Две парадигмы токенизации акций: открытые Децентрализованные финансы и закрытые стенки

Токенизация реальных мировых активов ( RWA ) стала реальностью в области блокчейна. Особенно это касается токенизации акций, поскольку множество крупных финтех-компаний вошли в эту сферу, и структурная трансформация, основанная на технологиях блокчейна, уже началась. Глобальным инвесторам впервые предоставляется возможность торговать "цифровыми акциями" основных компаний с низкими издержками и в любое время. Этот отчет углубленно проанализирует внутреннюю логику текущих основных продуктов токенизации акций, сосредоточив внимание на способах их реализации и потенциальных рисках.

Мы проведем сравнительный анализ на двух типичных примерах: xStocks, представляющий путь "открытых Децентрализованных финансов", и Robinhood, представляющий путь "регулируемого закрытого сада", исследуя, как они стремятся найти баланс между строгим регулированием, сложными технологиями и огромными рыночными возможностями.

Один, Основной анализ: Основная логика соблюдения

Первым вызовом токенизации акций является соблюдение норм, а не технологии. На рынке сформировались два различных пути соблюдения норм: токены ценных бумаг, обеспеченные активом в соотношении 1:1, и токены производных контрактов. Эти две модели имеют значительные различия в базовой правовой структуре и операционной логике.

Модель 1: xStocks - Путь к открытию Децентрализованных финансов

xStocks в своей основе предполагает, что токены, принадлежащие пользователям, напрямую или косвенно соответствуют правам собственности или интересам в реальных акциях. Это отображение реальных акций на блокчейне, стремясь к подлинности и прозрачности активов.

Его юридическая структура продуманна, с помощью многоуровневых юридических лиц и четкой регуляторной структуры, что позволяет максимально избегать правовых рисков, одновременно принимая открытую природу блокчейна. xStocks выпускается швейцарской компанией Backed Finance и соответствует швейцарскому закону о DLT. В Лихтенштейне создан специальный целевой транспорт (SPV), который владеет реальными акциями, обеспечивая изоляцию рисков.

xStocks создала прозрачную систему поддержки активов и двойной ликвидности:

• 1:1 привязка: каждый токен на блокчейне строго соответствует одной акции реальной компании
• Доказательство резерва: интеграция с Chainlink PoR для реализации онлайновой проверки в реальном времени
• Двойная ликвидность: ликвидность предоставляется маркет-мейкерами на CEX, в то время как пользователи могут самостоятельно предоставлять ликвидность в DeFi-протоколах для получения дохода.

Режим 2: Robinhood - "Огражденный сад" с приоритетом на соответствие

Токены акций на платформе Robinhood юридически не являются правом собственности на акции, а представляют собой финансовые деривативные контракты, отслеживающие цены конкретных акций. Их юридическая природа — это внебиржевые деривативы, а токены на блокчейне являются лишь цифровыми удостоверениями прав по контракту.

Эта модель является практичным "регуляторным арбитражем", оформляя продукты как существующие финансовые инструменты с ясной регуляторной базой для быстрого развёртывания с низкими затратами. Токен выпускается Robinhood Europe UAB, регулируется Центральным банком Литвы и соответствует рамкам директивы ЕС MiFID II.

Robinhood создал закрытую, но соответствующую экосистему:

• KYC на блокчейне и белый список: встроенный строгий контроль доступа в смарт-контракте, только пользователи из ЕС, прошедшие KYC, могут владеть и торговать токенами.
• Ограниченная компоновка Децентрализованных финансов: токены практически не могут взаимодействовать с открытыми протоколами Децентрализованных финансов.
• Будущее планирование: планируется разработка сети Layer 2 Robinhood Chain на основе Arbitrum

Второе. Сравнение технической архитектуры

1. Выбор базового блокчейна

xStocks выбрали Solana:

• Преимущества: очень высокая пропускная способность, низкие затраты на транзакции, подтверждение за доли секунды
• Вызов: в истории существовал риск сетевых сбоев

Robinhood выбирает Arbitrum:

• Преимущества: наследует безопасность Ethereum, зрелая инфраструктура
• План: будущее перемещение на собственную сеть Layer 2

2. Основные технологические компоненты

Проектирование смарт-контрактов:

• xStocks: стандартный SPL токен, который можно свободно передавать
• Robinhood: лицензируемый токен с встроенной логикой ограничений на переводы

Оракул ( Chainlink ):

• Информация о цене: синхронизация реальной цены акций в блокчейне
• Доказательство резервов: проверка на достаточность 1:1 привязки

Кросс-чейновая интероперабельность ( Chainlink CCIP ):

• Реализация межсетевого перевода активов, расширение ликвидности и областей применения

3. Актива на блокчейне и работа SPV

1. Изоляция активов: реальные акции хранятся в независимом SPV
2. Чеканка токенов: авторизация на чеканку в блокчейне после подтверждения SPV
3. Токен распределение: через регулируемые биржи или прямые продажи квалифицированным инвесторам
4. Управление жизненным циклом: обработка действий компании, таких как дивиденды, дробление акций и т.д.
5. Выкуп и уничтожение: обеспечить баланс 1:1 между объемом на цепи и запасом вне цепи.

Три, бизнес-модель и оценка рисков

1. Бизнес-модель и источники дохода

Робингуд:

• Четкое поступление: взимание 0,1% комиссии за валютный перевод с пользователей вне еврозоны
• Потенциальный доход: возможно привлечение платежей за ордерный поток, услуги для участников и т.д.
• Открытие рынка частного капитала: выпуск токенов непубличных компаний

xStocks (Kraken и обеспеченные Finance):

• Комиссия за сделки: Kraken взимает торговую комиссию с обеих сторон
• Комиссия за выпуск/выкуп: Backed Finance для институциональных пользователей
• B2B услуги: предоставление решений по токенизации активов

2. Матрица оценки рисков

• Рыночный риск: колебания цен акций, недостаточная ликвидность
• Технические риски: уязвимости смарт-контрактов, сбой оракулов
• Регуляторные риски: изменения в политике, проблемы с соблюдением правил при трансакциях через границу
• Операционные риски: безопасность хранения активов, выполнение KYC/AML
• Кредитный риск: дефолт эмитента/контрагента
• Юридические риски: споры о праве собственности, сложности транснационального правоприменения

Рыночная структура и перспективы будущего

Сравнение матриц основных игроков

• Чисто Web3 нативный: xStocks, Synthetix и др.
• Трансформация финансовых технологий: Robinhood, eToro и другие
• Традиционные финансы входят в игру: BlackRock, Fidelity и др.

Рыночные тренды и эволюционные пути

• От изоляции к интеграции: глубокое взаимодействие с традиционными финансовыми учреждениями и экосистемой Децентрализованных финансов
• Регуляторное стимулирование инноваций: ЕС MiCA, швейцарский закон о DLT и другие способствуют инновациям в области соблюдения норм.
• Вход учреждений и разнообразие продуктов: расширение до структурных продуктов, частного капитала и т.д.
• Токенизация частного капитала становится новым голубым океаном: сталкивается с вызовами оценки, раскрытия информации и другими.

Будущие ключевые вопросы

• Открытая vs. закрытая борьба: две модели могут сосуществовать в долгосрочной перспективе
• Гонка технологий и права: смогут ли технологии, такие как кросс-цепь, Layer 2, вычисления с соблюдением конфиденциальности, получить поддержку со стороны закона

Токенизация акций перестраивает глобальные финансовые рынки. Несмотря на множество вызовов, направление будущего, на которое она указывает, уже необратимо. Участникам рынка необходимо активно и осторожно принять эту финансовую революцию на основе глубокого понимания ее базовой логики и потенциальных рисков.