продажи, что делает налоговые соглашения более гибкими.
(3) Эффективность ценообразования: наличные операции по созданию и выкупу могут привести к расхождению между рыночной ценой ETP и его чистой стоимостью активов, особенно в периоды высокой волатильности на рынке, что может создавать премию или дисконты. Большое количество наличных операций также может привести к частым корректировкам портфеля эмитента, что, в свою очередь, вызывает колебания цен ETP. Операции с физическим выкупом помогают поддерживать согласованность цены ETP с его чистой стоимостью активов, повышая эффективность ценообразования и обеспечивая справедливость и прозрачность торговых цен.
(3) Рыночная ликвидность: в традиционных рынках акций и ETP обычно используется модель физического создания и погашения. Переход к модели создания и погашения приведет к тому, что ETP на основе криптоактивов окажется в том же операционном состоянии, что и традиционные товарные ETP, что расширит доступность и диапазон финансовых продуктов на основе крипто производных и, таким образом, поможет традиционным отраслевым учреждениям инвестировать в крипто сферу.
Как отметил аналитик Bloomberg Джеймс Сейффарт, одобрив процесс физического создания и выкупа ETF на биткойн и эфириум, SEC проложила путь для будущих моделей физического создания и выкупа ETF для альткойнов (таких как Solana, XRP и др.).
Заключение
SEC впервые одобрил введение механизма физического создания и выкупа для криптоактивов ETP, что стало ключевым шагом в строительстве институциональной инфраструктуры криптофинансового рынка. Физическое создание и выкуп делают логику обращения криптоактивов более близкой к традиционному ETF и предоставляют зрелый путь для законного входа институциональных средств.
В то же время регуляторы ускоряют совершенствование сопутствующей системы. Последние рекомендации SEC по раскрытию информации о криптоактивах ETP впервые четко определили требования к регистрации и раскрытию информации по соответствующим продуктам в рамках федерального законодательства о ценных бумагах, предоставив эмитентам и инвесторам более ясные ориентиры по соблюдению норм.
Действия на стороне биржи также заслуживают внимания. Cboe BZX, Nasdaq и NYSE Arca представили SEC предложения по изменению правил, планируя установить универсальные стандарты листинга для товарных трастовых акций, чтобы упростить процесс одобрения листинга крипто-ETP. Если эта реформа будет реализована, она может решить давнюю проблему «долгого ожидания и медленного одобрения» и значительно повысить эффективность и прозрачность рынка.
В целом, как механизмы физического создания и погашения, так и новые правила раскрытия на уровне политики указывают на одну и ту же ясную тенденцию: криптоактивы стремительно движутся к более четкой, регулируемой, настраиваемой и высоко интегрированной с логикой традиционных финансовой системы. Направление рынка изменяется от оборонительного регулирования к активному принятию, от спекулятивного драйва к распределению стоимости. Будущее конкуренции, вероятно, не будет ограничиваться уровнем проектирования продуктов, а сосредоточится на том, кто сможет первыми найти наилучший баланс между соблюдением норм и управлением рисками, создавая надежную и устойчивую систему инвестирования в криптоактивы.
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
Американская SEC одобрила шифрование ETP с физическим выкупом, шифровая финансовая сфера вновь получает благоприятную информацию
Автор: Fintax
1.1 Обзор политики SEC
29 июля 2025 года Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) разрешила авторизованным участникам (Authorized Participants, Aps) осуществлять физические закупки и выкуп продуктов, торгуемых на бирже (Exchange Traded Products, ETP), на криптовалютных биржах. Кроме того, SEC одобрила новую модель торговли опционами на спотовый биткойн ETF. Это включает введение гибких торговых опционов (Flexible Exchange Option, FLEX) и настраиваемых деривативов, которые предоставляют участникам рынка больший голос в характеристиках контрактов, включая цену исполнения, дату истечения и стиль исполнения. SEC также увеличила лимит позиций по опционам на биткойн ETF с 25,000 контрактов до первоначальных десяти раз, то есть до 250,000 контрактов. Этот шаг знаменует собой значительное изменение в политике американского регулятора ценных бумаг в области криптовалют, что не только предоставляет более гибкое пространство для политик для эмитентов ETP, авторизованных участников и инвесторов, но и повысит эффективность торговли и ликвидность на рынке.
1.2 Различия между криптоактивами ETP и традиционными ETF
Биржевые торгуемые продукты ETP - это инвестиционные продукты, которые котируются и торгуются на национальных фондовых биржах, включая биржевые фонды (ETF), биржевые торгуемые ноты (ETN) и биржевые торгуемые товары (ETC). Криптоактивы ETP обычно создаются в форме траста, который владеет активами, состоящими из спотовых криптоактивов или производных инструментов, привязанных к криптоактивам. Траст, выступая в качестве эмитента ценных бумаг, регистрирует свои ценные бумаги и категории ценных бумаг в соответствии с Законом о ценных бумагах 1933 года и Законом о биржевой торговле 1934 года, и подчиняется положениям о противодействии мошенничеству в федеральном законодательстве о ценных бумагах.
ETF зарегистрированы в соответствии с Законом о инвестиционных компаниях 1940 года. Эмитенты ETF полагаются на уполномоченных участников для создания и выкупа долей ETF в обмен на ценные бумаги или корзину ценных бумаг, отслеживаемую ETF. Уполномоченные участники затем торгуют долями ETF на бирже (то есть на вторичном рынке).
Требования к отчетности ETP отличаются от ETF. ETP должен представлять годовые аудированные финансовые отчеты (форма 10-K) и квартальные финансовые отчеты (форма 10-Q). Это соответствует требованиям традиционных компаний, зарегистрированных на фондовых рынках США. В отличие от этого, хотя ETF также должен представлять годовые аудированные финансовые отчеты (форма N-CSR), он должен предоставлять только дополнительные полугодовые финансовые отчеты.
2.1 История развития криптоактивов ETP
С 2013 года, когда Winklevoss впервые подал заявку на создание биткойн ETF в SEC США, несколько эмитентов пытались получить разрешение на создание биткойн ETF, но американские регулирующие органы отклонили различные попытки.
В октябре 2021 года SEC одобрил первый в США биткойн-фьючерсный ETF: ProShares Bitcoin ETF (BITO). После одобрения этого фьючерсного ETF SEC столкнулась с судебным иском, касающимся преобразования внебиржевых (OTC) биткойн-спотовых продуктов в ETP.
29 августа 2023 года Апелляционный суд округа Колумбия одобрил просьбу заявителя и отменил ранее принятое решение SEC о запрете. Вскоре после этого SEC в октябре 2023 года одобрил листинг фьючерсного ETP на эфир. Это решение также проложило путь к окончательному одобрению спотового ETP на биткойн в январе 2024 года.
10 января 2024 года SEC одобрило上市 и торговлю несколькими спотовыми биткойн ETP. Изначально большинство заявок на спотовые биткойн ETP заявляли, что будут использовать физические закупки и выкупы. Однако в течение периода запроса мнений SEC все заявки были пересмотрены и изменены на использование только денежных закупок и выкупов. Перед этим одобрением все заявки на спотовые биткойн ETP были отклонены из-за вопросов защиты инвесторов, потенциальных рисков манипуляции ценами и отсутствия соглашений о мониторинге с более крупными регулируемыми биткойн-рынками.
23 мая 2024 года SEC одобрила изменения в правилах биржи, позволяющие листинг и торговлю несколькими видами спотовых ETP на основе эфира. Модель кэшевых подписок и выкупов также была продолжена для спотовых ETP на основе эфира.
2.2 Последние новости регулирования ETP для криптоактивов
2.2.1 SEC выпустило новые рекомендации по раскрытию информации о криптоактивах ETP
1 июля 2025 года Служба корпоративных финансов SEC США опубликовала новые рекомендации по раскрытию информации о криптоактивах ETP, направленные на обеспечение четких указаний по выпуску и регистрации криптоактивов ETP в рамках федерального законодательства о ценных бумагах, способствуя нормальному функционированию рынка.
В данном руководстве указано, что эмитенты криптоактивов ETP должны в соответствии с положениями Закона о ценных бумагах и Закона о биржах США завершить выпуск продуктов и раскрытие информации, связанной с регистрацией. Включая факторы риска, описание бизнеса, поставщиков услуг траста, хранение трастовых активов, а также сборы и расходы, описание ценных бумаг, планы распределения, управление, конфликты интересов, финансовые отчеты и др.
В краткосрочной перспективе эти рекомендации могут сдерживать выпуск некоторых продуктов с недостаточной раскрываемостью информации, побуждая инвесторов пересмотреть риск-премии, что приведет к давлению на отток средств из ETP продуктов. В долгосрочной перспективе это ускорит подачу заявок и внедрение продуктов ведущими институтами, снизит неопределенность регулирования и затраты на соблюдение норм, формируя более зрелую и упорядоченную экосистему инвестиций в криптоактивы.
2.2.2 Биржи способствуют общему стандарту листинга крипто ETP
Стоит отметить, что помимо того, что операция крипто-ETP сделала ключевой шаг вперед, ее上市通道 также ожидает существенная оптимизация.
Чикагская товарная биржа BZX (Cboe BZX), Nasdaq и Нью-Йоркская фондовая биржа Arca (NYSE Arca, Inc.) подали в SEC предложение о внесении значительных изменений в правила. Предлагается установить общие стандарты для листинга и торговли товарными трастовыми акциями, что должно ускорить процесс одобрения публичной торговли такими продуктами. Согласно действующим правилам, биржи обязаны подавать форму 19b-4, что запускает срок рассмотрения до 240 дней. Предложенная структура может сократить это время, институционализировав и стандартизировав процесс листинга "одна монета - одно рассмотрение". Это поможет значительно упростить процесс листинга, снизить затраты на выпуск и открыть эффективный и прозрачный путь для листинга товарных ETP, включая криптоактивы.
3.1 Сравнение механизмов физического и денежного выкупа
Перед этим одобрением на американском рынке требовалось, чтобы спотовые биткойн и эфириум ETP использовали модель наличной подписки и выкупа. Это означает, что когда уполномоченные участники (обычно традиционные гиганты, такие как Goldman Sachs, JPMorgan и другие профессиональные маркетмейкеры) покупают доли ETP, они сначала должны передать наличные эмитенту, который затем покупает биткойн или эфириум на спотовом рынке. При выкупе эмитент сначала должен продать криптоактивы, чтобы вернуть наличные, а затем передать их уполномоченным участникам.
Физическая модель эмиссии и выкупа позволяет уполномоченным участникам напрямую передавать реальные биткойны или эфиры эмитенту ETP для приобретения новых долей. При выкупе эмитент ETP может напрямую передать соответствующие криптоактивы уполномоченным участникам. Таким образом, эмитенту не нужно управлять большими объемами денежного потока и потоков криптоактивов, и он может завершить сложные операции купли-продажи за короткое время.
3.2 Положительное влияние на рынок криптоактивов
Физическое обращение имеет значительные преимущества в контроле за торговыми издержками и проскальзыванием, снижении потенциальной налоговой нагрузки, повышении эффективности ценообразования активов и увеличении ликвидности на рынке.
(1) Торговые издержки и проскальзывание: Кэш-эмиссия и выкуп сопровождаются массовыми продажами криптоактивов, что приводит к накоплению торговых сборов и возникновению проскальзывания при крупных сделках. Применение модели физической эмиссии и выкупа к крипто-ETP может снизить торговые трения и предоставить эмитентам и маркет-мейкерам большую гибкость.
(2) Налоговая нагрузка: Согласно правилам IRS, при обмене криптовалюты на фиатную валюту, который подлежит налогу на прирост капитала, инвесторы должны вычесть свою базу затрат из цены продажи, чтобы вычислить прирост или убыток капитала, и уплатить соответствующий налог на прирост капитала. Кэш-редемпция связана с покупкой и продажей криптоактивов, что увеличивает налоговую сложность и создает потенциальные налоговые обязательства по налогу на прирост капитала, которые в конечном итоге часто перекладываются на инвесторов. Модель физической редемпции позволяет инвесторам отсрочить возникновение прироста капитала до момента продажи, что делает налоговые соглашения более гибкими.
(3) Эффективность ценообразования: наличные операции по созданию и выкупу могут привести к расхождению между рыночной ценой ETP и его чистой стоимостью активов, особенно в периоды высокой волатильности на рынке, что может создавать премию или дисконты. Большое количество наличных операций также может привести к частым корректировкам портфеля эмитента, что, в свою очередь, вызывает колебания цен ETP. Операции с физическим выкупом помогают поддерживать согласованность цены ETP с его чистой стоимостью активов, повышая эффективность ценообразования и обеспечивая справедливость и прозрачность торговых цен.
(3) Рыночная ликвидность: в традиционных рынках акций и ETP обычно используется модель физического создания и погашения. Переход к модели создания и погашения приведет к тому, что ETP на основе криптоактивов окажется в том же операционном состоянии, что и традиционные товарные ETP, что расширит доступность и диапазон финансовых продуктов на основе крипто производных и, таким образом, поможет традиционным отраслевым учреждениям инвестировать в крипто сферу.
Как отметил аналитик Bloomberg Джеймс Сейффарт, одобрив процесс физического создания и выкупа ETF на биткойн и эфириум, SEC проложила путь для будущих моделей физического создания и выкупа ETF для альткойнов (таких как Solana, XRP и др.).
SEC впервые одобрил введение механизма физического создания и выкупа для криптоактивов ETP, что стало ключевым шагом в строительстве институциональной инфраструктуры криптофинансового рынка. Физическое создание и выкуп делают логику обращения криптоактивов более близкой к традиционному ETF и предоставляют зрелый путь для законного входа институциональных средств.
В то же время регуляторы ускоряют совершенствование сопутствующей системы. Последние рекомендации SEC по раскрытию информации о криптоактивах ETP впервые четко определили требования к регистрации и раскрытию информации по соответствующим продуктам в рамках федерального законодательства о ценных бумагах, предоставив эмитентам и инвесторам более ясные ориентиры по соблюдению норм.
Действия на стороне биржи также заслуживают внимания. Cboe BZX, Nasdaq и NYSE Arca представили SEC предложения по изменению правил, планируя установить универсальные стандарты листинга для товарных трастовых акций, чтобы упростить процесс одобрения листинга крипто-ETP. Если эта реформа будет реализована, она может решить давнюю проблему «долгого ожидания и медленного одобрения» и значительно повысить эффективность и прозрачность рынка.
В целом, как механизмы физического создания и погашения, так и новые правила раскрытия на уровне политики указывают на одну и ту же ясную тенденцию: криптоактивы стремительно движутся к более четкой, регулируемой, настраиваемой и высоко интегрированной с логикой традиционных финансовой системы. Направление рынка изменяется от оборонительного регулирования к активному принятию, от спекулятивного драйва к распределению стоимости. Будущее конкуренции, вероятно, не будет ограничиваться уровнем проектирования продуктов, а сосредоточится на том, кто сможет первыми найти наилучший баланс между соблюдением норм и управлением рисками, создавая надежную и устойчивую систему инвестирования в криптоактивы.